1.邏輯概述

1.1、供應(yīng)端矛盾仍存，加工費(fèi)反彈動(dòng)力不足

國(guó)產(chǎn)礦和進(jìn)口礦TC維持低位震蕩，鋅價(jià)高位震蕩，礦端利潤(rùn)高企下呈現(xiàn)供應(yīng)剛性，海內(nèi)外礦山擾動(dòng)不斷，進(jìn)入冬季礦山減產(chǎn)與冶煉廠冬儲(chǔ)，供應(yīng)短缺格局短期難以扭轉(zhuǎn)。鋅價(jià)高企帶動(dòng)冶煉端利潤(rùn)邊際修復(fù)，但加工費(fèi)TC尚未形成有效反彈，冶煉端仍維持較高利潤(rùn)倒掛，冶煉廠承壓產(chǎn)能釋放有限。

1.2、鋅價(jià)高企抑制采購(gòu)，需求回暖動(dòng)力不足

鋅價(jià)偏強(qiáng)運(yùn)行，下游畏高謹(jǐn)慎采購(gòu)，月初鋅錠社會(huì)庫(kù)存有所上升，前期國(guó)內(nèi)貨幣政策刺激和房地產(chǎn)市場(chǎng)利好情緒消化，實(shí)際政策落地仍需時(shí)間，盡管下游開(kāi)工在“搶出口”刺激下有所上升，但實(shí)際消費(fèi)仍較為低迷。

鋅礦供應(yīng)偏緊格局未變，加工費(fèi)反彈動(dòng)力不足，煉廠利潤(rùn)修復(fù)不及預(yù)期，鋅錠社會(huì)庫(kù)存快速回落；消費(fèi)淡季需求難見(jiàn)起色，地產(chǎn)終端利好政策落地仍需時(shí)間。整體來(lái)看，基本面供需雙弱與資金情緒擾動(dòng)下鋅價(jià)預(yù)期延續(xù)寬幅震蕩。

2. 供應(yīng)分析

2.1. 影響近期鋅礦加工費(fèi)最大因素是國(guó)內(nèi)鋅礦供應(yīng)偏緊

加工費(fèi)方面，現(xiàn)階段海外鋅礦供應(yīng)延續(xù)偏緊局面，外媒顯示海外年度TC談判落于165美元，也處于近三年低點(diǎn)，雖然礦冶雙方均沒(méi)有確認(rèn)，但倘若以165美元的TC成交，表明在現(xiàn)有價(jià)格下，礦冶各自處于盈利不豐且虧損不大境地。國(guó)內(nèi)加工費(fèi)同樣表現(xiàn)低位弱勢(shì)運(yùn)行，截至11月29日，國(guó)內(nèi)TC維持1600元/噸低位震蕩，仍處于近年新低。

生產(chǎn)方面，鋅礦供應(yīng)偏緊成為長(zhǎng)期支持鋅價(jià)重心的主要邏輯，國(guó)內(nèi)礦山進(jìn)行季節(jié)性停產(chǎn)操作，2024年上半年鋅礦供應(yīng)較為緊缺，下半年礦企利潤(rùn)高企下海外部分新增產(chǎn)能有所釋放，但考慮礦山達(dá)產(chǎn)并流入國(guó)內(nèi)仍需較長(zhǎng)時(shí)間，中短期內(nèi)供應(yīng)偏緊格局或?qū)⒊掷m(xù)。

