一、行情回顧及分析：上半年走勢(shì)以修復(fù)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為主，疫情后需求階段性復(fù)蘇情況尚可

長(zhǎng)周期看，在整個(gè)產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩的背景下，以螺紋鋼為代表的黑色系2014年踏入熊市，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)達(dá)兩年，同系列品種鐵礦、雙焦均跟隨下跌，整個(gè)行業(yè)進(jìn)入嚴(yán)冬，在2015年年末創(chuàng)下紀(jì)錄低點(diǎn)。2015年年末，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策發(fā)力下，鋼鐵、煤炭行業(yè)作為改革重點(diǎn)，大力去除落后產(chǎn)能，價(jià)格接連上漲形成V型反轉(zhuǎn)，隨著供改的推進(jìn)和完成，2018年后價(jià)格上行動(dòng)能減弱，陷入高位震蕩，2018年下半年創(chuàng)出4418階段高位后整體呈現(xiàn)一個(gè)三角收斂的走勢(shì)，高位不斷回落，但支撐位較為明顯，位于長(zhǎng)周期牛熊分界3200元一線。

圖1：螺紋鋼主力連續(xù)月K線（長(zhǎng)周期）

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、云晨期貨研發(fā)部

圖2：螺紋鋼主力連續(xù)日K線

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、云晨期貨研發(fā)部

拉近時(shí)間周期，2020年年初螺紋主力走勢(shì)延續(xù)了上一年末震蕩偏強(qiáng)走勢(shì)，春節(jié)期間新冠疫情爆發(fā)，在隨后的大部分時(shí)間里，疫情為主的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)影響基本上主導(dǎo)了行情的走勢(shì)。

春節(jié)期間爆發(fā)的疫情直接導(dǎo)致節(jié)后收盤(pán)商品市場(chǎng)的大幅跳空暴跌，整個(gè)2月份，國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)嚴(yán)峻，終端需求和物流幾乎停滯，鋼材市場(chǎng)廠庫(kù)和社會(huì)庫(kù)存均急劇累積。螺紋鋼社會(huì)庫(kù)存在節(jié)后一個(gè)月創(chuàng)出十年新高，周環(huán)比增幅在15%以上，最高達(dá)到30%；鋼廠庫(kù)存也急劇攀升創(chuàng)新高，價(jià)格嚴(yán)重承壓，后繼向上修復(fù)過(guò)程較為緩慢。

進(jìn)入3月，國(guó)內(nèi)疫情逐步得到控制，復(fù)工復(fù)產(chǎn)陸續(xù)開(kāi)始，價(jià)格稍有修復(fù)，但中旬后疫情快速在全球擴(kuò)散，海外情況加速惡化，美股出現(xiàn)多次熔斷，原油價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致能源系連番加速下跌，商品市場(chǎng)再度受到系統(tǒng)性事件影響，螺紋再次被打回3200一線。

4月份，下游需求快速恢復(fù)，鋼材市場(chǎng)庫(kù)存雙降、供需兩旺，尤其鐵礦石在巴西為主的供應(yīng)端出現(xiàn)減產(chǎn)擔(dān)憂和鋼廠高開(kāi)工下疏港通暢共同作用下，爆發(fā)式上漲，整個(gè)4、5月份帶領(lǐng)黑色系走強(qiáng)。

當(dāng)前，疫情過(guò)后的大力復(fù)工隨著時(shí)間的推移進(jìn)度有所放緩，進(jìn)入6月后，鋼廠限產(chǎn)季、下游淡季來(lái)臨的預(yù)期隨著鋼材庫(kù)存的去化速度放緩逐漸加深，這也是市場(chǎng)當(dāng)前偏謹(jǐn)慎的主要原因，華東庫(kù)存偏高、產(chǎn)量不降需求放緩的情況下，很可能導(dǎo)致去庫(kù)放緩或重新累積。

圖3：螺紋鋼期現(xiàn)價(jià)格及價(jià)差

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回顧過(guò)去三年的時(shí)間，螺紋鋼價(jià)格出現(xiàn)兩個(gè)特點(diǎn)，一是呈現(xiàn)高點(diǎn)降低，低點(diǎn)小幅波動(dòng)的三角收斂走勢(shì)；二是自2016年供給側(cè)改革啟動(dòng)后，現(xiàn)貨價(jià)格基本上長(zhǎng)期升水于期貨價(jià)格，且價(jià)差時(shí)有擴(kuò)大。

