1、利用看跌期權(quán)套保

利用期權(quán)與期貨進(jìn)行套保的主要區(qū)別是：期貨鎖定價(jià)格，而期權(quán)鎖定的是最糟糕情況下的價(jià)格（當(dāng)然成本也更高），同時(shí)為進(jìn)一步的潛在盈利保留了余地。由于期權(quán)多頭擁有權(quán)力，因此通過(guò)買入看跌期權(quán)為投資組合進(jìn)行套保是具有吸引力的策略。

案例1：假設(shè)某機(jī)構(gòu)投資者有市值3000萬(wàn)元的現(xiàn)貨投資組合，其與滬深300指數(shù)的貝塔系數(shù)為1.2，滬深300指數(shù)目前點(diǎn)位3000點(diǎn)，滬深300股指期權(quán)的合約乘數(shù)為100元/點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)決定買入平值的看跌期權(quán)為投資組合套保，該看跌期權(quán)的價(jià)格為50點(diǎn)，delta為-0.48。

套期保值的實(shí)質(zhì)是使得（原始投資組合+看跌期權(quán)）組合頭寸的delta為0，因此需要買入的看跌期權(quán)手?jǐn)?shù)應(yīng)該為：（3000萬(wàn)*1.2）/（3000*0.48*100）=250手。套保成本=250*50*100=125萬(wàn)，占初始投資組合市值的4.17%。

由于上述組合的gamma風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法消除，因此delta其實(shí)是在變的，這就使得當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲的時(shí)候，整個(gè)組合頭寸變?yōu)閐elta買進(jìn)；當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌的時(shí)候，整個(gè)組合頭寸會(huì)變?yōu)閐elta賣出。因此，delta中性無(wú)法維持，這時(shí)需要對(duì)頭寸進(jìn)行調(diào)整。調(diào)整的策略是：

（1）當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲時(shí)，由于整個(gè)組合頭寸變?yōu)閐elta買進(jìn)，投資者可以將目前的看跌期權(quán)向上移倉(cāng)到較高的執(zhí)行價(jià)格上，這樣可以鎖定在現(xiàn)貨投資組合中已實(shí)現(xiàn)的盈利；或者在目前的基礎(chǔ)上買入更多的看跌期權(quán)使得整個(gè)組合頭寸的delta重新調(diào)整為0。

（2）當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌時(shí)，由于整個(gè)組合頭寸變?yōu)閐elta賣出，投資者可以將一部分看跌期權(quán)進(jìn)行平倉(cāng)使得整個(gè)組合頭寸的delta重新調(diào)整為0，這時(shí)可以取得一部分盈利；或者將目前的看跌期權(quán)向下移倉(cāng)到較低的執(zhí)行價(jià)格上。

2、利用看漲期權(quán)套保

投資者也可以通過(guò)賣出看漲期權(quán)對(duì)現(xiàn)貨投資組合進(jìn)行套保。

案例2：假設(shè)某機(jī)構(gòu)投資者有市值3000萬(wàn)元的現(xiàn)貨投資組合，其與滬深300指數(shù)的貝塔系數(shù)為1.2，滬深300指數(shù)目前點(diǎn)位3000點(diǎn)，滬深300股指期權(quán)的合約乘數(shù)為100元/點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)決定賣出平值的看漲期權(quán)為投資組合套保，該看漲期權(quán)的價(jià)格為50點(diǎn)，delta為0.52。

同樣，套期保值的實(shí)質(zhì)是使得（原始投資組合+看漲期權(quán)）組合頭寸的delta為0，因此需要賣出的看漲期權(quán)手?jǐn)?shù)應(yīng)該為：（3000萬(wàn)*1.2）/（3000*0.52*100）=230手。套保成本=-230*50*100=-115萬(wàn)，即初始時(shí)刻投資者有占初始投資組合市值的3.83%的收益。

同樣，由于上述組合的gamma風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法消除，因此delta其實(shí)是在變的，這就使得當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲的時(shí)候，整個(gè)組合頭寸變?yōu)閐elta賣出；當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌的時(shí)候，整個(gè)組合頭寸會(huì)變?yōu)閐elta買進(jìn)。因此，delta中性無(wú)法維持，這時(shí)需要對(duì)頭寸進(jìn)行調(diào)整。調(diào)整的策略是：

（1）當(dāng)標(biāo)的指數(shù)上漲時(shí)，由于整個(gè)組合頭寸變?yōu)閐elta賣出，投資者可以平倉(cāng)一部分看漲期權(quán)使得組合頭寸delta重新調(diào)整為0；或者將目前的看漲期權(quán)移倉(cāng)到較高的執(zhí)行價(jià)格上。

（2）當(dāng)標(biāo)的指數(shù)下跌時(shí)，由于整個(gè)組合頭寸變?yōu)閐elta買進(jìn)，投資者可以在目前的基礎(chǔ)上賣出更多的看漲期權(quán)使得組合頭寸的delta重新調(diào)整為0；或者將目前的看漲期權(quán)向下移倉(cāng)到較低的執(zhí)行價(jià)格上。

3、結(jié)論

相對(duì)來(lái)說(shuō)，利用買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保在保護(hù)價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也保留了價(jià)格上行所帶來(lái)的利潤(rùn)，在套保成本不是很高的情況下應(yīng)是最佳策略。利用賣出看漲期權(quán)進(jìn)行套保在套保初期有可觀的利潤(rùn)，可以抵御一部分價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)，但在價(jià)格大幅上行的情況下存在大量風(fēng)險(xiǎn)。另外，利用買入看跌期權(quán)策略進(jìn)行套保與利用賣出看漲期權(quán)進(jìn)行套保都涉及到delta中性調(diào)整，無(wú)疑會(huì)增加一定的套保成本。最后，進(jìn)行套保時(shí)對(duì)于期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的選取主要取決于投資者對(duì)套保成本與套保效率之間的比較以及投資者的意愿。