一、四大礦山財(cái)報(bào)解析1、淡水河谷：上半年產(chǎn)銷(xiāo)不及預(yù)期，年度目標(biāo)挑戰(zhàn)重重

淡水河谷此次并未改變3.1-3.3億噸的年度目標(biāo)，并聲稱(chēng)年度目標(biāo)的低端為大概率事件，但需要完成以下任務(wù)：（1）北部系統(tǒng)生產(chǎn)達(dá)到2億噸，需求Norther range維持2019年水平，S11D項(xiàng)目表現(xiàn)良好以及Eastern range重啟；（2）Itabira礦區(qū)運(yùn)營(yíng)提升；（3）Fazend?o礦區(qū)在2020年3季度恢復(fù)生產(chǎn)。與此同時(shí)，淡水河谷將球團(tuán)年度目標(biāo)由3500-4000萬(wàn)噸下調(diào)至3000-3500萬(wàn)噸，主要是由于Itabira礦區(qū)生產(chǎn)受限；Vargem Grande球團(tuán)廠復(fù)產(chǎn)時(shí)間推遲至2021年；以及市場(chǎng)的低需求。

新冠病毒對(duì)淡水河谷生產(chǎn)影響暫時(shí)無(wú)法緩解，預(yù)計(jì)新冠病毒影響產(chǎn)量約980萬(wàn)噸（二季度350萬(wàn)噸，下半年630萬(wàn)噸），具體影響如下：（1）Itabira礦區(qū)關(guān)停12天；（2）北方系統(tǒng)缺勤率的提升；（3）Timbopeba，F(xiàn)abrica和 Vargem Grande Complex礦區(qū)維修復(fù)產(chǎn)推遲。由于淡水河谷前期的年度目標(biāo)中已經(jīng)給予了新冠病毒影響1500萬(wàn)噸的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，因此當(dāng)前疫情對(duì)其產(chǎn)量影響尚在預(yù)期范圍內(nèi)。

淡水河谷二季度產(chǎn)量回升，為6760萬(wàn)噸，同比增加5.53%。粉礦銷(xiāo)量5462萬(wàn)噸，同比下降11.83%，球團(tuán)銷(xiāo)量695萬(wàn)噸，同比下降21.4%。（見(jiàn)圖1，2）由于新冠疫情的影響，淡水河谷二季度的產(chǎn)量受到了影響，但其聲稱(chēng)已盡可能采取措施防范疫情風(fēng)險(xiǎn)，5、6月份缺勤率較4月最高峰已有明顯下滑，疊加雨季的結(jié)束，6月份生產(chǎn)也已達(dá)2510萬(wàn)噸，淡水河谷預(yù)測(cè)下半年產(chǎn)量將有望明顯增加。影響淡水河谷二季度產(chǎn)量的因素主要有：（1）新冠病毒影響（350萬(wàn)噸）；（2）S11D長(zhǎng)距離傳送帶維護(hù)（210萬(wàn)噸）；（3）Fazendao礦區(qū)因許可開(kāi)采區(qū)枯竭暫時(shí)停產(chǎn)，計(jì)劃于今年3季度重啟。

假設(shè)淡水河谷生產(chǎn)1噸球團(tuán)消耗1噸鐵精粉，淡水河谷產(chǎn)量=庫(kù)存變動(dòng)+銷(xiāo)量。二季度淡水河谷銷(xiāo)量占產(chǎn)量比重下滑至91.07%（見(jiàn)圖3）。

淡水河谷二季度銷(xiāo)量明顯低于產(chǎn)量，主要是由于生產(chǎn)和銷(xiāo)售統(tǒng)計(jì)周期的不匹配。此外，淡水河谷重申了利潤(rùn)率高于產(chǎn)量的戰(zhàn)略方案，優(yōu)先配置混合產(chǎn)品，這也增加了生產(chǎn)和銷(xiāo)售之前的時(shí)間差。

分地區(qū)來(lái)看，北部系統(tǒng)產(chǎn)量同比增加89萬(wàn)噸，東南部系統(tǒng)同比減少313萬(wàn)噸，南部系統(tǒng)同比增加560萬(wàn)噸，中西部同比增產(chǎn)19萬(wàn)噸（見(jiàn)圖4）。此外，阿曼區(qū)共產(chǎn)球團(tuán)249萬(wàn)噸，同比增加4萬(wàn)噸。

