今年A股市場(chǎng)整體表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)市，板塊輪動(dòng)速度較快。10月底由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)數(shù)據(jù)走弱，加之通脹超預(yù)期降溫，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)降息提前，美元指數(shù)和美債收益率快速下行，促使全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)反彈，估值彈性更大的IC和IM快速走強(qiáng)。而近期，受化債壓力、地產(chǎn)疲軟及年末資金面偏緊等因素影響，股指反彈受阻。整體上，從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，IC、IM表現(xiàn)強(qiáng)于IF和IH。

政策導(dǎo)向利好IC和IM

今年以來(lái)數(shù)字經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)出臺(tái)，比如財(cái)政部制定印發(fā)《企業(yè)數(shù)據(jù)資源相關(guān)會(huì)計(jì)處理暫行規(guī)定》、上海數(shù)據(jù)交易所發(fā)布“數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)繁榮計(jì)劃”、上海市人民政府公布《立足數(shù)字經(jīng)濟(jì)新賽道推動(dòng)數(shù)據(jù)要素產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展行動(dòng)方案（2023—2025年）》、廣東省政府辦公廳發(fā)布《“數(shù)字灣區(qū)”建設(shè)三年行動(dòng)方案》、北京市發(fā)布《北京數(shù)據(jù)基礎(chǔ)制度先行區(qū)創(chuàng)建方案》等。根據(jù)《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》，“到2025年，數(shù)字經(jīng)濟(jì)邁向全面擴(kuò)展期，數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重達(dá)到10%”，未來(lái)數(shù)字經(jīng)濟(jì)仍有較大發(fā)展空間，長(zhǎng)期利好TMT板塊，進(jìn)而利好IC和IM標(biāo)的。

央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告堅(jiān)持“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力”的總基調(diào)，強(qiáng)調(diào)“更加注重做好跨周期和逆周期調(diào)節(jié)”和“充實(shí)貨幣政策工具箱”，表明后續(xù)流動(dòng)性仍有寬松空間。不過(guò)，央行行長(zhǎng)潘功勝多次表示，“守護(hù)好老百姓的錢袋子”，意味著信貸政策不會(huì)無(wú)節(jié)制寬松。近期央行在多個(gè)場(chǎng)合表態(tài)，“盤活存量貸款、提升存量貸款使用效率、優(yōu)化新增貸款投向”，意味著后續(xù)信貸投放將從關(guān)注增量轉(zhuǎn)為關(guān)注質(zhì)量，更注重存量貸款結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。同時(shí)，三季度貨幣政策報(bào)告提出“信貸結(jié)構(gòu)有增有減”，要持續(xù)加強(qiáng)對(duì)重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的信貸支持，將更多金融資源投向科技創(chuàng)新、制造業(yè)、綠色發(fā)展、普惠小微等重點(diǎn)領(lǐng)域，并順應(yīng)房地產(chǎn)貸款需求及地方融資平臺(tái)貸款需求下降的趨勢(shì)。因此，下一階段總量政策寬松空間有限，將側(cè)重結(jié)構(gòu)性發(fā)力，對(duì)科技創(chuàng)新和制造業(yè)等行業(yè)形成利好，進(jìn)而對(duì)IC和IM形成支撐。

消費(fèi)和地產(chǎn)弱復(fù)蘇造成IF、IH表現(xiàn)偏弱

現(xiàn)階段，居民消費(fèi)主要受收入和消費(fèi)意愿制約。今年消費(fèi)呈現(xiàn)疫后需求集中釋放的特點(diǎn)，且服務(wù)消費(fèi)較強(qiáng)而商品消費(fèi)偏弱。當(dāng)前居民就業(yè)壓力較大，收入增速放緩，居民儲(chǔ)蓄偏好處于歷史偏高水平，一定程度抑制了消費(fèi)意愿。居民可支配收入與工業(yè)企業(yè)走勢(shì)相關(guān)性較高，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)底部振蕩制約居民可支配收入增長(zhǎng)，進(jìn)而制約居民消費(fèi)意愿修復(fù)。后續(xù)，隨著促消費(fèi)政策持續(xù)發(fā)力，消費(fèi)有望邊際回升，但居民端收入及信心修復(fù)仍需時(shí)間，消費(fèi)復(fù)蘇力度有待觀察。

銀行、地產(chǎn)等板塊是順周期板塊，短期難有顯著改善，壓制IF和IH標(biāo)的估值。年內(nèi)地產(chǎn)領(lǐng)域政策頻出，但效果有待進(jìn)一步顯現(xiàn)。未來(lái)在需求端“三大工程”及融資端政策支持下，地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)金流有望逐步改善，房地產(chǎn)行業(yè)尾部風(fēng)險(xiǎn)也有望逐步化解，其對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累將減輕。目前地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于銷售端改善的持續(xù)性。三季度居民杠桿率和償債比率分別為63.8%和11.5%，均處歷史較高水平，在配合收入政策進(jìn)一步發(fā)力的背景下，居民杠桿提升空間有限，居民購(gòu)房意愿很難大幅提高。而銀行板塊存量貸款年初集中重定價(jià)將對(duì)2024年一季度息差產(chǎn)生影響，加之城投債化債方式之一的“降息展期”等安排也將擠壓凈息差，這對(duì)銀行板塊凈利潤(rùn)形成挑戰(zhàn)。

綜合來(lái)看，A股呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)市，存量資金博弈的特征明顯。由于金融和產(chǎn)業(yè)政策支持科技創(chuàng)新和制造業(yè)，加之消費(fèi)、地產(chǎn)恢復(fù)較慢，預(yù)計(jì)IC、IM表現(xiàn)強(qiáng)于IF和IH，可考慮多IM、IC空IH策略。