今年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，在需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力下，“穩(wěn)”字是22年經(jīng)濟(jì)工作的關(guān)鍵詞，跨周期和逆周期宏觀(guān)調(diào)控政策要有機(jī)結(jié)合。當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)的政策力度之大可見(jiàn)一斑，然而近期指數(shù)表現(xiàn)卻偏弱，背后原因是市場(chǎng)對(duì)政策能否對(duì)沖宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)下滑存在疑問(wèn)。本報(bào)告回顧歷次逆周期政策下的市場(chǎng)表現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)在政策托底下，股市均有機(jī)會(huì)。

1.目前市場(chǎng)糾結(jié)于政策面和基本面的角力

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“穩(wěn)增長(zhǎng)”的政策信號(hào)已經(jīng)非常明確。12月8日至10日的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“會(huì)議”）提出我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力。經(jīng)濟(jì)下行壓力加大背景下，“穩(wěn)”是今年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議最為突出的關(guān)鍵詞，會(huì)議消息稿中出現(xiàn)了25個(gè)“穩(wěn)”字，提出明年經(jīng)濟(jì)工作要“穩(wěn)字當(dāng)頭”、“穩(wěn)中求進(jìn)”。一是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)，“著力穩(wěn)定宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)大盤(pán)，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間”；二是社會(huì)穩(wěn)，“保持社會(huì)大局穩(wěn)定”。在“穩(wěn)”的大基調(diào)下，會(huì)議提出各地區(qū)各部門(mén)要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，各方面要積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前。下半年以來(lái)宏觀(guān)政策轉(zhuǎn)向?qū)捤傻幕{(diào)在本次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議得到延續(xù)，并且會(huì)議重提“逆周期”表述，強(qiáng)調(diào)“財(cái)政政策和貨幣政策要協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)，跨周期和逆周期宏觀(guān)調(diào)控政策要有機(jī)結(jié)合”。財(cái)政政策方面，提出“要保證財(cái)政支出強(qiáng)度，加快支出進(jìn)度”，并且再度強(qiáng)調(diào)了“適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資”，現(xiàn)在專(zhuān)項(xiàng)債額度已經(jīng)提前下發(fā)，明年財(cái)政節(jié)奏前移，預(yù)計(jì)基建或在上半年階段性沖高。貨幣政策方面，強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動(dòng)性合理充?！保?2月20日一年期LPR利率下調(diào)5BP就是寬松政策的重要舉措。地產(chǎn)的政策面同樣出現(xiàn)了積極變化，會(huì)議強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)”、“支持商品房市場(chǎng)更好滿(mǎn)足購(gòu)房者的合理住房需求”，為了維護(hù)房地產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)和健康發(fā)展，我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)政策端會(huì)漸進(jìn)式進(jìn)行調(diào)整，減小房地產(chǎn)市場(chǎng)的下行壓力。

當(dāng)前市場(chǎng)陷于政策面和基本面的角力之中。盡管當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)的政策信號(hào)已經(jīng)非常明確，但中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后，股票市場(chǎng)表現(xiàn)仍比較弱：截至21/12/24，萬(wàn)得全A跌2.0%、滬深300跌3.1%、創(chuàng)業(yè)板指跌4.7%。這是因?yàn)槭袌?chǎng)仍在擔(dān)憂(yōu)穩(wěn)增長(zhǎng)政策能否減緩房地產(chǎn)下行慣性、從而對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力。過(guò)去20年，房地產(chǎn)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重接近三分之一、2020年達(dá)27%，2000-2020年間房地產(chǎn)投資對(duì)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的年平均貢獻(xiàn)率達(dá)29%，2020年房地產(chǎn)+建筑業(yè)GDP占比達(dá)12.6%。21年地產(chǎn)基本面數(shù)據(jù)全面回落，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計(jì)同比從2月的38%下滑至11月的6%、房屋新開(kāi)工面積累計(jì)同比從64%降至-9%、房屋銷(xiāo)售面積累計(jì)同比從105%下降至5%。盡管10月以來(lái)地產(chǎn)政策已在積極糾偏，地產(chǎn)基本面略有回暖，但11月房地產(chǎn)基本面數(shù)據(jù)當(dāng)月同比增速仍全部為負(fù)，房地產(chǎn)投資當(dāng)月同比增速為-4.8%，新開(kāi)工面積為-21.0%，商品房銷(xiāo)售面積為-14.0%。