對(duì)于北部地區(qū)，盡管運(yùn)營(yíng)能力得到提升，但Morro1啟動(dòng)推遲，S11D項(xiàng)目16天的維修以及新冠病毒的影響，使得其二季度產(chǎn)量提升空間有限。不過(guò)，淡水河谷聲明S11D 6月份已達(dá)到9100萬(wàn)噸的產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2020年產(chǎn)量將超過(guò)8500萬(wàn)噸。而Easternrange 600萬(wàn)噸產(chǎn)能也獲得了許可，有望2020年4季度重啟。

對(duì)于東南部地區(qū)，AlegriaComplex與Timbopeba的復(fù)產(chǎn)提升了其運(yùn)營(yíng)能力，但由于Itabira 12天的停產(chǎn)，F(xiàn)azendao因礦區(qū)枯竭短暫停產(chǎn)，以及Concei??o 礦區(qū)正在使用尾礦過(guò)濾和處理法以作為2021年之前大壩停運(yùn)期間的替代方法，這也無(wú)疑限制了東南部地區(qū)的生產(chǎn)能力。

對(duì)于南部地區(qū)，VargemGrande Complex濕法處理產(chǎn)能2020年二季度部分復(fù)產(chǎn)，其較高的產(chǎn)量以及大量的第三方采購(gòu)，使其二季度運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)良好。

2、力拓：財(cái)年目標(biāo)維持不變，二季度生產(chǎn)恢復(fù)強(qiáng)勁

力拓仍然維持前期財(cái)年目標(biāo)由3.24-3.34億噸不變，成本維持在14-15美元/噸。2020年二季度，力拓表示其生產(chǎn)復(fù)蘇強(qiáng)勁，皮爾巴拉地區(qū)產(chǎn)量為8323萬(wàn)噸，同比增加4.38%，運(yùn)量8668萬(wàn)噸，同比1.47%。得益于原料的改善，加拿大IOC產(chǎn)量同比增加9%，為順應(yīng)市場(chǎng)需求，IOC將更加注重于生產(chǎn)鐵精粉。力拓（皮爾巴拉）二季度發(fā)往中國(guó)約7160萬(wàn)噸，占總運(yùn)量比重再次回升至82.6%（見(jiàn)圖7）。

二季度力拓粉礦產(chǎn)量反彈明顯，而塊礦產(chǎn)量沒(méi)有起色（圖8）。反觀國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，二季度以來(lái)中品澳礦溢價(jià)一直處于不斷抬升的狀態(tài)，塊礦溢價(jià)則一直轉(zhuǎn)弱，與力拓生產(chǎn)節(jié)奏相對(duì)應(yīng)，這也反應(yīng)了礦山已開(kāi)始根據(jù)市場(chǎng)調(diào)節(jié)自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，靈活性較往年已大大提高。

未來(lái)項(xiàng)目

Koodaideri項(xiàng)目。2018年11月29日，力拓宣布全面批準(zhǔn)在皮爾巴拉地區(qū)Koodaideri項(xiàng)目26億美元的投資，目前已開(kāi)始籌備工作，預(yù)計(jì)2021年底投產(chǎn)，2022年加速生產(chǎn)，屆時(shí)年產(chǎn)能將達(dá)4300萬(wàn)噸。2018年10月1日，力拓宣布向兩個(gè)項(xiàng)目投資15.5億美元（力拓持有53%的股份)，以維持位于RobeRiver Joint Venture兩個(gè)項(xiàng)目的產(chǎn)能。目前該項(xiàng)目正在進(jìn)行環(huán)境與遺產(chǎn)審批程序，預(yù)計(jì)將在2021年投產(chǎn)。2019年11月27日，力拓針對(duì)皮爾巴拉地區(qū)Western Turner Syncline Phase2投資7.49億美元以維持其產(chǎn)能。

3、必和必拓：二季度產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，新財(cái)年目標(biāo)不及預(yù)期

