1. 市場回顧和邏輯概述

1.1. 市場回顧

今年1月初，資金炒作逐漸撤出，鉛市基本面供需雙弱，盤面價格大幅下行。

2月下旬，歐美銀行業(yè)危機蔓延有色市場，鉛價中樞再次下移。

從6月初開始，基本面無明顯驅(qū)動，而倫鉛擠倉帶動內(nèi)外盤套利，鉛價中樞顯著上移。

11月中旬，海外軟逼倉行情再現(xiàn)。

11月中下旬至年底，內(nèi)外盤資金博弈逐漸退潮，鉛價震蕩運行。

1.2. 邏輯概述

在海外軟逼倉預(yù)期下降背景下，2023年底鉛價低位震蕩運行。基本面角度來看，現(xiàn)階段國內(nèi)原料緊缺問題暫時無解，原再價差處于低位，補庫需求改善，鉛價下方空間較有限；下游開工環(huán)比小幅修復(fù)，但表現(xiàn)不及往年同期，限制鉛價上方空間。因此，現(xiàn)階段鉛價繼續(xù)下行動力不足，建議投資者2402合約謹(jǐn)慎入場做空，暫時耐心觀望。

展望2024年，國內(nèi)供應(yīng)方面：鉛礦和含鉛廢料缺口收窄，原料供應(yīng)將實現(xiàn)恢復(fù)性增長，但漲幅有限限制鉛錠生產(chǎn)增量。國內(nèi)需求方面：下游需求存在韌性，但受制于舊國標(biāo)過渡期政策紅利邊際遞減、海外需求較疲軟、鋰電池對鉛酸蓄電池的替代效應(yīng)邊際走強等因素，需求端增速不及供應(yīng)端。

綜上，2024年預(yù)計國內(nèi)供需過剩收窄至約4.4萬噸，基本面不存在明顯矛盾，預(yù)計滬鉛主力合約的核心運行區(qū)間為[15000,18000]，但交割品供應(yīng)問題依然存在，警惕階段性市場波動。

2. 供應(yīng)分析

2.1. 2023年國內(nèi)鉛精礦供應(yīng)呈現(xiàn)偏緊態(tài)勢

上半年國內(nèi)鉛精礦呈現(xiàn)供需偏緊態(tài)勢：1、其受限于國內(nèi)環(huán)保政策等因素，部分礦山生產(chǎn)受到擾動；2、國內(nèi)部分冶煉廠存在新增產(chǎn)能，對鉛精礦需求進一步加大；3、雖然上半年進口量同比溫和增加，但漲幅有限。由于鉛精礦進口盈利水平較低，進口窗口并未完全打開，導(dǎo)致國內(nèi)進口量不能彌補礦端缺口。因此，2023年上半年由于礦端供需偏緊，導(dǎo)致市場議價權(quán)主要集中在礦商方面，所以礦端加工費呈現(xiàn)低位持穩(wěn)態(tài)勢。

具體來看，國產(chǎn)礦TC平均價從年初1200元/噸滑落至900元/噸，進口礦TC在45美元/千噸附近低位震蕩，兩者均處近兩年半低位。此外，2023年1-11月鉛精礦累計產(chǎn)量約為129.13萬金屬噸，同比僅增長約0.6%；2023年1-11月國內(nèi)鉛精礦累計進口量約為109.8萬實物噸（約折合為65.9萬金屬噸），同比增長約15.6%。礦端進口量持續(xù)修復(fù)，補充國內(nèi)因生產(chǎn)乏力所造成的需求缺口。

2.2. 2023年國內(nèi)原生鉛供應(yīng)增勢穩(wěn)定，出口強勁緩解過剩壓力

2023年我國原生鉛供應(yīng)較穩(wěn)定。具體來看，2023年1-10月國內(nèi)原生鉛累計產(chǎn)量約為338.83萬噸，累計同比增長約14%。但由于原料端供給增勢有限、冶煉廠利潤持續(xù)低位震蕩、國內(nèi)部分煉廠在Q4存在檢修減產(chǎn)（影響量約為16萬噸），12月期間國內(nèi)產(chǎn)量增長空間有限，中性預(yù)計2023年國內(nèi)原生鉛產(chǎn)量約為373.71萬噸。

2023年我國鉛錠出口較強勁，緩解基本面過剩壓力。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2023年1-11月我國精鉛累計凈出口量約為14.75萬噸，同比累計增長約49.6%?？紤]到當(dāng)前海外需求偏弱，出口盈利變現(xiàn)不佳，12月凈出口增量有限，中性預(yù)計2023年國內(nèi)鉛錠凈出口量約為18.1萬噸。

2.3. 2023年再生鉛新增產(chǎn)能持續(xù)釋放

再生鉛方面，2023年上半年除1月外(受春節(jié)假期及企業(yè)檢修影響)，其余月份產(chǎn)量均在30萬噸附近，新增投產(chǎn)持續(xù)釋放。具體來看，2023年1-11月國內(nèi)再生精鉛累計產(chǎn)量約為375.9萬噸，累計同比增長約11.1%。一方面，因為再生鉛仍處于產(chǎn)能擴張期，為再生鉛產(chǎn)量提供支撐；另一方面，終端消費延續(xù)弱勢，但廢電池貨量持續(xù)緊張，價格居高不下，再生鉛生產(chǎn)企業(yè)利潤空間逐漸壓縮，部分中小煉廠存在不同程度減產(chǎn)現(xiàn)象。

