在通脹和緊縮貨幣政策預期的雙重壓力下，近期股指出現大幅調整。自7月份以來，股指持續(xù)上揚，期間市場并未出現真正的調整走勢，當前股指調整幅度已達這波上漲行情38%的回撤位，短暫受到支撐，稍稍企穩(wěn)。不過考慮到政策面和技術面，我們認為當前調整行情遠未結束，即便急跌后出現反彈，但反彈過后仍有調整需求，年內行情不容樂觀。不過，當前只是調整行情，從長期角度來看，基本面仍然較好，市場并未轉向。

通脹和緊縮貨幣政策預期主導股指走勢

我們知道，在經濟數據好于預期以及外圍市場配合下股指走出了一波強勢上漲行情。不過10月份通脹的抬升速度超出市場預期，之前多數機構預計全年CPI高點將出現在三季度，機構認為CPI見頂的時間點不斷后移，從7月份到8月份，再到9月份，10月份仍創(chuàng)出了新高。那么11月份呢，會不會繼續(xù)創(chuàng)出新高呢，食品價格漲幅依然較大，需求持續(xù)上升同樣促使價格上升。當前通脹壓力的確超出了市場的預期，通脹始終有上行壓力，或將持續(xù)到明年一季度。

在這種背景下，市場對于緊縮性貨幣政策預期不斷增強。央行近期再次上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，回收流動性約3000億元。除此之外，自10月16日以來，央行已經連續(xù)四次在公開市場操作中實現凈回籠資金，公開市場操作連續(xù)凈回籠表明央行收縮銀根、管理通脹預期的政策意圖。政府頻繁強調未來物價上漲壓力不容忽視，央行也表示要創(chuàng)造條件引導貨幣政策常態(tài)化。即便從歷史經驗上看，2006、2007年在人民幣連續(xù)升值的背景下央行為控制通脹仍果斷連續(xù)加息八次。因此，如果擔憂熱錢涌入而放棄加息手段的可能性較低，中國的加息政策主要取決于通脹形勢的判斷。這一切都讓市場對于緊縮貨幣政策形成了一致預期，而短期內緊縮貨幣政策出臺的可能性不斷加大，這種預期勢必抑制股指的走勢。

股指在通脹壓力和緊縮貨幣政策預期壓力下面臨持續(xù)調整，但我們強調了這只是調整，并非反轉。因為我們知道當前全球流動性充裕是個既定事實，在這個背景下，新興市場更適合容納大量資金，而國內股市也是吸納大量資金的理想場所。貨幣緊縮政策更多是減緩增量而沒有辦法改變存量充裕這個事實。但緊縮貨幣政策預期增強時，股指走勢是進入了調整周期，而非反轉周期。

大宗商品調整走勢傳導股市

從近期大宗商品走勢和股市表現上看，兩者聯動性明顯增強，主要原因是兩者受制于同樣的宏觀環(huán)境影響。當前討論最多的通脹壓力和緊縮貨幣政策預期對于股市和期貨都產生了明顯的壓力。除了宏觀環(huán)境影響之外，兩個市場本身也存在互為影響效應，市場大幅波動會及時傳導影響。我們認為商品期貨市場前期漲勢過猛的一些品種調整時間周期也遠未結束，急跌只是釋放了短期內漲勢過猛的風險，但經過小幅休整之后，市場仍然需要較長時間進行調整來釋放價格泡沫風險。從兩個市場互為影響角度來看，商品期貨市場調整走勢也會傳導至股市，兩個市場共振會延續(xù)調整周期，我們必須理性看待調整周期的延長。

整體來說，我們將股指這次調整的時間周期延長至年內，從9月30日開始上拉的這波強勢行情持續(xù)了將近一個半月時間，那么，就不排除需要另外一個半月的時間來調整。上漲行情是流動性泛濫直接推動的，而隨著政府打壓通脹決心日益明確，緊縮貨幣政策將逐步出臺，期間不排除輔助以行政手段，在這種預期下，我們的確不能小看收緊流動性對于股市帶來的壓力，流動性泛濫推動的上漲行情很有可能以流動性緊縮調控來結束。我們需要重點關注的是政府后續(xù)收緊流動性政策力度到底有多大，仍然是一個預期問題，其將是年內影響股指走勢最為重要的因素。

操作思路上，由于單邊行情告一段落，投機操作難度無疑加大。對于短線投機者來說，也許低位搶反彈是不錯的想法，不過考慮到反彈幅度或許遠小于我們的預期，那么搶反彈的同時，我們不得不去考慮這樣的風險收益比是否值得我們去冒險。另外，前期瘋狂的市場造就了瘋狂的價差偏離，大量難得一見的套利機會蜂擁而至。不過，隨著市場回歸理性，伴隨著行情的調整，價差也逐漸回歸，套利機會也逐漸減少，但并非不存在，在較為劇烈的行情中，套利操作仍將是穩(wěn)健投資者的首選。