本輪外資大幅流入的核心因素是拜登勝選后不確定性下降和美國(guó)持續(xù)寬松。市場(chǎng)多將人民幣升值和美國(guó)疫情得到控制作為外資流入的原因，但我們認(rèn)為核心因素是不確定性下降和寬松持續(xù)：(1)本輪人民幣升值始于2020年6月，但外資趨勢(shì)性流入起點(diǎn)是2020年11月，期間8-9月美股波動(dòng)導(dǎo)致外資流出；另外，從韓國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，新興市場(chǎng)開放初期匯率對(duì)外資影響不大。(2)美國(guó)疫情得到控制和疫苗接種順利始于2021年初，而2020年Q4時(shí)美國(guó)還在經(jīng)歷第三輪疫情反復(fù)，但外資已開始了對(duì)A股的連續(xù)流入。(3)本輪外資流入的起點(diǎn)2020年11月初正好是拜登勝選；此后，除2021年Q1美債收益率快速上行引發(fā)波動(dòng)和外資流出外，不確定性降低以及寬松的持續(xù)推動(dòng)了美股持續(xù)上行和外資持續(xù)流入。

下半年外資流入放緩，周期制造業(yè)受益；短期幾周內(nèi)外資流入仍可能偏強(qiáng)，大金融是配置方向。(1)當(dāng)前A股處于對(duì)外開放的第一階段，影響外資最重要的因素是美股波動(dòng)。(2)下半年美聯(lián)儲(chǔ)收緊預(yù)期下美國(guó)短端利率若超預(yù)期上行將導(dǎo)致美股波動(dòng)，參考2010年年中美債期限利差快速收窄引發(fā)美股波動(dòng)，預(yù)計(jì)下半年外資流入可能放緩；配置方向上仍是2019年以來(lái)外資持續(xù)加倉(cāng)的周期制造業(yè)龍頭。(3)復(fù)盤歷史，陸股通當(dāng)周大額凈流入后一個(gè)月內(nèi)外資凈流入仍偏強(qiáng)，因此短期幾周內(nèi)外資流入仍可能偏強(qiáng)；4月來(lái)外資主要加倉(cāng)大金融，預(yù)計(jì)短期內(nèi)不會(huì)迅速轉(zhuǎn)變。

流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好使得短期市場(chǎng)維持震蕩偏強(qiáng)，稅收政策變動(dòng)強(qiáng)化長(zhǎng)期慢牛邏輯。(1)PMI顯示生產(chǎn)強(qiáng)但需求走弱；高頻景氣度跟蹤數(shù)據(jù)顯示TMT景氣仍高，而周期品有不確定性。(2)流動(dòng)性上，美5月份非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)延緩海外收緊預(yù)期；基金發(fā)行短期回暖但仍較弱，外資流入短期有持續(xù)性，情緒推升融資上行；(3)風(fēng)險(xiǎn)偏好仍維持偏強(qiáng)，主要是建黨百年前市場(chǎng)情緒偏強(qiáng)以及全球流動(dòng)性維持寬松。(4)國(guó)有土地出讓收入劃轉(zhuǎn)稅務(wù)部門征收將進(jìn)一步強(qiáng)化居民財(cái)富向權(quán)益類配置轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)。

短期繼續(xù)聚焦中小盤成長(zhǎng)板塊，關(guān)注TMT、新能源和周期中的部分低估值細(xì)分板塊和個(gè)股。行業(yè)配置主要從三個(gè)邏輯出發(fā)：其一，配置主線上，盈利上行后半段中小市值盈利改善程度更大，同時(shí)偏大盤成長(zhǎng)的核心資產(chǎn)依然受到美債收益率上行以及估值偏高等的壓制，短期中小盤成長(zhǎng)仍是配置主線。其二，估值景氣度匹配上，TMT和新能源等板塊景氣度短期持續(xù)上行，而消費(fèi)、醫(yī)藥以2022年盈利測(cè)算的PEG仍在2以上；此外，融資、外資等持續(xù)流入推升了券商等大金融板塊的景氣度，疊加其低估值，大金融板塊短期性價(jià)比較高。其三，政策與事件催化上，前半月世界杯預(yù)選賽、歐洲杯等利好文體等中小盤成長(zhǎng)板塊；后半月臨近七一，低估值央企可能受國(guó)改等催化；此外，浦東建設(shè)社會(huì)主義引領(lǐng)區(qū)相關(guān)政策對(duì)自貿(mào)、港口、科創(chuàng)、市內(nèi)免稅、金融開放等相關(guān)板塊有利。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外疫情超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)修復(fù)、政策出臺(tái)不及預(yù)期。