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無風(fēng)險利率上行預(yù)期邊際緩和

可能大家都疑問，流動性收緊+滯脹的預(yù)期環(huán)境下，科技估值承壓，現(xiàn)在怎么會是科技成長的起點？答案不在客觀世界，在內(nèi)心世界。對于流動性收緊，我們在去年10月專題報告《20年來的6次流動性收緊》中提出，歷年的流動性收緊環(huán)境下殺估值壓力極大，我們承認其壓力，但也要意識到，4月份的社融已是邊際下滑最大的時點，市場上已無人不知流動性收緊，預(yù)期已充分price in。其次對于滯脹預(yù)期，本質(zhì)上影響的是海內(nèi)外貨幣收緊節(jié)奏。遠端的滯與當(dāng)前的脹，關(guān)鍵缺口在于勞動力。往后伴隨勞動力市場的修復(fù)，滯脹的矛盾會被逐步熨平，尤其是在供給端因素作用下，時間往后推移，天平將更加傾向增長而非通脹。看短預(yù)期的充分price in，看長增長仍為核心矛盾，科技的分母端當(dāng)前已處在“黎明前的黑暗”。

4月底財報季后，暫入業(yè)績披露空窗期，對于分子端盈利預(yù)期的觀察將依賴于更高頻的宏觀與中觀數(shù)據(jù)，博弈難度加大，疊加近期分母端重要變化，我們認為，配置的天平逐向分母傾斜?？萍汲砷L行情對流動性要求嚴苛，而經(jīng)歷前期持續(xù)調(diào)整后，當(dāng)前流動性收縮預(yù)期的邊際緩和，對科技板塊而言，亦將是雪中送炭。疊加風(fēng)險偏好情緒的上修，當(dāng)前科技成長配置的火焰有望愈演愈烈、越吹越大。

貨幣端：2021Q1貨幣政策執(zhí)行報告再提“珍惜正常的貨幣政策空間”，部分投資者將其解讀為短期操作層面為?！罢呖臻g”，利率易上難下，但我們認為利率中樞抬升過程的拉長更具重要性。還有部分投資者擔(dān)憂若央行維持2021M3以來開展的100億元地量逆回購，則無法對沖2021M6起MLF到期量的快速上行。事實上一方面央行的續(xù)做是相機決策；另一方面，2021M2央行已強調(diào)“不應(yīng)過度關(guān)注操作數(shù)量”，疊加貨幣政策執(zhí)行報告中的“專欄”亦詳細闡述了以DR007與MLF利率為主要構(gòu)成的政策利率是“現(xiàn)代貨幣政策框架”的三大要素之一，未來市場對其的關(guān)注度勢必上升。

信用側(cè)：市場原先預(yù)期2021Q2是緊信用拐點斜率最大之時，伴隨預(yù)期逐步被兌現(xiàn)(2021M4社融與信貸增速雙雙回落)，下一個階段斜率的修正成為可能。

傳統(tǒng)意義上無風(fēng)險利率的代表——十年期國債收益率：趨勢拐頭向下解除估值禁錮，波動收斂壓降權(quán)益敏感。觀察傳統(tǒng)意義上無風(fēng)險利率的代表——十年期國債收益率， 3月末以來美債收益率的拐頭向下逐步解除國內(nèi)權(quán)益市場的估值禁錮(2021年來二者相關(guān)系數(shù)-0.81)，高估值風(fēng)格展現(xiàn)出更強的反彈動能，且自4月末起我們可以觀測到上述效應(yīng)的鈍化[1]。近期中美十年期國債收益率均波動下行，減緩?fù)顿Y者對無風(fēng)險利率的擔(dān)憂。對比權(quán)益市場預(yù)期收益率與國內(nèi)十年期國債收益率，其差值有所回升，表明權(quán)益市場對利率波動的敏感度下降。

