01、節(jié)后行情表現(xiàn)：震蕩波動(dòng)

在中國(guó)推遲碳達(dá)峰時(shí)間以及不一刀切減碳的表態(tài)下，市場(chǎng)對(duì)于碳元素?zé)狳c(diǎn)的追逐趨于平淡，另一方面，發(fā)改委對(duì)涉及民生的動(dòng)力煤價(jià)格持續(xù)強(qiáng)化保價(jià)穩(wěn)供措施，同時(shí)對(duì)鐵礦石等中國(guó)依賴度較高的品種實(shí)施加強(qiáng)監(jiān)管措施，以應(yīng)對(duì)輸入性通脹。鐵合金錳硅、硅鐵在冬奧會(huì)鋼廠限產(chǎn)，需求較為平穩(wěn)的情況下，價(jià)格呈現(xiàn)下有支撐，上有壓力的震蕩波動(dòng)結(jié)構(gòu)。但我們認(rèn)為，對(duì)于接下來(lái)的二季度行情，仍有積極因素值得關(guān)注。

02、房地產(chǎn)：房貸松綁

2月初，重慶以及江西、山東等省份的部分城市率先“松綁”房貸政策，將首套房貸的首付比例從30%降至20%。21日下午，廣州四大行同步下調(diào)廣州地區(qū)房貸利率。其中，首套房利率從此前的5.6%（LPR+100BP）下調(diào)至5.4%（LPR+80BP），二套房利率從5.8%（LPR+120BP）下調(diào)至5.6%（LPR+100BP）。

根據(jù)央行2016年“銀發(fā)【2016】26號(hào)”文，在不實(shí)施“限購(gòu)”措施的城市，居民首套住房原則上最低首付款比例為25%，各地可向下浮動(dòng)5個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)擁有一套住房且相應(yīng)購(gòu)房貸款未結(jié)清的居民家庭，最低首付款比例調(diào)整為不低于30%。而對(duì)于實(shí)施“限購(gòu)”措施的城市，個(gè)人住房貸款政策按原規(guī)定執(zhí)行。在此基礎(chǔ)上，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)各派出機(jī)構(gòu)按照“分類指導(dǎo)，因地施策”的原則，指導(dǎo)各省級(jí)市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制結(jié)合當(dāng)?shù)夭煌鞘袑?shí)際情況自主確定轄區(qū)內(nèi)商業(yè)性個(gè)人住房貸款的最低首付款比例。

我們觀察到，房貸的放松，覆蓋一二三線城市，因城施策，符合條件的地區(qū)降低首付、下調(diào)利率正成為房貸放松的趨勢(shì)。宏觀政策持續(xù)發(fā)力，特別是房地產(chǎn)房貸政策逐步松綁，釋放房地產(chǎn)調(diào)控放松信號(hào)。進(jìn)一步延續(xù)和強(qiáng)化去年中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)”穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策目標(biāo)。

房貸的放松，有望改善房企的銷售，進(jìn)一步強(qiáng)化保障房地產(chǎn)竣工，從而改善房企的財(cái)務(wù)造血功能，促進(jìn)開(kāi)工端的恢復(fù)，一旦積極因素共振發(fā)力，對(duì)螺紋鋼等成材的需求形成潛在積極提振。

03、成本：成本支撐較強(qiáng)

鐵合金成本方面，錳礦報(bào)盤South32 2022年03月對(duì)華錳礦報(bào)盤;澳塊報(bào)6.4美元/噸度,較上月報(bào)價(jià)+0.59美元/噸度。UMK 2022年03月對(duì)華錳礦報(bào)價(jià):Mn36%南非塊4.6美元/噸度,較上月報(bào)價(jià)+0.15美元/噸度。外盤錳礦報(bào)盤上調(diào)，錳硅錳礦成本上移。

2020年電價(jià)改革中，煤電市場(chǎng)交易價(jià)格上下浮動(dòng)范圍調(diào)整到不超過(guò)20%，對(duì)高耗能行業(yè)由市場(chǎng)交易形成價(jià)格，不受上浮20%限制。2021年年初電價(jià)雖然進(jìn)行了下調(diào)，內(nèi)蒙古等代理購(gòu)電工商業(yè)用戶電價(jià)下調(diào)，工業(yè)用電下調(diào)至0.42元/度。但作為高能耗的鐵合金錳硅、硅鐵等品種，根據(jù)我們調(diào)研反饋和三方機(jī)構(gòu)了解，下浮的幅度僅有工業(yè)用電下浮的一半左右。錳硅用電噸耗下調(diào)200元/噸左右，硅鐵下調(diào)400元/左右。實(shí)際用電成本下移較為有限。

