整體來(lái)看，雙焦供需矛盾不大，過(guò)剩和短缺預(yù)期都不強(qiáng)，趨勢(shì)性總量機(jī)會(huì)暫不明朗。建議重點(diǎn)把握低庫(kù)存背景下，季節(jié)性補(bǔ)庫(kù)帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

2023年是焦煤價(jià)值重估的一年，上半年，在進(jìn)口大增和復(fù)蘇證偽的雙重壓力下，市場(chǎng)預(yù)期焦煤供需過(guò)剩，產(chǎn)業(yè)鏈迅速出清雙焦庫(kù)存，造成雙焦價(jià)格下跌，焦煤向下錨定蒙煤進(jìn)口長(zhǎng)協(xié)成本；下半年，國(guó)內(nèi)煤礦生產(chǎn)政策重心轉(zhuǎn)變，需求端也展現(xiàn)出超預(yù)期韌性，焦煤過(guò)剩預(yù)期被證偽，加上前期下跌造成的超低庫(kù)存提供了充足的向上彈性，焦煤價(jià)格趨勢(shì)性走強(qiáng)。

展望2024年，我們認(rèn)為，市場(chǎng)的價(jià)值重估已經(jīng)完成。焦煤供給端增量有限，需求端韌性雖強(qiáng)，但能否趨勢(shì)性向好仍存在很大不確定性。同時(shí)，焦炭產(chǎn)能過(guò)剩局面難改，雙焦整體供需矛盾不大，過(guò)剩和短缺預(yù)期都不強(qiáng)，趨勢(shì)性總量機(jī)會(huì)暫不明朗，建議重點(diǎn)把握低庫(kù)存背景下，產(chǎn)業(yè)季節(jié)性補(bǔ)庫(kù)帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

后期關(guān)注政策端變化

需求端，2024年國(guó)內(nèi)鋼鐵產(chǎn)能延續(xù)過(guò)剩，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)鋼廠將維持“以銷定產(chǎn)”狀態(tài)，高爐生產(chǎn)不存在產(chǎn)能限制，鐵水產(chǎn)量沒(méi)有明顯瓶頸，爐料需求基本取決于鋼材需求減去廢鋼的供應(yīng)替代。而從鋼材需求來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期分化較大，趨勢(shì)暫不明朗。一方面是地產(chǎn)存量項(xiàng)目收縮可能使得地產(chǎn)用鋼需求繼續(xù)下滑，但基建高增和三大工程有望起到托舉作用；另一方面是海外需求預(yù)期回暖，強(qiáng)外需帶動(dòng)高出口有望持續(xù)，但海外鋼鐵產(chǎn)能投復(fù)產(chǎn)和大選年復(fù)雜的外部環(huán)境使得鋼材出口面臨很大不確定性。世界鋼協(xié)預(yù)計(jì)，2024年全球鋼材需求增長(zhǎng)1.9%，我國(guó)需求同比持平，結(jié)合廢鋼供應(yīng)替代預(yù)期，預(yù)計(jì)2024年?duì)t料需求同比增長(zhǎng)0—1%。

供給端，由于焦炭產(chǎn)能過(guò)剩趨勢(shì)難改，且2024年仍有凈新增，焦炭生產(chǎn)不存在產(chǎn)能限制，因此供給端主要考慮焦煤供給的瓶頸問(wèn)題。2023年我國(guó)進(jìn)口焦煤數(shù)量同比大增，符合市場(chǎng)預(yù)期。展望2024年，預(yù)計(jì)焦煤供給增量有所放緩，主要增量來(lái)源于蒙煤進(jìn)口。國(guó)內(nèi)方面，煤礦安全生產(chǎn)政策預(yù)計(jì)會(huì)延續(xù)，山西省礦山安全生產(chǎn)幫扶指導(dǎo)工作將持續(xù)至5月底，其間仍會(huì)對(duì)地方生產(chǎn)造成階段性擾動(dòng)，或?qū)е乱患径葻捊姑寒a(chǎn)量同比繼續(xù)下滑，預(yù)計(jì)2024年國(guó)內(nèi)煉焦煤產(chǎn)量難有增量。進(jìn)口方面，在印度的持續(xù)分流下，預(yù)計(jì)2024年我國(guó)進(jìn)口海運(yùn)煤數(shù)量持平，而蒙煤在各口岸基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)優(yōu)化的背景下，通關(guān)效率有望進(jìn)一步提升，預(yù)期同比增加500萬(wàn)—1000萬(wàn)噸。

整體來(lái)看，2024年焦煤供需兩端均同比少增，基本維持平衡狀態(tài)，焦炭產(chǎn)能繼續(xù)過(guò)剩，煤種間結(jié)構(gòu)性問(wèn)題也可能會(huì)繼續(xù)存在，但趨勢(shì)性總量行情暫不明朗。后期需重點(diǎn)關(guān)注兩方面：一是國(guó)內(nèi)煤礦生產(chǎn)政策是否會(huì)變化，二是下游需求能否會(huì)趨勢(shì)性向好。

趨勢(shì)性行情暫不明朗

2023年，產(chǎn)業(yè)維持低庫(kù)存運(yùn)行，雙焦庫(kù)存處于近5年來(lái)絕對(duì)低位。截至2023年12月22日，煉焦煤總庫(kù)存為2432.18萬(wàn)噸（同比減少91.42萬(wàn)噸），焦炭總庫(kù)存為861.81萬(wàn)噸（同比增加37.38萬(wàn)噸）。

雖然從絕對(duì)值來(lái)看，雙焦庫(kù)存維持低位，下游對(duì)未來(lái)需求預(yù)期仍然悲觀，不愿主動(dòng)做庫(kù)存，但從趨勢(shì)上看，近兩年的產(chǎn)業(yè)主動(dòng)去庫(kù)似乎已經(jīng)接近尾聲，2023年年初和年末碳元素庫(kù)存水平基本持平。預(yù)計(jì)2024年庫(kù)存均值繼續(xù)下降空間有限，這意味著類似2023年二季度全產(chǎn)業(yè)鏈主動(dòng)去庫(kù)導(dǎo)致的大跌行情可能難以重現(xiàn)。不過(guò)，未來(lái)雙焦庫(kù)存的回補(bǔ)依然要取決于下游的實(shí)際利潤(rùn)以及訂單情況，在利潤(rùn)和訂單沒(méi)有明顯改善前，下游補(bǔ)庫(kù)空間可能也會(huì)比較有限。

目前暫時(shí)無(wú)法判斷新一輪補(bǔ)庫(kù)周期是否會(huì)開啟，因此難以單純依據(jù)低庫(kù)存來(lái)給出價(jià)格向上的觀點(diǎn)，但在一些重要的季節(jié)性補(bǔ)庫(kù)節(jié)點(diǎn)上，依然可以把握低庫(kù)存背景下產(chǎn)業(yè)季節(jié)性補(bǔ)庫(kù)帶來(lái)的機(jī)會(huì)。