“價”方面：Back to theBeginning，一切之源的通脹或近拐點。回歸一切邏輯的初始，2021年通脹將主導(dǎo)大部分時段的分母端演繹。若將新冠疫情與金融危機作比，2008年金融危機后，以油和銅為代表的全球大宗商品價格呈現(xiàn)一波三折(驟升250日-緩降150日-緩升120日)的走勢，如此看來油銅價格已近第一階段拐點。盡管考慮后續(xù)新增產(chǎn)能邊際放緩的因素，大宗商品價格的中樞仍會上行，但當(dāng)前美聯(lián)儲擁有較2009年更大的貨幣緊縮空間或引致“高通脹-強美元”蹺蹺板，疊加國內(nèi)“應(yīng)對大宗商品價格過快上漲及其連帶影響”的明確信號，短期繼續(xù)上攻的概率不大。值得注意的是，當(dāng)前5年期TIPS通脹預(yù)期已達超出一倍標(biāo)準(zhǔn)差水平的2.68%，超調(diào)程度已創(chuàng)十余年新高，這些都為后續(xù)的回落增添了權(quán)重。更何況是供給端的沖擊占主導(dǎo)。同時，政治局會議強調(diào)“政策的底線在于做好重要民生商品保供穩(wěn)價”，表明CPI較PPI的政策影響更甚。根據(jù)國君宏觀團隊的預(yù)測，即便樂觀情形下2021年全年的CPI中樞也不及2%，與國內(nèi)3%的經(jīng)驗敏感位仍有差距，緩和流動性預(yù)期。

交易面來看，結(jié)合歷史，在當(dāng)前PPI預(yù)期高位回落后的擴散行情下，科技成長是更具性價比的合理配置方向。自2005年股改以來，PPI分別于2008M8、2010M5、2017M2見頂[2]。觀察彼時的行情演繹，缺乏主線是最為明顯的特征，另一方面出現(xiàn)行業(yè)輪動的概率極高：

2008M5-2008M11:一改此前石油石化、農(nóng)林牧漁的結(jié)構(gòu)性火爆，轉(zhuǎn)向公用事業(yè)、醫(yī)藥生物(尤其是傳統(tǒng)的電力及醫(yī)藥商業(yè)細分)等防御性板塊。建筑裝飾是該期間為數(shù)不多的進攻機會，基建投資增速觸底反彈趨勢確立，并于2009年年中創(chuàng)下歷史高點；

2010M2-2010M8:除受益于iPhone 4問世的電子之外，其余的優(yōu)勝賽道亦帶防守屬性。當(dāng)時蘋果股價創(chuàng)歷史新高點燃情緒，智能手機的IP之大超乎想象，拉動了包括LED、觸摸屏，甚至物聯(lián)網(wǎng)的一系列邏輯，很多邏輯即便是十多年后的今天來看也難言過時，因此該種級別的進攻機會可遇而不可求；

2016M11-2017M5:2016年憋死人的橫盤震蕩中孕育2017年“消費周期五波走”的龍馬行情，但在行情開啟初期，防守一定占據(jù)更大的考量權(quán)重。漲幅位居前列的家用電器、食品飲料、銀行均具備業(yè)績穩(wěn)定及高股息特征，且主要家電品種的銷售并未放量、白酒價格亦未收復(fù)2013年“三公消費”的失地。

從交易擁擠度的角度，前三輪PPI高點附近漲幅已較大的行業(yè)，其基金超配比例的分位數(shù)均值卻呈現(xiàn)下降態(tài)勢，表明投資者此時更傾向于進行集中配置的“擴散”與“調(diào)倉”行為，而這對剛經(jīng)歷過“史上第一次藍籌股泡沫”的A股市場而言，當(dāng)前正具備借鑒意義。我們認為，當(dāng)前需要關(guān)注擁擠度相對較低而配置性價比相對更高的方向。

流動性預(yù)期由松轉(zhuǎn)緊階段，成長股通常具備相對收益。以標(biāo)準(zhǔn)化后的金融條件指數(shù)表征流動性預(yù)期，海外狀況與國內(nèi)成長股的收益水平更為相關(guān)(0.80>0.39)，多數(shù)時刻海外流動性仍是新興市場風(fēng)險資產(chǎn)的定價之錨。當(dāng)前市場流動性預(yù)期趨勢上由松轉(zhuǎn)緊，觀察類似特征的成長股行情，我們發(fā)現(xiàn)除2014-2015年的牛熊周期外[3]，其余時段成長股不一定能取得絕對收益，但均具備相對收益。