高點(diǎn)降低的成因就配合于供給側(cè)改革的進(jìn)程，初期供需錯(cuò)配較為嚴(yán)重，政策紅利大幅釋放；隨著供改深入，去產(chǎn)能壓力逐步降低，而需求端沒(méi)有更為突出的表現(xiàn)，價(jià)格的高點(diǎn)因而逐年下降，這也是遠(yuǎn)期價(jià)格貼水的原因；低點(diǎn)的支撐除了成本因素外，期貨價(jià)格上3200一線也是螺紋鋼上市以來(lái)重要的牛熊分界線，從期貨盤(pán)面上看較為明顯，近三年高位震蕩行情都在3200附近獲得支撐?？傮w無(wú)論是從基本面還是從技術(shù)上預(yù)判，3200一線支撐仍會(huì)有效，且2020年鋼價(jià)震蕩重心將進(jìn)一步下移。

從近期價(jià)格表現(xiàn)來(lái)看，5月中旬以后現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)乏力，期現(xiàn)價(jià)差從80左右水平收窄到30左右，主因隨著淡季預(yù)期愈加強(qiáng)烈疊加去庫(kù)速度開(kāi)始放緩，現(xiàn)貨市場(chǎng)的拉漲動(dòng)能更為缺乏，近期價(jià)差縮小到較低水平，現(xiàn)貨疲軟也不利于期貨價(jià)格的拉升。

圖4：螺紋鋼季節(jié)性分析

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2016年以前產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重，鋼鐵行業(yè)經(jīng)歷了大概三年的嚴(yán)冬，供改政策提振下，2016年鋼市連續(xù)一年單邊上漲，結(jié)束了此前3年來(lái)的嚴(yán)冬，隨著17、18年供改超預(yù)期落定，行情也逐步脫離政策推動(dòng)、回歸供需基本面。

從近4年的表現(xiàn)看，4、6月上漲概率較大，8、9、10月下跌概率較大，和2016年以前相比，出現(xiàn)了旺季后延的特征，傳統(tǒng)的市場(chǎng)對(duì)旺季提前做出預(yù)期的先行性行情不再出現(xiàn)，當(dāng)前更多的是就供需的真實(shí)表現(xiàn)而做出反應(yīng)。

二、宏觀：疫情導(dǎo)致國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)下行壓力較大

圖5：中國(guó)GDP當(dāng)季、累計(jì)同比（2008年至今）

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2010年后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始下行，經(jīng)濟(jì)增速放緩，2015年對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行了長(zhǎng)期L型筑底的定調(diào)，連續(xù)3年左右于底部震蕩，2018年受兩國(guó)貿(mào)易摩擦、全球經(jīng)濟(jì)下滑等因素影響，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在L型底部進(jìn)一步下滑，2019年12月GDP和全年累計(jì)GDP同比分別錄得6%和6.1%的水平，國(guó)家也提出了2020年經(jīng)濟(jì)保6的目標(biāo)。然而，進(jìn)入2020年，始料未及的武漢肺炎疫情迅速蔓延，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成較大沖擊，一季度GDP出現(xiàn)斷崖式下跌，-6.8%增速為建國(guó)以來(lái)第二次負(fù)增長(zhǎng)，全年保持原來(lái)所預(yù)計(jì)的6%的GDP增長(zhǎng)速度將很難實(shí)現(xiàn)，并且疫情在全球范圍內(nèi)的爆發(fā)，讓本就增速放緩、貿(mào)易摩擦和突發(fā)事件不斷的全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境更加惡化，中國(guó)也難以獨(dú)善其身。

圖6：中國(guó)PMI（2015年至今）

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先行指標(biāo)PMI在宏觀數(shù)據(jù)中恢復(fù)算是較好的，2月份斷崖式跌至35.7%后在3月迅速回升至52%，4月50.8%、5月50.6%均保持在榮枯線上方，體現(xiàn)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在疫情過(guò)后復(fù)蘇還是較為迅速。

