港股行業(yè)結(jié)構(gòu)分化明顯

今年以來港股寬基指數(shù)表現(xiàn)較差，恒生指數(shù)累計(jì)下跌-13.4%，股指表現(xiàn)遠(yuǎn)弱于美股和A股。但是，從行業(yè)層面看港股結(jié)構(gòu)分化較為明顯，其中科技股和醫(yī)藥股表現(xiàn)一騎絕塵，今年以來累計(jì)漲幅達(dá)到27.8%、26.9%，遠(yuǎn)超港股整體表現(xiàn)，兩者成為了港股市場亮麗的風(fēng)景線。

1、港股策略：港股行業(yè)結(jié)構(gòu)分化明顯

回顧：6月以來港股平穩(wěn)上漲。6月全球股市表現(xiàn)良好，主要指數(shù)均呈上漲趨勢。恒生指數(shù)在6月漲幅為6.4%，6月最大漲幅為10.2%。對比其他市場，6月漲幅/6月最大漲幅滬深300為7.7%/7.9%，創(chuàng)業(yè)板指為16.85%/17.0%，富時(shí)100為2.5%/7.2%，日經(jīng)225為1.9%/6.0%，德國DAX為5.6%/11.4%，標(biāo)普500為0.3%/6.2%，整體上港股表現(xiàn)比海外大部分市場更優(yōu)。從行業(yè)表現(xiàn)來看，港股6月大部分行業(yè)均上漲，漲幅領(lǐng)先的行業(yè)主要是資訊科技業(yè)(17.4%)、醫(yī)療保健業(yè)(15.6%)；下跌的行業(yè)主要是電訊業(yè)(-4.5%)和能源業(yè)(-4.4%)。6月港股通南下資金規(guī)模為235億元人民幣，低于今年以來均值452億元人民幣，今年以來南下資金累計(jì)凈流入額已經(jīng)達(dá)到2714億元人民幣。6月南下資金在港股成交額中占比達(dá)13.8%，高于2019年6月平均值10.0%。

港股行業(yè)結(jié)構(gòu)分化明顯。今年以來港股表現(xiàn)較差，恒生指數(shù)累計(jì)下跌了-13.4%，而同期滬深300為1.6%，標(biāo)普500為-4.0%，德國DAX為-7.1%，日經(jīng)225為-5.8%，港股表現(xiàn)似乎乏善可陳。但是，從結(jié)構(gòu)上看港股行業(yè)走勢分化，其中資訊科技和醫(yī)療保健行業(yè)一騎絕塵，今年以來累計(jì)漲幅分別為27.8%、26.9%，特別是3月19日反彈以來表現(xiàn)更亮眼，累計(jì)漲幅分別為49.9%、43.8%。港股資訊科技行業(yè)在6月24日創(chuàng)下歷史新高，這源于：一是美股科技股強(qiáng)勢表現(xiàn)對港股形成共振。在港股月報(bào)《盤整期，宜布局-20200304》中，我們提到歷史上港股與美股走勢大致趨同，這是由于香港采取“盯住美元”的聯(lián)系匯率制度，從而港股流動(dòng)性與美股趨同，而且香港投資者以機(jī)構(gòu)投資者為主，其中海外機(jī)構(gòu)占四成左右，美股股市市場風(fēng)格也將影響港股。今年以來美股納斯達(dá)克指數(shù)不斷創(chuàng)歷史新高，年初以來累計(jì)漲幅為12.1%，遠(yuǎn)超標(biāo)普500的-4.0%，今年以來美股風(fēng)格偏向科技，這也助推了港股科技股估值抬升。二是科技龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)助推行業(yè)指數(shù)抬升，今年以來騰訊控股累計(jì)漲幅為33%，美團(tuán)點(diǎn)評為69%，中芯國際為126%，金蝶集團(tuán)為132%，金山軟件為79%，而同期資訊科技為27.8%。這些科技龍頭股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)異而且市值較大，僅騰訊控股和美團(tuán)點(diǎn)評市值之和占資訊科技行業(yè)的45%，從而強(qiáng)勢科技龍頭帶動(dòng)港股科技行業(yè)上漲。此外，近期港股醫(yī)療保健行業(yè)指數(shù)也創(chuàng)歷史新高，這是源于：一是今年以來新冠肺炎疫情席卷全球，這直接刺激了醫(yī)療器械(如呼吸機(jī)、體溫測量設(shè)備、X光機(jī)、CT)、醫(yī)療耗材(口罩、手套、防護(hù)服)等細(xì)分領(lǐng)域需求高增長，醫(yī)藥行業(yè)業(yè)績改善預(yù)期較為確定，股價(jià)也表現(xiàn)較優(yōu)異。二是醫(yī)藥龍頭普漲推動(dòng)行業(yè)指數(shù)創(chuàng)新高。港股醫(yī)療保健行業(yè)市值最大前6家公司今年以來股價(jià)漲幅分別如下：阿里健康為151%，藥明康德為46%，翰森制藥為41%，藥明生物為44%，中國生物制藥為34%，平安好醫(yī)生為107%，而同期醫(yī)療保健為26.9%。這六大公司總市值之和占醫(yī)療保健行業(yè)的43%，從而龍頭股價(jià)優(yōu)異表現(xiàn)將帶動(dòng)整個(gè)行業(yè)指數(shù)抬升。