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風(fēng)險偏好之風(fēng)越來越大

風(fēng)險偏好處于低位但有拐頭向上的跡象，后續(xù)中美緩和預(yù)期或引其適度抬升。從時間、空間、方向三維度把握，當(dāng)前經(jīng)濟修復(fù)的方向確定，時間(持續(xù)性)與空間(彈性)正自模糊轉(zhuǎn)向清晰，風(fēng)險評價下行，現(xiàn)在來看年內(nèi)可能的反轉(zhuǎn)方向并非近期討論頗多的中澳停擺、G7指責(zé)、互聯(lián)網(wǎng)平臺反壟斷[4]，而是可能存在的地方金融風(fēng)險。風(fēng)險偏好方面，當(dāng)前無論是總量上還是結(jié)構(gòu)上的換手率數(shù)據(jù)均顯示，市場風(fēng)險偏好處于低位但有拐頭向上的跡象。后續(xù)中美緩和與金融供給側(cè)改革預(yù)期或引起風(fēng)險偏好的適度抬升，逐步與科技成長之中中度風(fēng)險特征的賽道相匹配。

海外：中美緩和并非空穴來風(fēng)。短期來看，美國4月超預(yù)期的4.2% CPI同比令拜登政府審查關(guān)稅對大宗商品漲價與通脹的影響。事實上美國較中國更需擔(dān)心輸入型通脹的影響，以史為鑒，美國進口價格指數(shù)(IPI)與其CPI的相關(guān)系數(shù)達0.8477，其中與中國密切相關(guān)的工業(yè)用品及材料分項的相關(guān)系數(shù)也有0.8329，關(guān)稅取消預(yù)期抬升風(fēng)險偏好；中期來看，據(jù)美國全國商會中國中心的報告，中美脫鉤代價巨大，僅以“直接投資”這一項為例，評估結(jié)果顯示存量減少的一次性損失達5000億美元，便大致相當(dāng)于一個新冠疫情對美國2020年GDP的沖擊，因此中美緩和預(yù)期在中期延續(xù)的概率較大，風(fēng)險偏好抬升具備可持續(xù)性。

國內(nèi)：通脹、流動性、增長等多維度數(shù)據(jù)的預(yù)期從分歧走向收斂，從波動走向一致，不確定性下降。同時，公募REITs項目落地穩(wěn)定金融供給側(cè)改革節(jié)奏預(yù)期。2020年4月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)披露之后，市場對于通脹、流動性、增長等多維度數(shù)據(jù)的預(yù)期從分歧走向收斂，從波動走向一致，對于未來一段時間的研判不確定性下降，這將抬升風(fēng)險偏好。因為本質(zhì)上風(fēng)險偏好是對于不確定性的補償。此外，2020年8月創(chuàng)業(yè)板注冊制的順利推行令市場產(chǎn)生“全面注冊制”預(yù)期，但IPO節(jié)奏的放緩與易會滿主席的表態(tài)對預(yù)期形成擾動。當(dāng)前同為金融供給側(cè)改革的首批9只公募REITs項目落地穩(wěn)定金融供給側(cè)改革節(jié)奏預(yù)期，抬升風(fēng)險偏好。

直接觀測成長/價值的風(fēng)格間比價，科技成長已蓄勢待發(fā)。中證800成長PE分位/價值PE分位已連續(xù)十個月處于低位。2017年來該指標(biāo)處于低位震蕩的時長不會超過一年。短期固然由于高通脹環(huán)境拉開盈利增速斜率導(dǎo)致周期股越漲越便宜，但基于價格拐點預(yù)期的逐步出現(xiàn)，從終局思維來看，當(dāng)前配置科技成長擁有較高的賠率。

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科技成長兼具分子端盈利亮點與高性價比

相較前兩輪，本輪企業(yè)盈利的二階導(dǎo)仍持續(xù)上行。盡管業(yè)績空窗期已至，但一季報風(fēng)過留影，盈利展現(xiàn)出前所未有的強勁。2007年來，非金融扣非凈利潤TTM已經(jīng)歷三輪快速上行，前兩輪與2008年金融危機后的強刺激與2016年供給側(cè)改革后的產(chǎn)能出清密切相關(guān)。根據(jù)前兩輪盈利上行的持續(xù)時長測算平均為10個季度，當(dāng)前已持續(xù)4個季度，后續(xù)繼續(xù)向上的概率較大。同時較前兩輪而言，本輪盈利上行的二階導(dǎo)仍在抬升，環(huán)比增速創(chuàng)十余年新高，顯示2020年新冠疫情對實體經(jīng)濟的沖擊或較金融危機及供給側(cè)改革更大。據(jù)此，根據(jù)DDM模型，隨增速的前高后低已被市場充分預(yù)期，當(dāng)前從總量層面而言，對分子端在預(yù)期層面的考量賦權(quán)可有下降，但我們認為難以忽視其中結(jié)構(gòu)上的變化。