2.過(guò)去逆周期政策下股市表現(xiàn)回顧

這一次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)已經(jīng)非常明確，并且提出逆周期調(diào)控，但近期市場(chǎng)仍陷于政策面和基本面的角力之中，表現(xiàn)較弱。那么往后看市場(chǎng)將如何演繹？或許過(guò)去幾輪的逆周期調(diào)控政策影響下的股市表現(xiàn)可以給我們提供借鑒。

借鑒歷史，逆周期政策的發(fā)力支撐市場(chǎng)向上?；仡?008年全球金融危機(jī)至今，我國(guó)先后共推出四輪穩(wěn)增長(zhǎng)的逆周期政策，分別起始于08年底、11年底、14年中、18年底。其中除了11-12年之外，隨著歷次逆周期政策推出，隨后寬基指數(shù)均有可觀(guān)上漲，具體來(lái)看：

08/11-09/08：08年下半年，金融危機(jī)席卷全球，在外需快速下降背景下我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速回落，11月起出口當(dāng)月同比開(kāi)始為負(fù)。面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?，央?8年9月15日宣布降息并定向降準(zhǔn)，此后08年10-12月中四次降息、三次降準(zhǔn)。08年11月的國(guó)常會(huì)提出要實(shí)行積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，出臺(tái)“四萬(wàn)億”投資計(jì)劃，刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。市場(chǎng)表現(xiàn)方面，如果以央行降準(zhǔn)降息作為政策寬松早期的信號(hào)，從降準(zhǔn)降息到穩(wěn)增長(zhǎng)政策基調(diào)更明確的時(shí)間段中，市場(chǎng)對(duì)于政策能否對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行仍有疑慮，此階段（08/09/15-/08/11/04）中萬(wàn)得全A、滬深300分別下跌22.0%/21.6%。08年11月國(guó)常會(huì)出臺(tái)了更為強(qiáng)勁的穩(wěn)增長(zhǎng)政策，連續(xù)的降息降準(zhǔn)接踵而至，市場(chǎng)整體進(jìn)入上升趨勢(shì)中，滬深300和萬(wàn)得全A在08/11-09/08期間漲幅分別達(dá)129%/138%。

11/12-12/12：國(guó)際金融危機(jī)后世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇艱難曲折，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也進(jìn)入調(diào)整期，11年11月PMI下滑至49.0%，是09年2月以來(lái)首次跌破榮枯線(xiàn)。經(jīng)濟(jì)下行壓力之下，11年12月9日中央政治局會(huì)議要求處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期三者關(guān)系。11年12月14日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議政策基調(diào)從“保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康運(yùn)行”轉(zhuǎn)向“促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展”。自2011年11月30日降準(zhǔn)開(kāi)始了新一輪降準(zhǔn)降息周期，進(jìn)入12年，分別在2月、5月兩次降準(zhǔn)，并在6-7月中兩次降息。從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，政策寬松早期，市場(chǎng)仍陷于政策面和基本面的角力之中，從首次降準(zhǔn)到中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確了穩(wěn)增長(zhǎng)政策期間，滬深300、創(chuàng)業(yè)板指分別下跌8%、14%。進(jìn)入12年，穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐步發(fā)力，整體上看市場(chǎng)在11年底到12年底期間底部震蕩。其中，主要指數(shù)在12年年初都迎來(lái)了一波上漲，12/01-12/03期間滬深300漲幅為17%、萬(wàn)得全A為15%、創(chuàng)業(yè)板指為18%。