3. 需求分析

3.1. 鉛蓄電池：2023年鉛蓄電池企業(yè)開工平穩(wěn)修復(fù)，凈出口表現(xiàn)亮眼

2023年鉛蓄電池企業(yè)開工平穩(wěn)修復(fù)。1月受春節(jié)假期影響，只有部分企業(yè)維持生產(chǎn)，開工呈現(xiàn)下行走勢。2月節(jié)后-3月，隨出行需求釋放，下游庫存消化良好，企業(yè)為補庫加速恢復(fù)生產(chǎn)。4-6月，電池市場進入傳統(tǒng)消費淡季，企業(yè)成品庫存不斷積壓。由于大規(guī)模企業(yè)降價爭奪市場，中小企業(yè)利潤受到擠壓，導(dǎo)致開工率持續(xù)呈下行趨勢。7-10月，一方面，鉛價上行提升生產(chǎn)利潤；另一方面下游逐漸向旺季過渡，企業(yè)平穩(wěn)跟進，開工率小幅修復(fù)，但不及往年同期。11-12月，下游逐漸步入季節(jié)性旺季尾部階段，企業(yè)開工水平整體較平穩(wěn)，略低于往年同期。

進出口方面，2023年，國內(nèi)鉛蓄電池凈出口表現(xiàn)亮眼。具體來看，2023年1-11月我國鉛蓄電池累計凈出口量約為2.19億個，累計同比增長約13.7%。從整體來看，我國鉛蓄電池凈出口保持穩(wěn)定增長，一方面，由于國內(nèi)消費市場增速放緩，企業(yè)產(chǎn)能相對過剩，部分企業(yè)加快開拓海外市場；另一方面，隨著行業(yè)的發(fā)展，國內(nèi)電池生產(chǎn)技術(shù)不斷進步，國際競爭力不斷提高，帶動出口持續(xù)增長。

圖1：2023年鉛蓄電池企業(yè)開工平穩(wěn)修復(fù)

資料來源：SMM、浙商期貨研究中心

3.2. 終端需求：電動自行車高保有量支撐下游需求，汽車領(lǐng)域表現(xiàn)亮眼

電動自行車：2022年年底，我國兩輪電動車鉛酸電池保有量約為1.8億個。相較于電動車產(chǎn)量，其高保有量所帶來的電池替換需求潛力較大，支撐鉛錠終端消費。

為規(guī)范電動自行車行業(yè)發(fā)展，2018年9月工信部等部門發(fā)布了《電動自行車安全技術(shù)規(guī)范》國家標(biāo)準(zhǔn)(簡稱新國標(biāo))，并于2019年4月15日起實施。為讓超標(biāo)車有序退出市場，各地相繼出臺過渡政策。目前，廣西、浙江、山東、福建、云南、湖北及湖南等地區(qū)政策過渡期已結(jié)束，未來電動自行車新增和替換需求銳減。但江西、河南、安徽、江蘇、陜西等地區(qū)過渡期還未結(jié)束，現(xiàn)階段鉛蓄電池需求仍存政策紅利。

由于湖南（長沙&株洲）、江西（贛州）、河南、安徽、江蘇、天津等地區(qū)過渡期在23年Q4至24年H1期間逐漸結(jié)束，需關(guān)注上述地區(qū)在明年上半段替換需求銳減對產(chǎn)業(yè)鏈的沖擊。

汽車：據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年1-11月全國汽車和新能源汽車?yán)塾嫯a(chǎn)量分別約為2704.7萬輛和842.6萬輛，分別同比增加約9.9%和34.8%；汽車和新能源汽車?yán)塾嬩N量分別約為2693.8萬輛和842.6萬輛，分別同比增加約9.9%和34.8%。總體來看，隨年初國家多項利好政策出臺，2023年國內(nèi)汽車領(lǐng)域產(chǎn)銷變現(xiàn)出色，新能源汽車增勢尤為亮眼，對下游消費具有強支撐。展望2024年，汽車板塊刺激政策有望延續(xù)，產(chǎn)銷數(shù)據(jù)仍能維持較高增速。

摩托車：摩托車市場因為禁摩令等限制政策放松而得以復(fù)蘇，但隨著全球經(jīng)濟增長相對疲軟，海外需求逐漸走弱，摩托車出口不及預(yù)期，因此拖累國內(nèi)生產(chǎn)。具體來看，2023年1-10月全國摩托車?yán)塾嫯a(chǎn)量約為1647.9萬輛，同比減少約0.4%。

通訊基站：根據(jù)《5G應(yīng)用“揚帆”行動計劃(2021-2023年)》和《“十四五”信息通信行業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，到25年，國內(nèi)5G基站數(shù)量預(yù)計將達到360萬站以上，并且22-25年期間每年新建5G基站60萬站左右，繼續(xù)為鉛消費提供增量。但今年基站落地不及預(yù)期，對鉛消費支撐走弱。具體來看，2023年3-11月全國基站建設(shè)量約為486.2萬信道，同比減少約27.2%。

4. 庫存分析

4.1. 國內(nèi)庫存：2023年國內(nèi)庫存從低位震蕩回升至7萬噸附近

從2023年初開始，國內(nèi)五地社庫從低位震蕩回升至12月的7萬噸附近，在出口較強勢和供需修復(fù)背景下，繼續(xù)累庫的上方空間有限。

圖2：2023年國內(nèi)庫存從低位震蕩回升至7萬噸附近

資料來源：SMM、浙商期貨研究中心

4.2. 海外庫存：2023年LME全球庫存累庫超10萬噸，已達至近五年高位

從2023年初開始，LME全球庫存從2萬噸附近大幅累庫至12萬噸以上，在海外需求相對疲軟和國內(nèi)出口強勁的共振下，LME庫存已超過近五年同期水平。由于海外需求持續(xù)疲軟，供應(yīng)增勢穩(wěn)定，因此海外去庫驅(qū)動不足。