盡管2021-2022年由于新制式、新硬件、新產(chǎn)品的大概率缺失令科技成長的盈利預(yù)測難以再次見到高點，但行業(yè)間對比依舊具備景氣分位優(yōu)勢。在《策略視角下的一季報前瞻》一文當(dāng)中，我們對盈利預(yù)測指標(biāo)的變化與行情的關(guān)聯(lián)程度進行了分析，發(fā)現(xiàn)盈利預(yù)測的上調(diào)幅度可以作為未來一段時間獲取超額收益的重要指標(biāo)。本文進一步對申萬行業(yè)的盈利預(yù)測變化進行拆解，得到兩點重要結(jié)論：其一，從預(yù)告盈利增速上調(diào)幅度來看，近期景氣行業(yè)集中于迅速漲價的上中游周期品及成長板塊中的電子、新能源。其二，從盈利預(yù)測調(diào)高的公司家數(shù)占比來看，電子表現(xiàn)更為占優(yōu)，超半數(shù)以上企業(yè)的盈利預(yù)測均有上調(diào)。

根據(jù)申萬一級行業(yè)盈利預(yù)測，電子和電新的平均預(yù)測凈利潤增長幅度較高，電子行業(yè)盈利預(yù)測調(diào)高公司數(shù)占比達58.82%，表現(xiàn)較為亮眼。根據(jù)二級行業(yè)盈利預(yù)測，當(dāng)前光學(xué)光電子較2021年初的上升幅度達41.07%，半導(dǎo)體(17.60%)、元件(12.82%)等電子細分行業(yè)表現(xiàn)同樣可圈可點。

業(yè)績的改善不僅體現(xiàn)在增速層面，在盈利能力層面也有較為充分的體現(xiàn)。通脹預(yù)期驅(qū)動補庫進程，2007年來工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨累計同比與全A ROE的相關(guān)系數(shù)為0.74，補庫存階段ROE易上難下。值得注意的是，庫存周期的弱化帶動ROE中樞的下移，本輪總量上的ROE抬升或近尾聲，后續(xù)需研判結(jié)構(gòu)上的分化。成長行業(yè)的ROE水平正處于持續(xù)抬升的通道之中，相較于全A的差距迅速收窄。歷史數(shù)據(jù)來看，除2014-2015年的急速擴張時期，成長行業(yè)的盈利能力指標(biāo)ROE水平相較于全A來說偏低，但2019年末以來，成長行業(yè)盈利能力領(lǐng)先于全A修復(fù)，ROE_TTM由2019年中的3.17%上升至8.74%，與全A的ROE水平逐步接近，邊際改善的趨勢和幅度均較為可觀。

拆解細分行業(yè)盈利來看，2021Q1科技成長ROE的抬升斜率依然陡峭，且由凈利率的驅(qū)動效應(yīng)突顯。2021Q1科技成長ROE為7.25%，抬升斜率依然陡峭，基本恢復(fù)至2018年水平，并且科技成長ROE主要由銷售凈利率驅(qū)動，盈利質(zhì)量有保障。分行業(yè)來看，科技成長行業(yè)ROE環(huán)比6升1降，按照盈利能力改善幅度排序：醫(yī)藥>電子>傳媒>計算機>通信>電力設(shè)備及新能源>國防軍工(申萬一級行業(yè)分類下新能源受傳統(tǒng)電力設(shè)備拖累嚴重)。

糾結(jié)的市場：PB-ROE與PEG框架的激烈交戰(zhàn)。當(dāng)前90%的行業(yè)面臨PB-ROE與PEG框架的激烈交戰(zhàn)，即PB-ROE下盈利主導(dǎo)的行業(yè)映射至PEG就變成了拔估值，反之亦然。分子端盈利不再是單一考量，關(guān)于其屬性(彈性、確定性、成長性)市場亦斟酌再三，結(jié)構(gòu)是重中之重。