圖7：宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)值

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從宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)看，2020年四季度GDP能恢復(fù)到6%的水平，全年累計(jì)增速2.8%，到2021年GDP累計(jì)增速能恢復(fù)到疫情之前；從CPI預(yù)測(cè)來(lái)看，全年在3%上下波動(dòng)，結(jié)合近月CPI數(shù)據(jù)看，通脹的壓力不算太大；預(yù)測(cè)工業(yè)增加值將在三季度末恢復(fù)到6%左右的增速并保持；固定資產(chǎn)投資將在上半年持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，三季度方能轉(zhuǎn)正；總體看經(jīng)濟(jì)要在下半年后半段才有所恢復(fù)。

2020年5月22日上午，第十三屆全國(guó)人民代表大會(huì)第三次會(huì)議開(kāi)幕，“兩會(huì)”政策強(qiáng)度低于預(yù)期，未設(shè)具體增長(zhǎng)目標(biāo)，主要是因?yàn)槿蛞咔楹徒?jīng)貿(mào)形勢(shì)不確定性很大，如果按照就業(yè)目標(biāo)和赤字率目標(biāo)估算，全年的經(jīng)濟(jì)增速大約在3-4%之間；房地產(chǎn)繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“房住不炒”，此前的“因城施策”未再提及，基建主要著力于新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；財(cái)政刺激規(guī)模也未超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，5月以來(lái)流動(dòng)性由松轉(zhuǎn)緊，shibor短端利率回到3月初水平，國(guó)債期貨價(jià)格大跌均表明大幅寬松預(yù)期的落空；但整體看在經(jīng)濟(jì)仍面臨壓力的情況下，后期貨幣和財(cái)政政策仍將適度。

三、供給面：先進(jìn)產(chǎn)能新增較多，新型過(guò)?；虺霈F(xiàn)

表1：粗鋼產(chǎn)能變化情況

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產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩一直是近幾年鋼鐵行業(yè)衰落的最大癥結(jié)所在，2012-2015年鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能利用率從72%逐年下降至67%，行業(yè)盈利狀況亦是每況愈下，2015年全行業(yè)陷入虧損。為了改變這種局面，自2016年初開(kāi)始，國(guó)家開(kāi)始實(shí)施鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革?！笆濉逼陂g，中國(guó)化解過(guò)剩鋼鐵產(chǎn)能的目標(biāo)是壓減1億至1.5億噸粗鋼產(chǎn)能，使產(chǎn)能利用率恢復(fù)到75%以上的相對(duì)合理水平。通過(guò)強(qiáng)有力行政手段，到2018年我國(guó)鋼鐵行業(yè)“十三五”去產(chǎn)能1.5億噸的上限目標(biāo)基本已提前兩年完成，產(chǎn)能利用率也提高到了80%以上。

隨著2016年這一輪包括“地條鋼”在內(nèi)的產(chǎn)能去除之后，新的一批產(chǎn)能正在擴(kuò)張。2019年后，產(chǎn)能置換是鋼鐵變局的主旋律。具體來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能的增加分為幾個(gè)部分，一是調(diào)整產(chǎn)業(yè)格局造成的產(chǎn)能增加，比如內(nèi)部產(chǎn)能向沿海調(diào)整等；二是搬遷重建，如果按照國(guó)家規(guī)定嚴(yán)控新增產(chǎn)能的話，這部分是不應(yīng)該新增產(chǎn)能的，但往往在實(shí)際操作過(guò)程中會(huì)被地方政府、企業(yè)放大；三就是地條鋼，這類企業(yè)之前可能已經(jīng)申報(bào)了電爐煉鋼的產(chǎn)能，將轉(zhuǎn)化為合規(guī)的電爐鋼產(chǎn)能。這就等于鋼鐵產(chǎn)能進(jìn)行了一輪新建，據(jù)估計(jì)，2019年起2-3年內(nèi)，新增的煉鋼產(chǎn)能會(huì)達(dá)到2億噸以上，很可能造成新一輪的產(chǎn)能過(guò)剩，并且，在高產(chǎn)能利用率下，產(chǎn)量的慣性增長(zhǎng)和高額利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)將加劇鋼市供求矛盾。

圖8：粗鋼年度產(chǎn)能、產(chǎn)量、表觀消費(fèi)量（單位：億噸）

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圖9：粗鋼年度產(chǎn)量、表觀消費(fèi)量增幅