關(guān)注低估高股息率股輪漲機(jī)會(huì)。從估值看，目前港股處于中低位，截止6月30日港股恒生指數(shù)PE(TTM，下同)為10.1倍、PB(LF，下同)為0.94倍，處于2005年以來自下而上42%、8%分位，而美股標(biāo)普500PE為26.1倍、PB為3.5倍，處于2005年以來自下而上98%、97%分位，A股滬深300PE為12.7倍、PB為1.4倍，處于2005年以來自下而上45%、24%分位。目前AH溢價(jià)指數(shù)為129點(diǎn)，處于2005年以來自下而上的64.9%分位，港股估值處于洼地。從投資主線看，我們認(rèn)為可以關(guān)注兩類機(jī)會(huì)：一是低估高股息率股輪漲機(jī)會(huì)。分行業(yè)看，目前港股多數(shù)行業(yè)股息率較高，截止2020/6/30，能源行業(yè)股息率(最近12個(gè)月)為9.0%，綜合業(yè)為6.1%，電訊業(yè)為5.8%，地產(chǎn)建筑業(yè)為5.1%，原材料業(yè)為4.4%，公用事業(yè)為3.9%，金融業(yè)為3.6%，遠(yuǎn)超目前10年期國債收益率2.8%左右，從大類資產(chǎn)配置角度看港股的股息率非常具有吸引力。前文我們提到，今年以來科技和醫(yī)藥股已有較大的超額收益，而低估高股息率板塊漲幅滯后，未來或有輪漲機(jī)會(huì)。二是與內(nèi)需相關(guān)板塊。目前海外疫情形勢仍然嚴(yán)峻，2-3季度外需受到影響是必然的，參考08年金融危機(jī)大跌后，缺失的外需只能由內(nèi)需來補(bǔ)。4月17日中共中央政治局會(huì)議召開顯示國內(nèi)政策將繼續(xù)加碼內(nèi)需方向，重點(diǎn)是新基建和消費(fèi)。5月22日全國兩會(huì)政府工作報(bào)告中提到重點(diǎn)支持新基建。新基建方面，主要聚焦科技，在大方向上與我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向信息化調(diào)整的方向一致。以5G代表的新一輪科技周期才剛剛開始，類似12-15年的3G/4G，我們預(yù)計(jì)這次基本面回升也要持續(xù)2年，從硬件到內(nèi)容、軟件、應(yīng)用場景不斷擴(kuò)散。港股中消費(fèi)類如家電、汽車等行業(yè)上市公司數(shù)量較少，在此不贅述。