科技成長攻守兼?zhèn)洹Ｉ嫌卧牧袭?dāng)前估值對盈利預(yù)期反映已較充分，(尤其是PEG框架下)，而下游消費制造大多為盈利主導(dǎo)，成長性稍遜，科技成長(尤其是電子仍未進入拔估值階段)攻守兼?zhèn)洹?/p>

基于PB-ROE框架：把握模糊的正確，科技成長將以更大的時間觀在震蕩中決勝。當(dāng)前傳統(tǒng)制造的上中下游的低估程度排序為：中游>下游>上游，從盈利-估值匹配度來看，中游傳統(tǒng)制造板塊仍待充分定價，僅略高于相對缺乏成長性的金融地產(chǎn)。相比之下，科技成長中的大多數(shù)賽道均分布在PB-ROE趨勢線周圍，表明市場對盈利成長性的定價尚顯不足。

基于PEG框架：電子在科技成長中更具性價比。本輪漲價下，原材料與消費板塊的增長預(yù)期分歧在PEG框架中得到明確體現(xiàn)(橫軸跨度極大)。具體分行業(yè)來看，有色金屬與化工等全球原材料周期的年內(nèi)增長定價相對充分，醫(yī)藥生物是消費之中高景氣反映有限的方向。新能源看似是科技成長的高估品種，但2021E也未必是其盈利成長的集中體現(xiàn)，考慮缺芯的確定性因素，電子在其中較具性價比。此外，當(dāng)前PEG低于1的高增長賽道集中于科技成長中的被動器件、新能源車動力電池等領(lǐng)域。

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把脈科技成長，精選景氣賽道

基于上述分析，當(dāng)前我們推薦配置的科技成長中景氣賽道包括新能源車、醫(yī)藥中的醫(yī)療服務(wù)/高端器械/疫苗板塊、電子中的半導(dǎo)體等。

4.1、新能源：材料漲價持續(xù)，正極與電池隨產(chǎn)能抬盈利

短期新能源汽車數(shù)據(jù)向好。2021M4國內(nèi)新能源汽車銷量同比增長180.3%，滲透率達11.9%，超過2020年12月單月8.8%的峰值。從2021M5的排產(chǎn)情況看整體保持良好態(tài)勢。在國內(nèi)幾乎無補貼擾動情況下，優(yōu)質(zhì)供給即為需求。未來隨著小鵬P5/宏光MINI/野馬Mustang Mach-E/極氪001等越來越多的優(yōu)質(zhì)供給出現(xiàn)，市場需求將進一步被激發(fā)，全年來看預(yù)計國內(nèi)銷量將突破220萬輛，歐洲方面2021M4同樣表現(xiàn)亮眼。同時在碳排放的壓力下預(yù)計歐洲市場全年銷量將達200萬輛，2021年新能源汽車的全球銷量或?qū)⑼黄?60萬輛。

材料漲價持續(xù)，正極與電池隨產(chǎn)能抬盈利。六氟磷酸鋰和添加劑環(huán)節(jié)供不應(yīng)求支撐行業(yè)景氣。2021Q1正極材料整體盈利表現(xiàn)亮眼，單噸盈利水平改善，后續(xù)隨著產(chǎn)能的打滿與自供比例的抬升，盈利依舊向好。電池方面，預(yù)計2021H2銷售將陸續(xù)放量，磷酸鐵鋰、三元軟包與方形均展現(xiàn)出較強的客戶集中態(tài)勢。

推薦：億緯鋰能、寧德時代、通威股份、贛鋒鋰業(yè)、先導(dǎo)智能。

4.2、醫(yī)藥：CRO/CDMO、醫(yī)療服務(wù)景氣高企，研發(fā)支出愈獲認可利好Biotech

醫(yī)藥龍頭公司在疫情期間及疫情后展現(xiàn)更強的經(jīng)營韌性。2020年報、2021Q1 TOP20扣非凈利潤占比分別高達47.4%、46.4%。預(yù)計2021年CRO/CDMO、醫(yī)美、等醫(yī)藥細分品種景氣度高企，而醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療產(chǎn)品景氣度大幅度恢復(fù)、疫苗板塊景氣度出現(xiàn)新氣象。