14/04-15/01：2014年我國(guó)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩，內(nèi)需疲軟、外需不振，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)正處于轉(zhuǎn)型之中，同時(shí)房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)蕭條跡象。在此背景下，14年4月的中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的基調(diào)，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。央行也分別在4月和6月兩度定向降準(zhǔn)，11月降息。地產(chǎn)政策也明顯轉(zhuǎn)向?qū)捤?，?4年6月起全國(guó)46個(gè)城市陸續(xù)加入到限購(gòu)松綁或取消的隊(duì)列中，14年9月30日央行、原銀監(jiān)會(huì)對(duì)房貸政策作出調(diào)整，松綁二套房貸政策。市場(chǎng)表現(xiàn)方面，自4月政策基調(diào)轉(zhuǎn)向積極開(kāi)始，14/04-14/07期間滬深300、萬(wàn)得全A均震蕩走平，但隨著房地產(chǎn)限制政策松綁，11月降息表明貨幣政策更加寬松，市場(chǎng)開(kāi)始加速上漲直到牛市沖頂，14/11-15/06期間滬深300漲幅達(dá)107%、萬(wàn)得全A為144%、創(chuàng)業(yè)板指為171%。

18/12-19/04：2018年國(guó)內(nèi)投資增速下滑、消費(fèi)增速放緩，疊加中美貿(mào)易摩擦等外部沖擊影響，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大的下行壓力。18年7月31日的中央政治局會(huì)議首次提出“六穩(wěn)”方針，政策基調(diào)已經(jīng)開(kāi)始調(diào)整，12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議宏觀(guān)政策要強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，提出積極的財(cái)政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度。2018年4月-10月，央行先后三次定向降準(zhǔn)，并于19年1月15日和25日分別下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率各0.5個(gè)百分點(diǎn)，以增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貸款資金來(lái)源。盡管18年下半年政策基調(diào)開(kāi)始逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤桑袌?chǎng)仍在下行趨勢(shì)中，18年下半年滬深300、萬(wàn)得全A、創(chuàng)業(yè)板指分別下跌14%/16%/22%。18年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出逆周期調(diào)節(jié)彰顯政府穩(wěn)增長(zhǎng)決心，隨后19年初降準(zhǔn)100BP，政策力度已較18年下半年明顯增強(qiáng)，市場(chǎng)也止跌轉(zhuǎn)升，滬深300在19/01-19/04期間漲幅達(dá)39%、萬(wàn)得全A達(dá)40%、創(chuàng)業(yè)板指達(dá)40%。

從以上四次穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力期間的市場(chǎng)表現(xiàn)我們可以發(fā)現(xiàn)，在政策寬松早期，例如降準(zhǔn)推出初期，市場(chǎng)仍糾結(jié)于基本面和政策面的角力之中，主要指數(shù)表現(xiàn)欠佳。我們?cè)谇捌趫?bào)告《策略甜點(diǎn)20：降準(zhǔn)周期的股市表現(xiàn)-20211207》中也提到，若以降準(zhǔn)作為穩(wěn)增長(zhǎng)早期政策信號(hào)，降準(zhǔn)周期市場(chǎng)表現(xiàn)不佳可能是因?yàn)槠陂g經(jīng)濟(jì)下行的負(fù)面因素與政策寬松的積極因素相交織，導(dǎo)致市場(chǎng)有漲有跌，最后一次降準(zhǔn)日之后的1個(gè)月滬深300指數(shù)上漲概率/平均漲跌幅為60%/2.4%，2個(gè)月為80%/5.9%，3個(gè)月為80%/7.7%。隨著更有力的穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)、政策效果逐漸顯現(xiàn)的時(shí)候，市場(chǎng)均有不錯(cuò)的表現(xiàn)?；氐疆?dāng)下，其實(shí)12月20日一年期LPR利率調(diào)整已預(yù)示著穩(wěn)增長(zhǎng)政策在逐漸增強(qiáng)，借鑒歷史經(jīng)驗(yàn)后期市場(chǎng)大概率會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