2、重點(diǎn)關(guān)注公司

2.1

農(nóng)夫山泉(H01366.HK)包裝飲用水及飲料龍頭

中國包裝飲用水及飲料龍頭，凈利潤遠(yuǎn)高于行業(yè)平均。根據(jù)公司招股書援引弗若斯特沙利文報(bào)告，2012至2019年公司連續(xù)八年保持中國包裝飲用水市場占有率第一，并建立了飲料產(chǎn)品和包裝飲用水產(chǎn)品雙引擎均衡發(fā)展的格局。2017-2019年，公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入174.9、204.8和240.2億元，實(shí)現(xiàn)三年復(fù)合增速17.19%。公司2017-2019年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤率19.4%、17.6%、20.6%，根據(jù)招股書中援引的弗若斯特沙利文報(bào)告，遠(yuǎn)高于同期中國軟飲料行業(yè)和全球軟飲料行業(yè)的平均盈利水平。

軟飲料市場發(fā)展?jié)摿Υ?，集中度相對較低。中國是全球最大的軟飲料市場之一。根據(jù)招股書中援引的弗若斯特沙利文報(bào)告，2019年中國軟飲料市場規(guī)模為人民幣9914億元，2014-2019年CAGR為5.9%，根據(jù)招股書中援引的弗若斯特沙利文報(bào)告，預(yù)計(jì)市場將持續(xù)增長，2019-2024年CAGR將維持在5.9%。2014年-2019 年，市場規(guī)模復(fù)合年增長率最高的三個(gè)類別分別是咖啡飲料、功能飲料和包裝飲用水，CAGR分別為29.0%、14.0% 和11.0%。中國軟飲料市場集中度相對較低，2019 年前十名參與者合計(jì)僅占42.5%的市場份額，其中前四大參與者零售額顯著高于其他參與者，合計(jì)占27.7%的市場份額。

天然水資源龍頭地位穩(wěn)固，走多品牌均衡發(fā)展戰(zhàn)略。截至2019年底，公司在中國擁有十個(gè)天然優(yōu)質(zhì)水源，同時(shí)擁有12個(gè)生產(chǎn)基地，總計(jì)137條包裝飲用水及飲料生產(chǎn)線、七條鮮果榨汁線及三條鮮果生產(chǎn)線，水源供應(yīng)和生產(chǎn)線充足。公司實(shí)行多品牌戰(zhàn)略，根據(jù)各品牌的發(fā)展階段制訂差異化的品牌規(guī)劃、形象設(shè)計(jì)以及宣傳策略。公司長期堅(jiān)持天然健康的產(chǎn)品理念，通過廣告投放、瓶身活動(dòng)等方式不斷傳遞品牌精神。

全國性的銷售網(wǎng)絡(luò)，未來仍有拓展空間。公司主要采用一級經(jīng)銷模式，通過經(jīng)銷商分銷公司產(chǎn)品。經(jīng)銷商直接向超市、連鎖便利店、小型零售店、電商平臺(tái)、餐廳等出售公司產(chǎn)品。于往績記錄期間，公司每年與超過3800 名經(jīng)銷商合作。于2017 、2018及2019 年，公司通過經(jīng)銷商分銷的收益占總收益的95.0%、94.6% 及94.2%。此外公司對采購額較大、信用較好的客戶采取直營模式。直營客戶主要包括全國或區(qū)域性的超市、連鎖便利店、電商平臺(tái)、餐廳、航空公司以及集團(tuán)客戶等。截至2019 年12 月31日，公司擁有約200名直營客戶。