焦炭方面，現(xiàn)貨市場(chǎng)表現(xiàn)活躍，采購(gòu)積極。在利潤(rùn)虧損，需求增加的情況下，我們認(rèn)為仍有提價(jià)空間。供給端:截止2月18日，獨(dú)立焦化日產(chǎn)57萬(wàn)噸，減1.4萬(wàn)噸，焦化廠利潤(rùn)小幅下降，平均焦化利潤(rùn)-61元/噸。另一方面，環(huán)保因素干擾較大，低利潤(rùn)下焦化整體開(kāi)工處于低位。而高爐煉鐵產(chǎn)能利用率75.44%，日均鐵水產(chǎn)量203.31萬(wàn)噸，隨著冬奧會(huì)結(jié)束，限產(chǎn)有望階段緩解，產(chǎn)量增加預(yù)期利多焦炭。

而焦煤方面，部分焦企仍在限產(chǎn)，預(yù)期未來(lái)會(huì)有所放開(kāi)，焦煤庫(kù)存較低，截止2月18日，全樣本獨(dú)立焦化廠庫(kù)存1293.9萬(wàn)噸，減62萬(wàn)噸，鋼廠庫(kù)存952萬(wàn)噸，減39.3萬(wàn)噸。煤礦庫(kù)存272.7萬(wàn)噸，增26.11萬(wàn)噸。煤礦庫(kù)存待轉(zhuǎn)移。

整體看，雙焦基本面良好，現(xiàn)貨焦炭市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行，貿(mào)易商及鋼廠庫(kù)存較低，積極入市采購(gòu)，后續(xù)華北鋼廠限產(chǎn)緩解，產(chǎn)量增加預(yù)期令鋼廠補(bǔ)庫(kù)行為增多，需求提振下雙焦表現(xiàn)堅(jiān)挺。

蘭炭方面，國(guó)內(nèi)蘭炭行業(yè)當(dāng)周開(kāi)工地區(qū)性分化明顯，陜西地區(qū)整體開(kāi)工變化不大，新疆受環(huán)保督察影響，開(kāi)工下降明顯，預(yù)計(jì)環(huán)保督察結(jié)束后，產(chǎn)能有望回升，但煤價(jià)在保價(jià)穩(wěn)供下成本支撐較為平穩(wěn)，蘭炭?jī)r(jià)格偏弱穩(wěn)。

利潤(rùn)方面，截止2月18日，錳硅內(nèi)蒙生產(chǎn)利潤(rùn)282元/噸，環(huán)比-39元/噸，同比+265元/噸，利潤(rùn)率3.52%;錳硅廣西生產(chǎn)利潤(rùn)-379元/噸，環(huán)比-22元/噸，同比+125元/噸，利潤(rùn)率-4.71%;硅鐵內(nèi)蒙生產(chǎn)利潤(rùn)395元/噸，環(huán)比+120元/噸，同比-597元/噸，利潤(rùn)率4.94%;硅鐵寧夏生產(chǎn)利潤(rùn)877元/噸，環(huán)比+120元/噸，同比+133元/噸，利潤(rùn)率10.89%。從產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)的角度看，錳硅北方產(chǎn)區(qū)利潤(rùn)處于同期中等水平，但南方產(chǎn)區(qū)虧損下產(chǎn)量受限。硅鐵利潤(rùn)處于中等水平，低于去年同期水平。

04、供需：短期過(guò)剩，中期改善

錳硅供應(yīng)方面，01月，中國(guó)錳硅產(chǎn)量82.37萬(wàn)噸，環(huán)比+1.87萬(wàn)噸，+2.32%，同比-7.37萬(wàn)噸，-8.21%。錳硅內(nèi)蒙產(chǎn)量34.90萬(wàn)噸，環(huán)比-0.50萬(wàn)噸，-1.41%，同比+0.10萬(wàn)噸，+0.29%；寧夏產(chǎn)量21.20萬(wàn)噸，環(huán)比+1.30萬(wàn)噸，+6.53%，同比+3.50萬(wàn)噸，+19.77%；廣西產(chǎn)量7.20萬(wàn)噸，環(huán)比+0.30萬(wàn)噸，+4.35%，同比-4.90萬(wàn)噸，-40.50%；貴州產(chǎn)量6.60萬(wàn)噸，環(huán)比+0.10萬(wàn)噸，+1.54%，同比-4.30萬(wàn)噸，-39.45%；云南產(chǎn)量2.50萬(wàn)噸，環(huán)比+0.10萬(wàn)噸，+4.17%，同比+0.70萬(wàn)噸，+38.89%；其他產(chǎn)量9.90萬(wàn)噸，環(huán)比+0.50萬(wàn)噸，+5.32%，同比-2.50萬(wàn)噸，-20.16%；