CRO/CDMO:海外業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健較快增長，國內(nèi)創(chuàng)新需求快速崛起共同推高行業(yè)景氣度。龍頭公司持續(xù)享受行業(yè)紅利，主營業(yè)務(wù)和投資收益雙提升。2020Q2后，國內(nèi)疫情得到控制，而海外部分國家地區(qū)仍然處于疫情高峰期，行業(yè)整體受到疫情促進，部分CRO/CDMO訂單轉(zhuǎn)移到中國，加速產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移的趨勢，本土企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈地位進一步提升。先行指標(biāo)高景氣預(yù)示行業(yè)業(yè)績?nèi)蕴幈l(fā)期。隨著需求快速迸發(fā)，行業(yè)處于產(chǎn)能擴張周期，2020年、2021Q1在建工程增速分別為73%、95%，存貨增速為51%、50%。隨著龍頭公司增發(fā)以及港股IPO的推進，財務(wù)費用進一步下降，行業(yè)在手現(xiàn)金充裕，預(yù)計將進一步并購及擴建產(chǎn)能。同時行業(yè)公司更多的以投資參股方式深入的參與到國內(nèi)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新升級浪潮中。中長期維度，憑借技術(shù)、人才、產(chǎn)能優(yōu)勢，海外業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健較快增長；依靠國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級、創(chuàng)新崛起帶來的服務(wù)需求，國內(nèi)業(yè)務(wù)延續(xù)高速增長態(tài)勢，未來數(shù)年行業(yè)高景氣度有望持續(xù)。

醫(yī)療服務(wù)：擺脫疫情影響，龍頭公司恢復(fù)高增長。2020Q2國內(nèi)疫情控制后，眼科、口腔等剛性醫(yī)療服務(wù)需求持續(xù)釋放，龍頭公司逐季恢復(fù)高增長，2020Q2/Q3/Q4愛爾眼科收入+0.72%/+47.55%/+48.21%，通策醫(yī)療收入+20.39%/+24.49%/+34.24%，2021Q1愛爾眼科/通策醫(yī)療收入同比2019年分別+56.43%/+57.23%，同時消費升級、規(guī)模和品牌效應(yīng)下盈利能力提升，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流遠高于凈利潤。ICL新冠檢測持續(xù)貢獻增量，后疫情時代大有可為。2020年金域/迪安新冠核酸檢測超過3200/2500萬人，顯著增厚業(yè)績，2020年金域/迪安扣非+357%/+131%。2021Q1部分地區(qū)篩查+春節(jié)返鄉(xiāng)檢測帶動核酸檢測需求，金域/迪安核酸檢測約3000/2000萬人份(含混檢)，疫情常態(tài)化防控需求下有望繼續(xù)貢獻增量。常規(guī)業(yè)務(wù)(扣除新冠)收入恢復(fù)迅速，金域2020年Q3/Q4收入+22%/+21%，2021Q1收入同比19年+31%。后疫情時期，國家進一步加大公衛(wèi)體系建設(shè)力度，政策紅利推動行業(yè)快速發(fā)展。ICL龍頭積極開拓互聯(lián)網(wǎng)C端業(yè)務(wù)，并全面啟動數(shù)字化、智能化轉(zhuǎn)型，未來大有可為。

疫苗：疫情下彰顯剛需屬性，智飛生物代理HPV供不應(yīng)求、五價輪狀快速放量，自產(chǎn)流腦類量價齊升快速增長；康泰生物四聯(lián)苗銷售階段性受招標(biāo)準(zhǔn)入節(jié)奏影響保持平穩(wěn)，23價肺炎貢獻增量，乙肝恢復(fù)轉(zhuǎn)產(chǎn)；沃森生物13價肺炎疫苗上市第一年快速放量，業(yè)績進入兌現(xiàn)期?？等A生物人二倍體狂苗產(chǎn)能釋放疊加供不應(yīng)求，業(yè)績高速增長。剛需持續(xù)高景氣，國產(chǎn)重磅品種步入收獲期。2020Q2隨著國內(nèi)疫情逐步控制，疫苗剛需加速恢復(fù)，13價、HPV等重磅疫苗品種批簽發(fā)順利，受益于疫情影響下全民預(yù)防接種意識提升，4價流感、23價肺炎等品種批簽發(fā)也大幅增長。2020年，首個國產(chǎn)13價肺炎疫苗和首個國產(chǎn)HPV疫苗上市銷售，分別實現(xiàn)收入16.6億元和6.9億元，快速放量步入收獲期。2021-2022年，微卡結(jié)核疫苗(智飛)、13價肺炎疫苗(康泰)、四價腦膜炎結(jié)合疫苗(康希諾)、人二倍體狂苗(康泰)等國產(chǎn)重磅產(chǎn)品有望持續(xù)驗證。新冠疫苗接種加速推進，有望貢獻較大業(yè)績彈性。2020年12月30日至今國藥中生、科興、康希諾(2月25日)、智飛生物(3月10日)相繼在國內(nèi)附條件上市或獲批緊急使用，并出口海外多個國家，截至5月2日，全球累計接種疫苗超過11.6億劑(國內(nèi)2.75億劑)，離群體免疫尚有較大差距?？迪ＶZ2021Q1實現(xiàn)收入4.67億，預(yù)計主要由新冠疫苗出口貢獻，全年制劑產(chǎn)量有望達到2-3億劑，全年有望貢獻較大增量。智飛生物新冠疫苗原液年產(chǎn)能達10億劑，2021年制劑產(chǎn)量有望超過3億劑，商業(yè)化值得期待?？堤┥镒匝行鹿跍缁钜呙缤七M臨床3期，引進的腺病毒載體疫苗有望啟動國內(nèi)橋接試驗，有望2021年內(nèi)獲批上市。

