1、一季度常為A股市場的敏感期，由于年初業(yè)績與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的缺失，風(fēng)險偏好對于市場的影響易被放大，根據(jù)2011-2022年市場表現(xiàn)，A股一季度在市值風(fēng)格上小盤略優(yōu)于大盤，行業(yè)風(fēng)格上成長或金融領(lǐng)漲概率較高。從一季度大小盤占優(yōu)風(fēng)格來看，過去12年有7次小盤占優(yōu)，其余年份一季度大盤風(fēng)格占優(yōu)，共計5次，市值風(fēng)格上小盤略優(yōu)于大盤。從行業(yè)風(fēng)格來看，成長或金融領(lǐng)漲概率較高，過去12年有6次成長風(fēng)格占優(yōu)，4次金融風(fēng)格占優(yōu)，消費(fèi)和周期各1次占優(yōu)。

2、對比上一年四季度與一季度的占優(yōu)風(fēng)格，市值風(fēng)格上小盤延續(xù)強(qiáng)勢的概率高于大盤，行業(yè)風(fēng)格上周期、消費(fèi)延續(xù)性占優(yōu)，金融風(fēng)格延續(xù)性不足。具體來看，2010-2021年的12年中Q4大盤風(fēng)格占優(yōu)有8次，其中3次大盤在來年Q1繼續(xù)占優(yōu)，風(fēng)格延續(xù)的概率為37.5%，而小盤風(fēng)格延續(xù)的概率為50%，小盤延續(xù)強(qiáng)勢的概率高于大盤。行業(yè)風(fēng)格方面，在過去12年中，周期風(fēng)格在行業(yè)風(fēng)格中最具有跨年季度延續(xù)性，連續(xù)兩個季度排名前2的概率為57.1%，消費(fèi)風(fēng)格概率適中，為42.9%，成長風(fēng)格延續(xù)性一般，為40%，金融風(fēng)格延續(xù)性不足，為25%。

3、對于上一年四季度的弱勢風(fēng)格而言，一季度市值風(fēng)格上小盤反轉(zhuǎn)的概率仍然占優(yōu)，行業(yè)風(fēng)格上消費(fèi)與金融的反轉(zhuǎn)可能性較高，成長反轉(zhuǎn)概率略超50%，周期風(fēng)格反轉(zhuǎn)性偏弱。具體來看，過去12年中小盤風(fēng)格在“上一年四季度表現(xiàn)較差，次年一季度占優(yōu)”的概率為62.5%，大盤風(fēng)格“反轉(zhuǎn)”的概率為50%，小盤反轉(zhuǎn)的概率仍然占優(yōu)。行業(yè)風(fēng)格方面，在過去12年中，消費(fèi)風(fēng)格最具有跨年季度反轉(zhuǎn)性，排名由上一年四季度后2升至一季度前2的概率達(dá)80%，金融風(fēng)格排名第二，概率達(dá)到66.7%，成長風(fēng)格“反轉(zhuǎn)”的概率略超50%，周期風(fēng)格反轉(zhuǎn)性偏弱，概率為40%。

4、2022年四季度A股市值風(fēng)格由小盤轉(zhuǎn)向大盤，2023年一季度風(fēng)格或?qū)⒅鸩交貧w小盤，一方面，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，一季度小盤風(fēng)格具備更高勝率，另一方面，在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇形勢下，大盤股修復(fù)空間有限。2022年四季度市場風(fēng)格在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期之下轉(zhuǎn)向大盤，從歷史數(shù)據(jù)來看，大盤風(fēng)格在跨年時期占優(yōu)的延續(xù)性不足(概率低于50%)，小盤風(fēng)格在一季度反轉(zhuǎn)占優(yōu)的概率相對較高(62.5%)。從基本面來看，11月以來大盤風(fēng)格占優(yōu)源于反轉(zhuǎn)預(yù)期催化下的估值修復(fù)，但本輪國內(nèi)經(jīng)濟(jì)受制于外需回落，更偏向于“弱復(fù)蘇”，順周期性較強(qiáng)的大盤風(fēng)格持續(xù)性或偏弱。往后看，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期逐步兌現(xiàn)后，2023Q1市場風(fēng)格或逐步回歸小盤。

5、行業(yè)風(fēng)格方面，2022年四季度表現(xiàn)為“消費(fèi)>金融>成長>周期”，2023年一季度優(yōu)勢風(fēng)格或部分切換，由于延續(xù)性與反轉(zhuǎn)性的不足，金融與周期風(fēng)格或相對偏弱，消費(fèi)風(fēng)格相對優(yōu)勢或?qū)⒀永m(xù)，成長風(fēng)格有望回升。從基本面來看，2023Q1的經(jīng)濟(jì)形勢與2013Q1和2019Q1較為相似，均處于“外需回落，內(nèi)需回穩(wěn)”的弱復(fù)蘇階段，消費(fèi)、成長均為優(yōu)勢風(fēng)格。值得注意的是，在改革預(yù)期強(qiáng)烈且經(jīng)濟(jì)基本面相對較強(qiáng)的2013年成長風(fēng)格的優(yōu)勢更為突出，在2019年流動性大幅寬松的環(huán)境下，消費(fèi)與成長漲幅相當(dāng)。往后看，本輪與2013年更為相似，我們預(yù)計2023年上半年國內(nèi)仍是寬貨幣的環(huán)境，但貨幣政策難見大幅寬松。在經(jīng)濟(jì)總量低波動、政策著重于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的環(huán)境中，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)后，市場風(fēng)險偏好的提升將有助于風(fēng)格更加偏向成長。

風(fēng)險提示：流動性收緊超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)失速下行，中美摩擦加劇，疫情超預(yù)期惡化，歷史數(shù)據(jù)僅供參考，標(biāo)的公司業(yè)績的不確定性，國企改革進(jìn)度低于預(yù)期等。