上市助公司中長期發(fā)展。持續(xù)進(jìn)行品牌建設(shè)。將加大以水果、茶、天然植物、咖啡、植物蛋白等天然原料為基礎(chǔ)的產(chǎn)品開發(fā)；將整合進(jìn)行線上線下營銷、策略性地組合和使用各種媒介工具、傳播手段，進(jìn)一步提升品牌影響力和美譽(yù)度。穩(wěn)步提升分銷廣度和單店銷售額。將穩(wěn)步推進(jìn)經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和優(yōu)化，也將繼續(xù)加大對終端零售網(wǎng)點(diǎn)的投入；將不斷支持經(jīng)銷商強(qiáng)化運(yùn)營能力，提升對終端零售網(wǎng)點(diǎn)覆蓋的精細(xì)化管理水平。進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能。重點(diǎn)計(jì)劃對位于浙江千島湖、廣東萬綠湖、吉林長白山的生產(chǎn)基地進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)大。加大對基礎(chǔ)能力建設(shè)的投入。持續(xù)投入信息系統(tǒng)建設(shè)，建立中臺(tái)數(shù)據(jù)系統(tǒng)；計(jì)劃持續(xù)投入研發(fā)能力建設(shè)，不斷強(qiáng)化在基礎(chǔ)研究、應(yīng)用型研究、產(chǎn)品創(chuàng)新等方面的能力；將持續(xù)投入人才梯隊(duì)建設(shè)，強(qiáng)化對各級員工的培訓(xùn)和賦能。探索海外市場機(jī)會(huì)。將公司的生產(chǎn)制造能力、供應(yīng)鏈管理能力和銷售渠道拓展能力應(yīng)用于海外市場；也有計(jì)劃在海外設(shè)立生產(chǎn)基地。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情擴(kuò)散超預(yù)期，供應(yīng)鏈斷貨風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)下行，影響需求。

2.2

舜宇光學(xué)科技(02382.HK)短期擾動(dòng)不改光學(xué)賽道升級趨勢

公司公告2020年5月出貨量。2020年5月，公司手機(jī)鏡頭出貨量9748萬顆，同比下降8.6%，環(huán)比下降12.3%；公司車載鏡頭出貨量255萬顆，同比下降35.0%，環(huán)比增長21.4%；手機(jī)攝像模組出貨量4774萬顆，同比增長20.3%，環(huán)比增長9.0%。

2020年1-5月累積出貨量。2020年1-5月，公司手機(jī)鏡頭出貨量3.2億顆，同比增長17%；公司車載鏡頭出貨量1683萬顆，同比下降8%；手機(jī)攝像模組出貨量2.2顆，同比增長31%。

疫情影響鏡頭出貨。公司手機(jī)鏡頭及車載鏡頭出貨量表現(xiàn)不佳，主要源于海外疫情影響智能手機(jī)及汽車需求。車載鏡頭5月出貨量環(huán)比上升21.4%，主要源于客戶端出貨逐步恢復(fù)。手機(jī)攝像模組出貨量同比上升20.3%，主要源于市場份額提升。

短期擾動(dòng)不改光學(xué)賽道升級趨勢。1)我們預(yù)計(jì)在單機(jī)攝像頭數(shù)量增長的帶動(dòng)下，20年智能手機(jī)市場攝像頭總需求顆數(shù)仍會(huì)有一定增長；2)我們認(rèn)為智能手機(jī)攝像頭仍會(huì)在拍照、視頻、3D感應(yīng)等領(lǐng)域持續(xù)升級，具體體現(xiàn)在：1)攝像頭數(shù)量持續(xù)增加；2)規(guī)格提升，超高像素、大像面、超大廣角、大光圈、長焦、視頻鏡頭等應(yīng)用，以及前置鏡頭的小型化、超薄等；3)勻光片、衍射光學(xué)元件、準(zhǔn)直鏡頭等新興零部件的應(yīng)用。

盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計(jì)2020-2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤48.4、60.4和73.4億元，同比增速21%、25%和21%；每股收益4.41、5.51和6.69元?？紤]到鏡頭利潤貢獻(xiàn)占比顯著提升，經(jīng)營穩(wěn)定性和成長性更強(qiáng)，及公司光學(xué)零件和光電產(chǎn)品盈利能力差異較大，我們按PE進(jìn)行估值，給予2020年25-28XPE，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間110.25-123.48元/股，按照1港元=0.90元人民幣估算，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間122.50-137.20港元/股，維持優(yōu)于大市評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：智能手機(jī)產(chǎn)銷下滑，Tof等應(yīng)用推進(jìn)不及預(yù)期。

風(fēng)險(xiǎn)提示：警惕中國經(jīng)濟(jì)增速下滑以及海外疫情擴(kuò)散導(dǎo)致股市波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。