研發(fā)支出的占比對于股價的支撐效果愈發(fā)增強利好Biotech。2020年年報顯示研發(fā)支出占比較高的醫(yī)藥企業(yè)可享受較高的估值。在Biotech行業(yè)研發(fā)投入整體維持高增、研發(fā)效率迎大考的背景下利好Biotech龍頭。研發(fā)和商業(yè)化能力獲初步驗證、無傳統(tǒng)業(yè)務(wù)包袱的龍頭Biotech各項業(yè)務(wù)進入正循環(huán)。

推薦：藥明康德、邁瑞醫(yī)療、智飛生物。

4.3、電子：半導(dǎo)體景氣上行，國產(chǎn)化需求加速釋放

半導(dǎo)體：景氣上行，國產(chǎn)化需求加速釋放。半導(dǎo)體行業(yè)增速重回增長態(tài)勢，看好2021年全年高景氣。8寸線緊張趨勢加劇，功率產(chǎn)品率先漲價。半導(dǎo)體設(shè)備產(chǎn)線拉動，純國產(chǎn)線2021年拉動效應(yīng)顯著。通過統(tǒng)計國內(nèi)外IC設(shè)備初創(chuàng)企業(yè)數(shù)據(jù)，判斷IC設(shè)備的盈利拐點位于7-10億元的營收區(qū)間，目前國內(nèi)IC設(shè)備龍頭將陸續(xù)突破這一閾值。同時智能化及電動化也帶動汽車半導(dǎo)體高增長。

消費電子：移動物聯(lián)網(wǎng)時代開啟，供應(yīng)鏈有望強者恒強。手機端功能創(chuàng)新不斷，無線充電疊加后攝、屏幕升級大勢所趨。智能IoT設(shè)備功能性提升，帶動銷量的進一步增長。VR/AR技術(shù)日趨成熟，消費電子新品相繼發(fā)力。供應(yīng)鏈整合加速，疊加高端制造產(chǎn)業(yè)鏈向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，未來格局強者恒強。

面板：LCD格局改善，OLED加速滲透。LCD重回供小于求，部分品種較2020年年內(nèi)低點反彈超80%，價格上漲空間再度打開，OLED加速滲透帶來新機遇。

安防：5G+AI加速視頻產(chǎn)品向更多應(yīng)用領(lǐng)域滲透，應(yīng)用場景不斷打開。視頻監(jiān)控產(chǎn)業(yè)隨不斷升級的硬件、軟件、技術(shù)、生態(tài)而持續(xù)生長，5G+AI為安防行業(yè)進一步打開了多層次需求，在這輪升級趨勢中龍頭企業(yè)有望率先受益。

LED:看好LED在高端顯示細分領(lǐng)域的成長性。小間距LED國內(nèi)占比逐漸上升，未來步入商顯及高端民用顯示，滲透率有望進一步提升。Mini&MicroLED產(chǎn)品性能優(yōu)異，在電視、平板等多領(lǐng)域需求驅(qū)動和龍頭公司引領(lǐng)下，2021年加速落地。

推薦：立訊精密、紫光國微、芯源微。