整體看，錳硅盡管產(chǎn)量回升，但南方產(chǎn)區(qū)廣西等地區(qū)虧損下整體仍低于同期水平。

硅鐵供應(yīng)方面，01月，硅鐵全國(guó)產(chǎn)量50.07萬(wàn)噸，環(huán)比+2.48萬(wàn)噸，+5.22%，同比-3.26萬(wàn)噸，-6.12%。硅鐵內(nèi)蒙產(chǎn)量14.76萬(wàn)噸，環(huán)比-0.29萬(wàn)噸；青海產(chǎn)量10.59萬(wàn)噸，環(huán)比-0.46萬(wàn)噸；寧夏產(chǎn)量8.28萬(wàn)噸，環(huán)比+2.67萬(wàn)噸；甘肅產(chǎn)量4.98萬(wàn)噸，環(huán)比+0.32萬(wàn)噸；陜西產(chǎn)量10.46萬(wàn)噸，環(huán)比-0.25萬(wàn)噸。

整體看，硅鐵產(chǎn)量環(huán)比回升，但同比低于去年。

庫(kù)存方面，截止2月18日，錳硅總庫(kù)存(廠庫(kù)+交割庫(kù))27.06萬(wàn)噸 ，環(huán)比+7.58萬(wàn)噸，+38.90%；錳硅廠庫(kù)14.34萬(wàn)噸，環(huán)比+7.43萬(wàn)噸，+107.60%，交割庫(kù)12.73萬(wàn)噸，環(huán)比+0.15萬(wàn)噸，+1.19%。錳硅庫(kù)存水平高于去年同期。

硅鐵總庫(kù)存(廠庫(kù)+交割庫(kù))11.80萬(wàn)噸 ，環(huán)比+4.41萬(wàn)噸，+59.69%，同比+5.19萬(wàn)噸，+78.66%。硅鐵廠庫(kù)9.63萬(wàn)噸，環(huán)比+4.41萬(wàn)噸，+84.42%，交割庫(kù)58.99萬(wàn)噸，環(huán)比+22.05萬(wàn)噸，+59.69%。硅鐵庫(kù)存水平高于去年同期。

隨著后續(xù)鋼廠限產(chǎn)結(jié)束以及季節(jié)性需求回升，我們認(rèn)為供需結(jié)構(gòu)緩和的可能性偏大，錳硅、硅鐵的供需結(jié)構(gòu)有望從過(guò)剩逐步緩解。

05、環(huán)保：關(guān)注潛在利多

環(huán)保政策方面，碳達(dá)峰時(shí)間推遲背景下，環(huán)保風(fēng)向目前較為平淡。但是發(fā)改委發(fā)布《高耗能行業(yè)重點(diǎn)領(lǐng)域節(jié)能降碳改造升級(jí)實(shí)施指南（2022年版）》的通知，要求加快鐵合金等落后產(chǎn)能的升級(jí)和淘汰。陜西省安委辦日前發(fā)布的《2022年全省煤礦安全生產(chǎn)工作要點(diǎn)及責(zé)任分工的通知》要求2022年煤礦安全重點(diǎn)工作，山西省公布2022年度煤礦分類名單，進(jìn)一步嚴(yán)格煤礦安全生產(chǎn)工作。環(huán)保政策對(duì)于高能耗品種供給端的約束的驅(qū)動(dòng)仍存，關(guān)注后續(xù)政策變化。

06、價(jià)格展望

綜上，我們認(rèn)為，作為高能耗品種的鐵合金，下有較強(qiáng)的成本支撐，隨著鋼廠復(fù)產(chǎn)需求邊際提升的情況下，中線仍有向上拓展的可能。關(guān)注環(huán)保政策作催化劑的演變。我們預(yù)估二季度錳硅價(jià)格波動(dòng)均價(jià)8200，硅鐵價(jià)格波動(dòng)均價(jià)9000。我們認(rèn)為現(xiàn)階段靠近成本價(jià)格運(yùn)行低位上沿買入安全性較高（錳硅7900，硅鐵8600），后續(xù)在房地產(chǎn)開(kāi)工端改善預(yù)期支撐下，一旦鐵合金環(huán)保政策催化，價(jià)格中心有望進(jìn)一步上抬。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：鐵合金錳硅、硅鐵供應(yīng)超預(yù)期，鋼廠需求低預(yù)期，房地產(chǎn)開(kāi)工不及預(yù)期。