3.應(yīng)對(duì)策略：積極擁抱跨年行情

逆周期政策下，重視歲末年初的跨年行情。我們?cè)缭?1月中旬就提出歲末年初的跨年行情值得期待，具體有三大原因：一是730政治局會(huì)議后寬信用政策效果正在顯現(xiàn)，居民房貸以及地方政府專(zhuān)項(xiàng)債近期均開(kāi)始改善。12月8日至10日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在北京舉行，會(huì)議要求，明年經(jīng)濟(jì)工作要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，各地區(qū)各部門(mén)要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，各方面要積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前。12月24日央行貨幣政策委員會(huì)四季度例會(huì)表示貨幣政策增強(qiáng)前瞻性、精準(zhǔn)性、自主性，發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，更加主動(dòng)有為，同時(shí)也強(qiáng)調(diào)要更好滿(mǎn)足購(gòu)房者合理住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展和良性循環(huán)。央行四季度例會(huì)體現(xiàn)了當(dāng)前政策更加積極，借鑒歷史隨著逆周期政策力度加大，市場(chǎng)將有不錯(cuò)表現(xiàn)。二是當(dāng)前ROE尚處在回升周期中，本輪全部A股ROE（TTM）于20Q2見(jiàn)底，20Q3開(kāi)始回升，至今只持續(xù)了5個(gè)季度，而隨著寬信用政策發(fā)力，我們預(yù)計(jì)ROE上升將持續(xù)至22Q1。三是從歷次歲末年初躁動(dòng)行情回顧來(lái)看，跨年行情通常每年都有，背后的原因源自于歲末年初往往是重大會(huì)議召開(kāi)時(shí)間窗口，同時(shí)11月到3月A股基本面數(shù)據(jù)披露少，且年初資金利率通常有所回落，開(kāi)年投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)更高。整體看，今年7-10月市場(chǎng)表現(xiàn)比較弱，疊加當(dāng)前估值尚可，流動(dòng)性較為充裕，借鑒歷史本次跨年行情或在今年提前啟動(dòng)。自我們11月提出跨年行情至今，指數(shù)漲幅目前并不猛烈，但市場(chǎng)的底部已在慢慢抬高，11月之前滬深300底部大約是4800點(diǎn)左右，近期指數(shù)底部已經(jīng)明顯抬升。

在具體行業(yè)配置上，本輪歲末年初跨年行情期間我們認(rèn)為可以均衡以待。歷史上歲末年初躁動(dòng)行情可分為兩種情景，一是前期表現(xiàn)較好的行業(yè)繼續(xù)領(lǐng)漲、走向泡沫化，如去年底今年初的白酒；二是前期低估的板塊迎來(lái)逆襲，比如14年底的金融地產(chǎn)。我們認(rèn)為今年與14Q4相比宏觀(guān)政策力度更小，歲末年初行情中結(jié)構(gòu)會(huì)更加均衡，具體可以重點(diǎn)關(guān)注三條主線(xiàn)：

低估的大金融。隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力被對(duì)沖以及房地產(chǎn)債務(wù)擔(dān)憂(yōu)消退，大金融行業(yè)有望迎來(lái)修復(fù)。年初至今大金融板塊漲幅、估值、基金持倉(cāng)均處在低位。當(dāng)前（2021/12/24，下同）PB（LF）來(lái)看，銀行為0.6倍（處0.2%分位）、房地產(chǎn)為1.0倍（處5.0%分位）、證券為1.7倍（處41.3%分位），且在基金配置比例低，21Q3基金重倉(cāng)股中券商相對(duì)滬深300低配5.8個(gè)百分點(diǎn)，銀行低配8.7個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)低配0.7個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為大金融中最值得重視的是券商。2019、2020年券商凈利潤(rùn)同比分別為75%、36%，對(duì)應(yīng)券商指數(shù)全年最大漲幅為56%、55%，而今年前三季度券商凈利潤(rùn)累計(jì)同比為24%，申萬(wàn)券商指數(shù)年初至今（截至21/12/24）還下跌了5.7%。此外，當(dāng)前地產(chǎn)政策面已經(jīng)出現(xiàn)積極變化，信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂(yōu)有望下降。11月12日央行和銀保監(jiān)會(huì)的黨委會(huì)議上均提及了維護(hù)和促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展；12月中旬的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也提出了支持商品房市場(chǎng)更好滿(mǎn)足購(gòu)房者的合理住房需求。目前房企境內(nèi)發(fā)債政策開(kāi)始松動(dòng)，房企合理的資金需求正在得到滿(mǎn)足，個(gè)人住房貸款也恢復(fù)正常，我們認(rèn)為房地產(chǎn)依舊有望迎來(lái)估值修復(fù)機(jī)會(huì)。歷史上，歲末年初銀行地產(chǎn)出現(xiàn)修復(fù)的概率較大。