必和必拓上調(diào)2021財(cái)年目標(biāo)為2.76-2.86億噸（2020財(cái)年為2.73-2.86億噸，實(shí)際完成2.81億噸）不變。為保證生產(chǎn)的穩(wěn)定輸出，必和必拓決定在2020年三季度實(shí)施大規(guī)模檢修計(jì)劃，屆時(shí)將影響礦山生產(chǎn)。此外，Samarco的運(yùn)營(yíng)許可證(LOC)已于2019年10月獲得批準(zhǔn)，并已開(kāi)始準(zhǔn)備重新啟動(dòng)的運(yùn)營(yíng)活動(dòng)。由于前期檢修擴(kuò)產(chǎn)帶來(lái)的生產(chǎn)效率的提高，二季度必和必拓產(chǎn)量7559萬(wàn)噸，同比增加6.26%；銷(xiāo)量7705萬(wàn)噸，同比增加6.31%（見(jiàn)圖10）。與此同時(shí)，金布巴粉Fe品位也已重新回歸至60%之上。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，必和必拓二季度發(fā)往中國(guó)約6648萬(wàn)噸，占總銷(xiāo)量比顯著提升至86.28%（見(jiàn)圖11）。

必和必拓各礦區(qū)二季度生產(chǎn)表現(xiàn)均較為強(qiáng)勢(shì)，其中以Yandi Joint Venture 和Jimblebar礦區(qū)增加最為明顯。

未來(lái)項(xiàng)目South Flank項(xiàng)目。2018年6月，必和必拓宣布開(kāi)拓新礦區(qū)SouthFlank。該項(xiàng)目投資成本約47億澳元，預(yù)計(jì)2021年開(kāi)始出貨。South Flank項(xiàng)目將取代有8000萬(wàn)噸年產(chǎn)能的楊迪礦，有助于其平均鐵品位從61%增加到62%。該項(xiàng)目目前已整體完工50%。

4、FMG：2020財(cái)年表現(xiàn)超預(yù)期，2021財(cái)年目標(biāo)再度上調(diào)

2020財(cái)年FMG共完成1.78億噸的發(fā)運(yùn)量，超出前期1.77億噸的財(cái)年目標(biāo)。2021財(cái)年銷(xiāo)量指導(dǎo)提升至1.75-1.80億噸，C1現(xiàn)金成本指導(dǎo)為13-13.5美元/濕噸。2020年二季度，F(xiàn)MG礦山成品產(chǎn)量合計(jì)4270萬(wàn)噸，同比下滑11.96%；但成品運(yùn)量4730萬(wàn)噸，同比增加1.50%。分產(chǎn)品運(yùn)量上，各品種運(yùn)量同比變化均不大。

未來(lái)項(xiàng)目

Eliwana項(xiàng)目。新礦區(qū)eliwana將按期在2020年12月首次交付第一船鐵礦石，屆時(shí)其將作為新中品低鋁礦的主要生產(chǎn)來(lái)源，預(yù)計(jì)產(chǎn)能4000萬(wàn)噸。2021財(cái)年第一季度，Eliwana礦區(qū)就可以開(kāi)始它的預(yù)開(kāi)采作業(yè)。

鐵橋項(xiàng)目。FMG年產(chǎn)2200萬(wàn)磁鐵礦項(xiàng)目初步工程已開(kāi)啟，將于2022年上半年開(kāi)始生產(chǎn)67%鐵精粉，并在12個(gè)月內(nèi)全面達(dá)產(chǎn)。

二、2020年下半年四大礦山供應(yīng)預(yù)估

根據(jù)四大礦山財(cái)報(bào)，我們對(duì)四大礦山2020年下半年季度鐵礦供應(yīng)做出了預(yù)估。淡水河谷是今年影響鐵礦供應(yīng)的最大變量，其聲稱(chēng)將大概率完成3.1-3.3億噸的下端水平，即下半年需要環(huán)比增加5560萬(wàn)噸，同比增加881萬(wàn)噸。盡管淡水河谷聲明其年度產(chǎn)量目標(biāo)維持不變，但各礦區(qū)復(fù)產(chǎn)時(shí)間均大幅延后，新冠疫情影響擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)仍在，且上半年數(shù)據(jù)過(guò)于低迷，下半年產(chǎn)量能否大幅提升仍然充滿(mǎn)挑戰(zhàn)，淡水河谷恐怕需要繼續(xù)進(jìn)行第三方采購(gòu)和下降庫(kù)存操作才能保證其完成3.1億噸的銷(xiāo)售量。澳洲三大礦山下半年發(fā)運(yùn)預(yù)計(jì)相對(duì)平穩(wěn)，必和必拓上調(diào)年度目標(biāo)不及預(yù)期，預(yù)計(jì)下半年發(fā)運(yùn)環(huán)比減少576萬(wàn)噸，同比增加163萬(wàn)噸；力拓運(yùn)營(yíng)基本正常，預(yù)計(jì)下半年發(fā)運(yùn)環(huán)比增加1220萬(wàn)噸，但同比下滑103萬(wàn)噸；FMG年度目標(biāo)上調(diào)再超預(yù)期，預(yù)計(jì)下半年環(huán)比減少113萬(wàn)噸，同比減少13萬(wàn)噸。綜上，四大礦山下半年發(fā)運(yùn)同比預(yù)計(jì)增加約961萬(wàn)噸，發(fā)往中國(guó)同比增加約686萬(wàn)噸。