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2019年最終粗鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)為9.45億噸，首次超過(guò)9億噸關(guān)口，產(chǎn)能利用率提高到83.5%的水平，按此折，2019年粗鋼產(chǎn)能重新回升到了11.7億噸的水平。

2018年公布的產(chǎn)能置換方案中，擬投產(chǎn)時(shí)間為2020年間的占了很大比例，從投產(chǎn)時(shí)間看，在2020年底前投產(chǎn)的有22個(gè)，占比66.7%。也就是說(shuō)從時(shí)間上推算，2020年將是產(chǎn)能置換項(xiàng)目集中釋放的年份。

目前預(yù)估2020年產(chǎn)量同比增長(zhǎng)4%至接近10億噸的水平，產(chǎn)能也將進(jìn)一步同比擴(kuò)張。而表觀消費(fèi)預(yù)估增長(zhǎng)3%左右，較2019年17%的增速大幅下滑，產(chǎn)量增長(zhǎng)大于需求增長(zhǎng)。

圖10：粗鋼日產(chǎn)、月度產(chǎn)量（單位：萬(wàn)噸）

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圖11：高爐產(chǎn)能利用率、開(kāi)工率

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從粗鋼日均產(chǎn)量變化來(lái)看，可以看到2016年之后日均產(chǎn)量不斷走高，2019年后基本保持在260萬(wàn)噸的高位水平之上，在去產(chǎn)能的同時(shí)產(chǎn)量的不斷增長(zhǎng)主要是源于產(chǎn)能利用率的快速提高，當(dāng)前產(chǎn)能利用率已經(jīng)提升至85%以上，新增先進(jìn)產(chǎn)能的情況下未來(lái)粗鋼產(chǎn)量難以降低。

短期數(shù)據(jù)上，2020年5月全國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比增長(zhǎng)4.2%創(chuàng)歷史新高，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，5月份國(guó)內(nèi)粗鋼、生鐵和鋼材產(chǎn)量分別為：9227萬(wàn)噸、7732萬(wàn)噸和11453萬(wàn)噸。同比分別增長(zhǎng)4.2%、2.4%和6.20%。

以此推算，5月份粗鋼、生鐵和鋼材日均產(chǎn)量分別為297.65萬(wàn)噸、249.42萬(wàn)噸和369.45萬(wàn)噸，環(huán)比4月分別增長(zhǎng)5.02%、3.89%和3.57%，均創(chuàng)歷史新高。

1-5月，累計(jì)生產(chǎn)粗鋼、生鐵和鋼材產(chǎn)量分別為：41175萬(wàn)噸、35599萬(wàn)噸、48819萬(wàn)噸，同比分別增長(zhǎng)1.50%、1.90%和1.20%。

圖12：螺紋周度產(chǎn)量、年度產(chǎn)能利用率

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螺紋方面，Mysteel數(shù)據(jù)顯示，螺紋鋼周產(chǎn)量在5月繼續(xù)增加，由358萬(wàn)噸增至395萬(wàn)噸，較去年同期增加14萬(wàn)噸，創(chuàng)有統(tǒng)計(jì)以來(lái)新高，從鋼聯(lián)調(diào)研的情況看，鐵水產(chǎn)量仍有上升空間，高爐主動(dòng)減產(chǎn)意愿不足。5月末消息稱唐山地區(qū)計(jì)劃6月限產(chǎn)，但6月初鐵礦石日耗不降反增，限產(chǎn)實(shí)際落地仍需觀察。電爐利潤(rùn)受廢鋼價(jià)格上漲影響，可能會(huì)小幅回落，但占比不大，整體看螺紋產(chǎn)量還是將保持較高水平。

四、需求面：2020年增速將較2019年明顯放緩

圖13：國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計(jì)完成額、同比（2015年至今）

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疫情導(dǎo)致鋼材主要相關(guān)的各項(xiàng)投資增速在2月份大幅跳水后，截至目前有不同程度回復(fù)。其中基建投資和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速恢復(fù)相對(duì)較好，5月基建投資回升明顯，累計(jì)增速由2月的-26.8%恢復(fù)至-3.3%，單月增速已至5.58%，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計(jì)增速由2月的-16.3%收窄至-0.3%，隱含的單月增速恢復(fù)至3%．