高景氣的硬科技。我們?cè)凇吨袊?guó)智造系列報(bào)告1-5》中一直堅(jiān)定看好硬科技行業(yè)，這些行業(yè)基本面較好，股價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勁。從基本面來(lái)看，A股三季報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?，除了受益于原材料漲價(jià)的煤炭、鋼鐵外，僅有新能源產(chǎn)業(yè)鏈和半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈等硬科技行業(yè)依舊維持高景氣，21Q3/Q2新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈的歸母凈利潤(rùn)累計(jì)同比為83.1%/125.4%，光伏風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈為54.1%/68.0%，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈為63.1%/81.3%，明顯高于全部A股的25%/44%。當(dāng)前“雙碳”目標(biāo)指導(dǎo)下，政策頻頻加碼支持新能源發(fā)展，國(guó)家能源局展望22年能源工作時(shí)，強(qiáng)調(diào)加快能源綠色低碳發(fā)展；根據(jù)德勤官網(wǎng)的消息，消費(fèi)者、行業(yè)和政府的芯片需求高漲，22年半導(dǎo)體短缺仍將持續(xù)，新能源和半導(dǎo)體兩大產(chǎn)業(yè)鏈還將延續(xù)高景氣。近期新能源產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)調(diào)整，本質(zhì)原因是市場(chǎng)擔(dān)心高景氣行業(yè)估值太高，但我們?cè)凇督梃b智能手機(jī)看新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)演變-20210906》中指出，今年新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈類(lèi)似2010年智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈，高景氣、高估值，2010年智能手機(jī)的滲透率突破15%，此后開(kāi)始加速發(fā)展，持續(xù)維持高景氣，直到11年4月智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈才隨著市場(chǎng)整體調(diào)整而消化估值；21年1-11月我國(guó)新能源車(chē)滲透率已達(dá)12.6%，今年下半年（21年7-11月）以來(lái)的滲透率更上升至16.8%，未來(lái)滲透率有望加速提升。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力，市場(chǎng)仍處跨年行情氛圍中，我們認(rèn)為新能源車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈未來(lái)幾年有望維持高景氣，階段性消化估值需要等市場(chǎng)環(huán)境改變。

消費(fèi)跟隨式反彈。今年以來(lái)大消費(fèi)行業(yè)跌幅較大，從2月高點(diǎn)計(jì)算，至今（截至21/12/24，下同）申萬(wàn)白酒指數(shù)下跌15%，家電行業(yè)下跌26%，食品加工下跌19%。目前基金對(duì)消費(fèi)的配置已大幅下降，相比滬深300，21Q3超配比例降至15Q1水平；基金重倉(cāng)股中白酒相對(duì)滬深300超配降至1.6個(gè)百分點(diǎn)，處于歷史較低水平；家電、食品加工分別低配2.0/0.7個(gè)百分點(diǎn)，超低配比例已降至05年來(lái)最低水平。機(jī)構(gòu)投資者對(duì)消費(fèi)板塊配置較低的背后是今年消費(fèi)行業(yè)基本面的惡化，根據(jù)最新的三季報(bào)數(shù)據(jù)，21Q3/21Q2消費(fèi)歸母凈利累計(jì)同比為1.1%/25.4%，歸母凈利當(dāng)季同比為-34.7%/-2.0%，其中細(xì)分一級(jí)行業(yè)的盈利幾乎全面下滑，21Q3白酒歸母凈利累計(jì)同比為19%、家電為17%、食品加工為-19.5%，均低于白酒行業(yè)05-20年歸母凈利年復(fù)合增速的28%、食品加工31%、家電25%（注：家電05、06年歸母凈利潤(rùn)為負(fù)，因此統(tǒng)計(jì)07-20年的歸母凈利年復(fù)合增速）。當(dāng)前消費(fèi)行業(yè)盈利、基金配置均處在低位，往后看，消費(fèi)板塊的基本面有望回暖，性?xún)r(jià)比將改善。

風(fēng)險(xiǎn)提示：通脹大幅上行，國(guó)內(nèi)外宏觀(guān)政策收緊。