三、鐵礦石港存后續(xù)推演

盡管上半年淡水河谷發(fā)運(yùn)比較低迷，但海外經(jīng)濟(jì)的疲軟疊加疫情推動(dòng)，海外鐵礦需求下滑，使得巴西發(fā)往中國(guó)的比例大幅提升，巴西發(fā)往中國(guó)運(yùn)量不降反升，此外，非主流礦進(jìn)口跟隨普氏價(jià)格放量，澳洲礦山發(fā)運(yùn)超預(yù)期，國(guó)內(nèi)港口到港已明顯超越往年水平，鐵礦國(guó)內(nèi)供給已明顯恢復(fù)。根據(jù)我們的模型測(cè)算，預(yù)計(jì)下半年港口庫(kù)存有望持續(xù)累庫(kù)，鐵礦總量供需偏緊矛盾已得到緩解。但盤(pán)面定價(jià)標(biāo)的中品澳礦庫(kù)存尚在低位，需求端仍然面臨著較大的不確定性，旺季需求能否有效恢復(fù)有待觀察。若后續(xù)成材需求超預(yù)期，成材利潤(rùn)擴(kuò)張，鐵水產(chǎn)量將保持堅(jiān)挺，利好鐵礦尤其是中高品礦需求，同時(shí)刺激鋼廠對(duì)鐵礦的補(bǔ)庫(kù)需求，從而形成需求好-鋼廠增產(chǎn)-原料漲的正反饋效應(yīng)。

四、總結(jié)

盡管淡水河谷聲明其年度產(chǎn)量目標(biāo)維持不變，但各礦區(qū)復(fù)產(chǎn)時(shí)間均大幅延后，新冠疫情影響擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)仍在，且上半年數(shù)據(jù)過(guò)于低迷，下半年產(chǎn)量能否大幅提升仍然充滿(mǎn)挑戰(zhàn)，淡水河谷恐怕需要繼續(xù)進(jìn)行第三方采購(gòu)和下降庫(kù)存操作才能保證其完成3.1億噸的銷(xiāo)售量。

澳洲三大礦山二季度表現(xiàn)超預(yù)期，2021財(cái)年，必和必拓和FMG均有上調(diào)年度目標(biāo)，但必和必拓上調(diào)力度弱于預(yù)期。預(yù)計(jì)下半年，澳洲三大礦山發(fā)運(yùn)表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)。

根據(jù)測(cè)算，預(yù)計(jì)四大礦山下半年發(fā)運(yùn)同比預(yù)計(jì)增加約961萬(wàn)噸，發(fā)往中國(guó)同比增加約686萬(wàn)噸。

由于巴西發(fā)往中國(guó)的比例大幅提升，非主流礦進(jìn)口跟隨普氏價(jià)格放量，前期澳洲礦山發(fā)運(yùn)超預(yù)期，港口到港已明顯超越往年水平，鐵礦國(guó)內(nèi)供給已明顯恢復(fù)，港口有望在下半年持續(xù)累庫(kù)，鐵礦總量供需偏緊矛盾已得到緩解。但目前中品澳礦庫(kù)存尚處于低位，價(jià)格底部支撐仍然較強(qiáng)，若后續(xù)成材需求超預(yù)期，有望形成需求好-鋼廠增產(chǎn)-原料漲的正反饋效應(yīng)。