4月之后復(fù)工基本完成，市場(chǎng)繼續(xù)修復(fù)的主要是消費(fèi)環(huán)境，后續(xù)投資方面總量可能會(huì)進(jìn)一步上升，但由于疫情防控常態(tài)化加上北京疫情防控重新升級(jí)出現(xiàn)的變化，再加上外需訂單下行，階段性還存在一定約束。

表2：各項(xiàng)投資增速變化

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圖15：房屋新開(kāi)工、施工面積累計(jì)及同比

圖15：商品房及土地成交面積

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1-5月房地產(chǎn)新開(kāi)工累計(jì)增速為-12.8%，在全年增速為-5%的預(yù)期下，剩余7個(gè)月累計(jì)開(kāi)工增速也至少需要在0附近。

總體相對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)，基建投資成為今年穩(wěn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵，尤其是疫情過(guò)后市場(chǎng)對(duì)其大幅回升的預(yù)期較強(qiáng)，但前面提到，兩會(huì)上備受寄望的基建投資政策并未被政府著重強(qiáng)調(diào)。

數(shù)據(jù)上1-5月全口徑基建投資累計(jì)同比-3.3%，從赤字率及專項(xiàng)債額度預(yù)估，市場(chǎng)預(yù)期全年基建投資增速在10%左右，剩余月度基建投資累計(jì)同比增速轉(zhuǎn)正才能達(dá)到這一水平，也才能對(duì)沖因房地產(chǎn)開(kāi)工下行對(duì)螺紋需求的影響。

但需要注意的是，對(duì)于基建投資，相比2019年，2020年規(guī)定了專項(xiàng)債不能流向土儲(chǔ)和棚改，且兩會(huì)上兩新一重中強(qiáng)調(diào)的新基建投資與黑色系關(guān)聯(lián)度并沒(méi)有傳統(tǒng)基建那么大。因此對(duì)于螺紋直接的下游地產(chǎn)和基建，從宏觀上看當(dāng)前維持較中性的預(yù)期，后期螺紋需求面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于房地產(chǎn)新開(kāi)工是否會(huì)因非核心城市房屋銷售在疫情影響下放緩而降低，且趕工過(guò)后新開(kāi)工回升速度是否會(huì)放緩也需要密切關(guān)注。

圖16：螺紋社會(huì)庫(kù)存及周環(huán)比變化

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2020年螺紋鋼社會(huì)庫(kù)存打破往年規(guī)律，在春節(jié)前后未能見(jiàn)頂，累庫(kù)一直持續(xù)到3月中旬，3月13日當(dāng)周創(chuàng)下1426.95萬(wàn)噸的天量庫(kù)存。隨后在國(guó)內(nèi)疫情緩解，復(fù)工復(fù)產(chǎn)逐步啟動(dòng)的背景中開(kāi)始去庫(kù)，去庫(kù)速度在4、5月份逐步加快，最高5月22日當(dāng)周環(huán)比降速6.33%，隨后三周庫(kù)存去化速度減緩，最新6月12日當(dāng)周庫(kù)存數(shù)據(jù)758.34萬(wàn)噸，環(huán)比降幅1.96%，基本回到3月份剛開(kāi)始去庫(kù)時(shí)的水平，而且絕對(duì)數(shù)值仍處高位，比2019年同期高出200余萬(wàn)噸。

圖17：重點(diǎn)企業(yè)鋼材庫(kù)存

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、云晨期貨研發(fā)部

重點(diǎn)企業(yè)鋼材庫(kù)存也自年初快速積累，最高2月末3月初達(dá)到2150萬(wàn)噸的數(shù)年高位，3月中旬開(kāi)始去庫(kù)，鋼材市場(chǎng)庫(kù)存實(shí)現(xiàn)快速雙降，但進(jìn)入5月份后廠庫(kù)去庫(kù)出現(xiàn)反復(fù)，最新3個(gè)旬度數(shù)據(jù)忽增忽減，截止6月10日當(dāng)周庫(kù)存1382.2萬(wàn)噸，比起5月31日數(shù)據(jù)增加53.6萬(wàn)噸，為3月份后第二次旬度增加。

