近期油脂是比較火爆的明星品種，從年初至今棕櫚油05合約漲幅更是超過50%，成為油脂的“領(lǐng)頭羊”。此次油脂的大漲，首先是基于自身良好的基本面，其次也有商品整體氛圍的配合，其中原油的大漲更是起到了推波助瀾的作用。

圖1：2022年油脂指數(shù)走勢

資料來源：Wind、五礦期貨研究中心

我們單看其自身基本面，05合約確實有大漲的基礎(chǔ)，首先是產(chǎn)銷兩地的油脂低庫存是短期內(nèi)無法被證偽的。2月10日馬來西亞棕櫚油局MPOB公布的1月供需報告顯示，馬棕油產(chǎn)量環(huán)比減少13.54%，降幅高于市場預(yù)期。1月份是馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量的低谷期，疫情限制措施導(dǎo)致種植園勞動力持續(xù)短缺，加上去年底的大雨引發(fā)主產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)洪水，加劇了產(chǎn)量的下滑。進口環(huán)比減少31.31%，降幅高于市場預(yù)期；出口量環(huán)比減少18.67% ，降幅低于市場預(yù)期。而庫存量環(huán)比減少3.85% ，降幅高于市場預(yù)期，此前機構(gòu)預(yù)期馬棕油庫存將微增。

2月份以來，高頻數(shù)據(jù)顯示馬棕產(chǎn)量有所恢復(fù)，但出口同樣偏強。據(jù)南部半島棕櫚油壓榨商協(xié)會（SPPOMA）數(shù)據(jù)顯示，2022年2月1—28日馬來西亞棕櫚油單產(chǎn)增加4.96%，出油率減少0.29%，產(chǎn)量增加3.40%。船運調(diào)查機構(gòu)ITS數(shù)據(jù)顯示，馬來西亞2月1—28日棕櫚油出口量為1260603噸，較1月1—31日出口的1176416噸增加7.16%。從高頻數(shù)據(jù)看，基本可以確定2月馬棕不會累庫。

從季節(jié)性看，馬棕累庫基本上集中在下半年，也就是說，馬棕的低庫存狀態(tài)仍可能持續(xù)數(shù)月，這也是資金愿意做多05合約的重要原因。

圖2：馬棕庫存(萬噸）

資料來源：MPOB，五礦期貨研究中心

國內(nèi)油脂庫存同樣處于絕對值低位，截至2022年2月25日，全國棕櫚油主要油廠庫存33.74萬噸，較前一周降0.28%；全國豆油主要油廠庫存78.67萬噸，較前一周降1.80%；華東菜油庫存23.2萬噸，較前一周增1.59%。

圖3：棕櫚油主要油廠庫存（萬噸）

資料來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，五礦期貨研究中心

圖4：豆油主要油廠庫存(萬噸）

資料來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，五礦期貨研究中心

圖5：華東菜油庫存（萬噸）

資料來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，五礦期貨研究中心

在油脂加速上漲的時候，我們也需要保持一定的謹慎和理性。從季節(jié)性看，從3月起，馬棕將進入傳統(tǒng)增產(chǎn)季，屆時需關(guān)注產(chǎn)量的恢復(fù)情況。棕櫚油產(chǎn)量存在明顯的季節(jié)性，通常情況下，馬棕每年3月進入增產(chǎn)周期，并在同年10月達到產(chǎn)量峰值，之后步入減產(chǎn)周期并持續(xù)到下一年度2月，目前馬棕正進入增產(chǎn)周期。

圖6：馬棕產(chǎn)量(萬噸）

資料來源：MPOB，五礦期貨研究中心

近期產(chǎn)地消息不斷，盤面明顯對此比較敏感，比如3月2日馬棕的盤中跳水一度高達10%。根據(jù)馬來西亞交易所的公告，自3月4日收盤后，一手毛棕櫚油期貨的保證金將從7500馬幣上調(diào)到9000馬幣，現(xiàn)貨月合約保證金將上調(diào)到10000馬幣。另外，馬來西亞四方部長級會議主席拿督斯里希山慕丁表示，已經(jīng)有建議開放國界的日期，近期內(nèi)將由首相來公布。雖然后來油脂繼續(xù)上漲，也足以說明現(xiàn)在高價位的包含了較多的風(fēng)險溢價。

綜上，筆者認為，油脂偏強的基本面并未有實質(zhì)性改變，因此油脂行情仍需按牛市去對待，但油脂的急速上漲必然有很多的風(fēng)險溢價。三月即將引來棕櫚油的傳統(tǒng)增產(chǎn)季，增產(chǎn)幅度是否又會不及預(yù)期？如果產(chǎn)地國界開放，也將有利于外籍勞動力的引入，勞工短缺問題能否有所緩解？當下俄烏局勢復(fù)雜，大漲之后的原油能否繼續(xù)保持強勢？大豆和豆油持續(xù)拋儲，也令市場充滿不確定性。因此在看多油脂的同時，也應(yīng)注意行情節(jié)奏的把握和倉位的控制。