據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，10月全國(guó)鋅精礦產(chǎn)量28.91萬(wàn)噸，較9月減產(chǎn)3.2萬(wàn)噸或9.9%，同比減產(chǎn)5.7萬(wàn)噸或16.5%。進(jìn)入10月，河北某礦企因事故停產(chǎn)，涉及產(chǎn)能達(dá)6萬(wàn)金屬?lài)?，此外受冬季氣候影響，?nèi)蒙古也有兩家礦企后續(xù)有停產(chǎn)計(jì)劃，涉及年產(chǎn)能1.5萬(wàn)金屬?lài)?，月?nèi)鋅精礦供應(yīng)有所回落。進(jìn)入11月，鋅精礦供應(yīng)預(yù)計(jì)逐漸減少，內(nèi)蒙古、西藏等地區(qū)部分礦山會(huì)因冬季氣溫太低而提前檢修停產(chǎn)，預(yù)計(jì)到11月末減少量明顯，其余地區(qū)主要礦山或處于平穩(wěn)運(yùn)行狀態(tài)。

進(jìn)口方面，根據(jù)最新海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024年10月進(jìn)口鋅精礦33.10萬(wàn)噸(實(shí)物噸)，10月環(huán)比9月降低18.17%(7.35萬(wàn)實(shí)物噸),同比降低23.85%；1-10月累計(jì)鋅精礦進(jìn)口量為318.39萬(wàn)噸(實(shí)物噸)，累計(jì)同比降低19.74%。進(jìn)入11月，隨著內(nèi)外比值回升，鋅礦進(jìn)口窗口重新開(kāi)啟，為鋅礦流入創(chuàng)造條件，但國(guó)內(nèi)冶煉廠產(chǎn)量維持低位且仍以采購(gòu)國(guó)產(chǎn)礦為主，預(yù)計(jì)11月鋅礦進(jìn)口增長(zhǎng)有限。

2.2. 煉廠檢修恢復(fù)推動(dòng)精鋅環(huán)比回升

2024年10月SMM中國(guó)精煉鋅產(chǎn)量50.82萬(wàn)噸，環(huán)比增加1萬(wàn)噸或2%，同比下降15%以上。進(jìn)入10月，國(guó)內(nèi)冶煉廠產(chǎn)量增加，主因湖南、陜西、河南、內(nèi)蒙古等地冶煉廠提產(chǎn)和檢修恢復(fù)貢獻(xiàn)主要增量，另外甘肅地區(qū)常規(guī)檢修和四川地區(qū)減產(chǎn)造成一定減量，整體來(lái)看產(chǎn)量繼續(xù)提升。

進(jìn)入11月，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量將近50萬(wàn)噸，環(huán)比下降1萬(wàn)噸以上或環(huán)比下降2.5%左右，累計(jì)同比下降6 %以上。整體來(lái)看，11月冶煉廠產(chǎn)量下降，減量主要集中在內(nèi)蒙古、甘肅、河南、四川等地部分冶煉廠檢修和減產(chǎn)，另外增量主要集中在內(nèi)蒙古、陜西、甘肅、湖南、云南等地。

根據(jù)最新得海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024年10月精煉鋅進(jìn)口5.77萬(wàn)噸，環(huán)比增加0.5萬(wàn)噸或環(huán)比增加9.47%，同比增加19.03%；1-10月精煉鋅累計(jì)進(jìn)口37.76萬(wàn)噸，累計(jì)同比增加23.43%。10月進(jìn)口窗口關(guān)閉，但前期鎖價(jià)貨物依然有持續(xù)流入，進(jìn)口量維持高位。

進(jìn)入11月，前期海外倫鋅持倉(cāng)集中度增加導(dǎo)致海外鋅價(jià)快速拉漲，但隨著LME月差結(jié)轉(zhuǎn)C，資金集中度下降，而國(guó)內(nèi)供應(yīng)偏緊延續(xù)疊加內(nèi)外反套資金拉漲，滬鋅月差back結(jié)構(gòu)強(qiáng)化，內(nèi)強(qiáng)外弱下，內(nèi)外比值有所修復(fù)，進(jìn)口窗口開(kāi)啟，疊加長(zhǎng)單流入部分，預(yù)計(jì)11月進(jìn)口量依然維持高位。