從需求變化的節(jié)奏和背后的原因來(lái)看，5月后，需求環(huán)比走弱預(yù)期出現(xiàn)，隨著政策面“靴子落地”且相關(guān)政策低于預(yù)期，市場(chǎng)心態(tài)轉(zhuǎn)弱，加之對(duì)淡季需求的擔(dān)憂，螺紋階段性高位承壓，但在成本端支撐下跌幅較小。長(zhǎng)周期面臨的風(fēng)險(xiǎn)仍來(lái)自房地產(chǎn)下行的壓力，這一點(diǎn)較難預(yù)測(cè)，且疫情發(fā)生前國(guó)內(nèi)地產(chǎn)本就面臨著連續(xù)兩年高增后的向下均值回歸壓力，而疫情的出現(xiàn)可能加劇非核心城市銷售的走弱，目前雖未看到但需關(guān)注。

圖18：廢鋼價(jià)格指數(shù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、云晨期貨研發(fā)部

圖19：鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、云晨期貨研發(fā)部

圖20：黑色行業(yè)毛利率

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、云晨期貨研發(fā)部

目前螺紋成本端支撐還是偏強(qiáng)的，廢鋼價(jià)格4月中旬自2135.1元/噸的低位連續(xù)上漲，6月16日漲至2386.8元/噸，提漲電爐煉鋼成本；二季度以來(lái)鐵礦石及焦炭也因供給端提振，價(jià)格連續(xù)上漲，最新數(shù)據(jù)6月16日國(guó)內(nèi)66%鐵精粉價(jià)格上漲至910元/噸，國(guó)際青島港(601298,股吧)62%粉礦CFR價(jià)格指數(shù)漲至103.44美元/噸，相應(yīng)印度粉礦價(jià)格712元/噸，因此從利潤(rùn)看螺紋估值中性偏好。一季度鋼廠利潤(rùn)率仍為正值，預(yù)計(jì)二季度會(huì)略有下跌，在仍有利可圖的情況下大幅減產(chǎn)也很難出現(xiàn)。

五、原料端：鐵礦供應(yīng)端相關(guān)事件引發(fā)暴漲，短期領(lǐng)漲黑色，持續(xù)有風(fēng)險(xiǎn)

圖21：鐵礦、螺紋（藍(lán)色）指數(shù)日線（2016年至今）

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、云晨期貨

圖22：進(jìn)口鐵礦石港口庫(kù)存合計(jì)（2010年至今）

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、云晨期貨

2016年供給側(cè)改革，把鋼鐵行業(yè)拉出了泥潭，螺紋鐵礦在16、17年走出了單邊牛市。進(jìn)入2018年后，隨著供改任務(wù)逐漸完成，政策紅利釋放完畢，螺紋漲勢(shì)收斂，轉(zhuǎn)入高位震蕩，鐵礦當(dāng)時(shí)則由于庫(kù)存高企，過(guò)剩問(wèn)題相對(duì)鋼材更為突出，一直表現(xiàn)平平，直到進(jìn)入2019年。

進(jìn)入2019年之后，來(lái)自巴西方面的突發(fā)事件接連兩次對(duì)鐵礦石市場(chǎng)形成巨大擾動(dòng)。19年上半年淡水河谷的潰壩事故引發(fā)鐵礦石價(jià)格飆漲，在事件發(fā)生后的6個(gè)月內(nèi)鐵礦指數(shù)漲幅達(dá)到65%，最高至881元/噸，但在7月下旬之后一個(gè)月時(shí)間內(nèi)完全回吐了漲幅；20年新冠疫情引發(fā)的礦山停產(chǎn)引發(fā)鐵礦石價(jià)格再次暴漲，一月余的時(shí)間指數(shù)漲至782元/噸，接近800關(guān)口。

兩次上漲均由供給收縮預(yù)期引發(fā)，但在整個(gè)過(guò)程中都有一個(gè)共性，那就是資金的積極參與和炒作。

圖23：鐵礦、螺紋（藍(lán)色）指數(shù)日線（2019、2020年）

數(shù)據(jù)來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)、云晨期貨

表3：Vale關(guān)閉三座礦山

來(lái)源：彭博社

在6月之前，市場(chǎng)就傳聞或預(yù)期Vale的Itabira礦山可能因?yàn)橐咔槎P(guān)停，最終，巴西第三大地區(qū)法院6月5日命令Vale暫停Itabira綜合礦區(qū)生產(chǎn)，這將影響淡水河谷至少10%的產(chǎn)量，恢復(fù)時(shí)間待定。事件持續(xù)性不可估計(jì)，短期影響是存在的，中長(zhǎng)期來(lái)看，長(zhǎng)期停工概率不大，復(fù)工后礦價(jià)炒作支撐會(huì)缺失。

