最新數(shù)據(jù)顯示，2019年2月，我國生豬存欄環(huán)比降5.4%，同比降16.6%；能繁母豬存欄環(huán)比降5.0%，同比降19.1%。生豬及能繁母豬存欄的大幅下滑進一步證實了飼料消費萎縮的預期，豆粕作為飼料蛋白的主要來源，其需求將大幅下滑。市場預計，油廠為避免豆粕累庫，將主動下調(diào)開機率，豆油供應同步萎縮。伴隨油廠開機率的持續(xù)偏低，豆油仍有降庫空間，支撐價格走勢。

豆粕需求萎縮，油廠主動控供應。中國飼料工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2018年中國成品飼料年度總產(chǎn)量18131.58萬噸，其中豬料產(chǎn)量7036.38萬噸。2019年，生豬飼料雖有下滑預期，但蛋禽料或有較大漲幅，肉雞雞苗價格同比暴漲244%，正體現(xiàn)了家禽補欄非常積極。按照農(nóng)業(yè)農(nóng)村部生豬存欄下滑幅度，我們預計豬料產(chǎn)量將下滑至5630萬噸，成品飼料年度總產(chǎn)量預計下滑至17280萬噸，飼料需求萎縮將推動油廠維持低開機率。據(jù)匯易數(shù)據(jù)，2019年前11周主要油廠平均開機率僅僅30.70%，去年同期45.60%，體現(xiàn)了油廠控制開機率的事實。

圖為主要油廠周度開機率（%）

進口大豆下滑，可壓榨大豆有限。油廠普遍下調(diào)開機率的另一個原因是可壓榨大豆不足。中美貿(mào)易摩擦雖有緩和，中方在談判中承諾加大大豆進口，并履行了進口大豆協(xié)議，但25%的懲罰性關(guān)稅尚未取消，美豆進口成本居高不下，限制了油廠采購積極性，導致部分地區(qū)油廠可壓榨大豆不足。

據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2019年1至2月，我國累計進口大豆1183萬噸，同比減少約206萬噸。1至2月大豆表觀壓榨量1267萬噸，高于同期實際進口量84萬噸，這推動了我國港口大豆庫存的下滑。截至3月20日，港口大豆庫存589萬噸，較年初下降88萬噸，恰好彌補了進口大豆的缺口。

可壓榨大豆不足限制了油廠開機，豆油供應仍將持續(xù)減少。據(jù)天下糧倉數(shù)據(jù)，1至2月豆油產(chǎn)量同比減少20.40萬噸。供應的下滑有助于豆油庫存的走低，截至3月19日，全國豆油總庫存258.08萬噸，同比持平于去年，較年初下滑44萬噸。預計隨著供應繼續(xù)維持偏低水平，5月末全國豆油總庫存將下滑至220萬噸左右，預計同比降幅將達到8.33%。庫存的下降有助于支撐豆油價格。

棕櫚油天量庫存超預期 拖累油脂行情

產(chǎn)量下滑難抵需求萎縮，馬來棕油庫存超預期。據(jù)馬來西亞棕櫚油局（MPOB）2月供需數(shù)據(jù)，馬來西亞2019年2月棕櫚油產(chǎn)量環(huán)比降11.1%，但出口環(huán)比降21.38%，最終導致庫存環(huán)比增1.34%至304.5萬噸。

自新年度減產(chǎn)季以來，市場普遍認為馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量將有較大幅度的下滑，但近期產(chǎn)量降幅讓市場屢屢失望，2月產(chǎn)量創(chuàng)下13年歷史同期最高的紀錄。出口方面，雖然2月出口表現(xiàn)近5年歷史同期最高，但主要進口國油脂庫存均偏高，限制了馬來西亞出口速度，印尼維持毛棕櫚油出口零關(guān)稅的政策，給馬來西亞棕油出口增加了不少壓力。產(chǎn)量降幅有限，出口受阻，馬來西亞棕油庫存逆周期超預期的上升，創(chuàng)下近13年歷史同期最高水平，同時也是歷史次新高期末庫存，而庫存消費比達到1.905，創(chuàng)歷史新高。

圖為馬來西亞棕櫚油期末庫存

馬來西亞擁有棕櫚油的絕對定價權(quán)，而棕櫚油期末庫存再創(chuàng)新高，將壓制棕櫚油價格走勢。3月馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量或進一步下滑，不過到4月和5月產(chǎn)量將會恢復性增長，天氣將繼續(xù)發(fā)揮重要影響。棕櫚油價格能否反轉(zhuǎn)，取決于庫存能否從目前305萬噸的高位大幅下滑。推動降庫的關(guān)鍵因素必然是需求，其中包括生物燃料消費以及印度和中國等主要進口國的需求。但原油價格的疲軟不利于生物燃料消費，歐盟在生物燃料方面的政策還不利棕油消費。主要進口國油脂庫存偏高，未來進口空間有限。因此，馬來棕櫚油降庫道路坎坷，棕櫚油價格恐難有起色。

政策擾動市場 菜油行情波動大幅提升

2018年，中美關(guān)系因貿(mào)易摩擦出現(xiàn)惡化，目前隨著談判進展雖有所緩和，但根源問題短期難以解決，中美關(guān)系難以修復到之前狀態(tài)。中美關(guān)系的惡化波及中國與加拿大，根據(jù)中國海關(guān)總署官網(wǎng)3月1日公布的獲準對華出口企業(yè)名單，中國已經(jīng)取消加拿大農(nóng)業(yè)公司、加拿大第一大谷物加工商——Richardson International Ltd向中國出口油菜籽的注冊，市場迅速將其解讀為中加關(guān)系惡化，中國通過菜籽進口施壓加拿大，菜油價格迅速大幅拉升。

據(jù)外交部回應，中國海關(guān)暫停部分加拿大菜籽進口的措施屬正常的檢疫安全防范，市場也不斷曝出油菜籽到港卸船的信息，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部進口審批名錄中不斷出現(xiàn)油菜籽信息，市場開始反映油菜籽進口尚未遇阻的事實，菜油價格迅速回落。后期來看，中方暫停部分加拿大菜籽進口與中加關(guān)系之間的聯(lián)系仍難以界定，政策的炒作將菜油推上風口浪尖，菜油走勢或更獨立。

供需決定商品價格，短期的政策變動加大了商品價格波動，但難以改變價格趨勢。三大油脂中菜油基本面最為樂觀，加上進口菜籽遇阻的政策刺激，進一步打開菜油上升空間。但短期來看，油廠菜油庫存量16.37萬噸，持平于去年同期水平，處于歷年高位。油廠菜籽庫存約62.65萬噸，同樣處于同期偏高位置。同時，菜籽壓榨利潤豐厚，油廠有開機動力。因此，短期菜油供應充足，上行空間恐有限。

長期來看，菜油價格獨立性將更明顯，這與其自身特征不無關(guān)系。一方面，各方對國產(chǎn)菜籽產(chǎn)量說法不一，但濃香型菜油小榨的市場認可鑄就其需求基礎(chǔ)；另一方面，全球油菜籽主產(chǎn)國產(chǎn)能有限，中國菜籽及菜油的進口空間難有大幅提升，利潤將主宰進口市場。菜油供需較為獨立，隨著人們生活品質(zhì)的提高，菜油與豆油、棕油價差將長期拉大。