3.需求分析

3.1. 鋅價(jià)短期高位回落，下游消費(fèi)板塊開(kāi)工一般

鍍鋅：11月鋅價(jià)在偏緊供應(yīng)下延續(xù)高位震蕩，但鍍鋅板塊開(kāi)工卻呈現(xiàn)顯著回升，主要原因如下：首先，11月內(nèi)黑色價(jià)格穩(wěn)中有漲，鍍鋅管企業(yè)普遍反映訂單有所回暖，走貨量較好，大型企業(yè)開(kāi)工上升，部分企業(yè)可達(dá)到滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)；其次，月內(nèi)北方環(huán)保預(yù)警雖有延續(xù)，小廠受限有所減產(chǎn)，但環(huán)保升級(jí)對(duì)大廠影響較少，鍍鋅訂單向北方大廠或南方鍍鋅企業(yè)集中，整體開(kāi)工維持剛性。最后，11月末受?chē)?guó)際局勢(shì)影響，部分企業(yè)擔(dān)憂后續(xù)出口問(wèn)題，出口訂單交貨時(shí)間有所提前，傾向提升開(kāi)工而“搶出口”。進(jìn)入12月，北方天氣轉(zhuǎn)涼，項(xiàng)目施工基本開(kāi)始收尾工作，終端需求萎縮，鍍鋅開(kāi)工爬升驅(qū)動(dòng)不足，預(yù)期開(kāi)工率維持高位震蕩。后續(xù)關(guān)注“搶出口”訂單情況與環(huán)保擾動(dòng)。

壓鑄鋅合金：11月壓鑄鋅合金開(kāi)工整體表現(xiàn)維持前月平穩(wěn)態(tài)勢(shì)，一方面，本月鋅價(jià)延續(xù)高位震蕩，現(xiàn)貨價(jià)格居高不下，下游僅維持剛需采購(gòu)，企業(yè)開(kāi)工積極性較低，以消化成品庫(kù)存為主；另一方面，部分前期停產(chǎn)大廠本月復(fù)工，疊加終端部分企業(yè)或因今年過(guò)年較早的原因提前進(jìn)行采買(mǎi)備貨，訂單好轉(zhuǎn)對(duì)鑄鋅合金開(kāi)工構(gòu)成支撐。進(jìn)入12月，強(qiáng)基本面驅(qū)動(dòng)下鋅價(jià)或延續(xù)高位震蕩，疊加下游實(shí)際訂單持續(xù)疲軟，預(yù)期壓鑄鋅合金企業(yè)開(kāi)工率或邊際走弱。

氧化鋅：11月氧化鋅市場(chǎng)受鋅價(jià)高企影響，整體采買(mǎi)情緒仍不高，企業(yè)減產(chǎn)復(fù)產(chǎn)成為開(kāi)工率變動(dòng)的主旋律。隨著旺季接近尾聲，氧化鋅消費(fèi)增長(zhǎng)動(dòng)力不足，總體趨于平穩(wěn)，橡膠輪胎級(jí)訂單提供支撐，預(yù)計(jì)12月氧化鋅板開(kāi)工或延續(xù)震蕩走勢(shì)。

4.庫(kù)存分析

4.1. 近期國(guó)內(nèi)七地社庫(kù)有所回升

2024年11月期間，滬鋅社會(huì)庫(kù)存呈現(xiàn)先升后降趨勢(shì)，前期滬鋅消費(fèi)淡季顯現(xiàn)，疊加鋅價(jià)高企抑制采買(mǎi)，社會(huì)庫(kù)存持續(xù)回升；月末資金炒作下市場(chǎng)現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊顯現(xiàn)，貿(mào)易商積極出貨，倉(cāng)單持續(xù)流出，社會(huì)庫(kù)存快速回落。交易所庫(kù)存從9.1萬(wàn)噸去庫(kù)至7.7萬(wàn)噸附近。

4.2. 近期LME全球庫(kù)存維持在26萬(wàn)噸左右高位水平

（浙商期貨 蔣欣彬）