圖24：全國(guó)鋼廠高爐產(chǎn)能利用率、開(kāi)工率（同圖11）

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、云晨期貨

從產(chǎn)量變化來(lái)看，2018年Vale產(chǎn)量3.846億噸，2019年產(chǎn)量3.125億噸，同比降24.4%，雖然淡水河谷在伊塔比拉停工時(shí)表示2020年產(chǎn)量維持之前3.1-3.3億噸的預(yù)判，但市場(chǎng)不買(mǎi)賬，再配合國(guó)內(nèi)鋼材產(chǎn)量的高企、對(duì)原料的高消耗，5月末6月初多頭沒(méi)有放過(guò)拉漲的好機(jī)會(huì)。

2020年后半段，鐵礦石價(jià)格會(huì)如何演繹，是否會(huì)重復(fù)2019年的過(guò)山車(chē)行情，主要從以下幾個(gè)方面來(lái)分析。

首先，2019年潰壩事故具有突發(fā)性和不可預(yù)測(cè)性的特點(diǎn)，且當(dāng)時(shí)得到澳大利亞三大礦上資源受到颶風(fēng)因素影響，也就是主流礦山均受影響的的配合，短期內(nèi)受到供應(yīng)收縮預(yù)期的沖擊，價(jià)格飆漲。而進(jìn)入2019年7月份后，隨著Vale積極復(fù)產(chǎn)，澳洲正常發(fā)貨，再加上國(guó)內(nèi)限產(chǎn)加碼，最終導(dǎo)致礦價(jià)快速下挫。

2020年疫情影響下的停產(chǎn)預(yù)期一直是礦石炒作的核心，對(duì)于淡水河谷的停工，市場(chǎng)此前已經(jīng)有預(yù)判，4月份之后的上漲就是這種預(yù)判疊加國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求后置、鋼廠高負(fù)荷生產(chǎn)共同起到的拉動(dòng)作用。

后續(xù)從供應(yīng)角度看，疫情影響的三個(gè)淡水河谷礦山附近的帕拉州是巴西病毒爆發(fā)中心之一，感染率是巴西平均感染率的4倍。因此淡水河谷生產(chǎn)受到影響不管還停留在預(yù)期或是成為現(xiàn)實(shí)，都會(huì)在短期內(nèi)對(duì)供應(yīng)產(chǎn)生擾動(dòng)，預(yù)計(jì)持續(xù)性不長(zhǎng)。

從需求端看，6月份國(guó)內(nèi)鋼材消費(fèi)進(jìn)入淡季和檢修季，且鋼廠開(kāi)工率已經(jīng)處于相對(duì)高位水平，供給彈性不足。并且由于原料的上漲鋼廠利潤(rùn)也會(huì)受到侵蝕，限產(chǎn)傳聞漸起，因此對(duì)于礦石需求不會(huì)有太大的增量。

假設(shè)，需求在淡季還是沒(méi)有明顯下降，供應(yīng)也沒(méi)有因疫情受到過(guò)分影響，價(jià)格影響因素重新回歸到正常供需面，但需要注意的是在過(guò)去兩個(gè)月供應(yīng)收縮預(yù)期已經(jīng)提前在價(jià)格上反映，繼續(xù)向上的動(dòng)力將不充足。且當(dāng)前鐵礦普氏指數(shù)已經(jīng)突破100美元，明顯高于非主流礦山成本，非主流礦和國(guó)內(nèi)礦近兩年產(chǎn)量增加也較大，即使淡水河谷關(guān)閉了三大礦區(qū)，對(duì)全球供需平衡表影響也有限。

總體，鐵礦石價(jià)格要繼續(xù)向上，動(dòng)力略不足，短期內(nèi)偏強(qiáng)趨勢(shì)或保持，若巴西方面政策出現(xiàn)變化可能很快止?jié)q回調(diào)。中長(zhǎng)期預(yù)計(jì)三季度后價(jià)格將較難突破110美元關(guān)口，也就是說(shuō)在不進(jìn)一步爆發(fā)系統(tǒng)性事件的情況下，上方空間較為有限。