受多重利空影響，股指3月20日的長陽陣地功虧一簣，多頭向上壓力增大。我們認(rèn)為，在市場基本面情況出現(xiàn)有效轉(zhuǎn)變前，股指短期難回上升趨勢(shì)。

對(duì)于股指來說，最大的基本面就是市場的實(shí)際估值和市場預(yù)期合理水平的差距。經(jīng)歷了去年12月到春節(jié)前的上漲行情后，A股市場整體的估值水平有所修復(fù)，但仍然處于歷史低位。截至3月29日，滬深300指數(shù)的動(dòng)態(tài)市盈率為10.9X，市凈率為1.8X，不僅大幅低于歷史平均水平，也低于2012年的平均水平。但春季行情在節(jié)后就戛然而止說明市場的估值修復(fù)遇到了瓶頸。A股市場估值水平向海外成熟市場靠攏是必然趨勢(shì)，而投資主體對(duì)未來的預(yù)期將左右著市場的估值水平。

首先，經(jīng)濟(jì)當(dāng)前處于弱復(fù)蘇過程中。近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，未來復(fù)蘇的程度仍然存在較大的不確定，很多上市公司業(yè)績?cè)谀陥?bào)一季報(bào)仍難見到起色。對(duì)于長周期來說，經(jīng)濟(jì)增速放緩是趨勢(shì)。因此，相對(duì)保守的經(jīng)濟(jì)預(yù)期壓制了市場整體的估值水平。

其次，新一屆國家領(lǐng)導(dǎo)人上任后，改革成為了一個(gè)重要課題。國家的改革是為了消除經(jīng)濟(jì)增長的長期風(fēng)險(xiǎn)，因此經(jīng)濟(jì)發(fā)展重心要從強(qiáng)調(diào)增長轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)調(diào)整。在這一背景下，上市公司業(yè)績?cè)鲩L放緩和對(duì)資金需求加大的矛盾增大，從而對(duì)市場估值形成了不利影響。

再次，銀監(jiān)會(huì)對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的新規(guī)給金融行業(yè)的估值戴上了“緊箍咒”。雖然這一條例有利于理財(cái)產(chǎn)品市場的規(guī)范和長遠(yuǎn)發(fā)展，但同時(shí)也制約了金融機(jī)構(gòu)短期資產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的快速擴(kuò)張，給上市公司業(yè)績保持高速增長造成負(fù)面影響。雖說銀行板塊是市場估值的一個(gè)短板，但改革短期影響將制約板塊整體估值水平的修復(fù)。

最后，國家對(duì)于房地產(chǎn)市場的調(diào)控強(qiáng)化并最終落實(shí)到稅收等制度上，也是新政府改革的一個(gè)重要方向。在“國五條”出臺(tái)后，京粵滬率先出臺(tái)了細(xì)則，其對(duì)于限購限貸乃至后續(xù)措施的強(qiáng)化對(duì)房地產(chǎn)板塊的利空作用不容忽視。這對(duì)家電、建材等相關(guān)消費(fèi)板塊都將有一定的影響，最終市場將下調(diào)對(duì)這些板塊估值的預(yù)期。

此外，政策對(duì)于市場整體供求狀態(tài)的影響也不利于市場整體估值水平提升。從4月起，證監(jiān)會(huì)對(duì)于IPO審查將進(jìn)入抽查自查材料階段，而審查的進(jìn)度將直接成為IPO開閘的一個(gè)重要參考。IPO一旦重啟，800多家排隊(duì)上市的企業(yè)，將給市場供給端帶來巨大壓力。

當(dāng)前股指運(yùn)行中樞將在持續(xù)的寬幅振蕩中進(jìn)一步回落，短期多頭處于背水一戰(zhàn)的境地。滬深300指數(shù)在2450—2480一線技術(shù)面意義重大。一旦陷落，股指下行空間將再度打開。