芝商所（CME Group）的股指期貨和國(guó)債期貨品種是目前境外市場(chǎng)運(yùn)行最成熟的兩大金融期貨品種，也是國(guó)內(nèi)投資者參與境外期貨交易優(yōu)先選擇的金融期貨品種。我們將選擇中金所股指期貨和國(guó)債期貨合約與芝商所對(duì)應(yīng)合約進(jìn)行對(duì)比，以幫助投資者在參與境外金融期貨交易前先做好理論的鋪墊。本次比較對(duì)象為中金所的滬深300股指期貨合約與芝商所的S&P 500股指期貨合約。

標(biāo)的指數(shù)

股指期貨合約設(shè)計(jì)的首要問(wèn)題就是標(biāo)的指數(shù)的選擇。一般來(lái)講，標(biāo)的指數(shù)應(yīng)該是成份股指數(shù)，同時(shí)應(yīng)當(dāng)合理地覆蓋大多數(shù)市值較大的上市公司。S&P 500指數(shù)覆蓋美國(guó)股票市場(chǎng)80%左右市值，滬深300指數(shù)覆蓋滬深市場(chǎng)60%左右市值。中美股指期貨合約設(shè)計(jì)秉承了共同的出發(fā)點(diǎn)，就是既能夠發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，又覆蓋大多數(shù)市值較大的上市公司，以防止指數(shù)由于含有小盤(pán)股或不活躍股票而被操縱。

合約面值

芝商所S&P 500股指期貨有標(biāo)準(zhǔn)合約和E-mini合約兩種類型。S&P 500標(biāo)準(zhǔn)合約合約面值為250美元乘以指數(shù)點(diǎn)，E-mini合約合約面值為50美元乘以指數(shù)點(diǎn)。以指數(shù)點(diǎn)1800點(diǎn)，人民幣兌美元匯率6.15計(jì)算，芝商所S&P 500標(biāo)準(zhǔn)合約和E-mini合約合約面值分別約為人民幣270萬(wàn)元和人民幣54萬(wàn)元。中金所滬深300股指期貨合約面值約為人民幣72萬(wàn)元（以指數(shù)點(diǎn)2400點(diǎn)計(jì)算）。就合約面值比較，中金所股指期貨與芝商所S&P 500 E-mini合約面值接近。投資者參與時(shí)可先參與E-mini合約交易，這樣適應(yīng)性更強(qiáng)。實(shí)質(zhì)上美國(guó)市場(chǎng)S&P500 E-mini合約參與度也遠(yuǎn)大于S&P500標(biāo)準(zhǔn)合約。下文我們的討論也集中于S&P 500 E-mini合約與滬深300股指期貨之間。

保證金水平

該因素決定交易的杠桿程度，尤其為投機(jī)交易者所關(guān)心。

首先需要闡明的是芝商所保證金不是按照一定比例來(lái)收取，而是一段時(shí)期內(nèi)每手合約固定一個(gè)數(shù)額，該數(shù)額有一個(gè)專門(mén)的委員會(huì)來(lái)討論制定。在該委員會(huì)開(kāi)會(huì)討論改變之前，無(wú)論指數(shù)點(diǎn)位上漲還是下跌，每手合約的保證金是固定不變的。以S&P 500 E-mini合約為例，2013—2014年度每手合約初始保證金4510美元，維持保證金4100美元。無(wú)論價(jià)格是1700點(diǎn)還是1800點(diǎn)，保證金都是這個(gè)水平。這一點(diǎn)與國(guó)內(nèi)滬深300股指期貨按比例收取，指數(shù)漲保證金上漲，指數(shù)跌保證金下降是不同的。

在各自現(xiàn)行的保證金水平下，S&P 500 E-mini合約杠桿約為4510/（1800×50）≈5%，滬深300股指期貨保證金水平為12%。就合約本身杠桿來(lái)講，S&P 500 E-mini合約高于滬深300股指期貨。

期現(xiàn)基差

該因素主要反映股指期貨和現(xiàn)貨指數(shù)之間的關(guān)系，為套期保值者和套利交易者所關(guān)心。

首先考察期現(xiàn)價(jià)格的貼合程度，即相關(guān)系數(shù)（范圍-1到1，-1為完全不相關(guān)，1為完全相關(guān)）。選取S&P 500股指期貨和S&P 500指數(shù)2006年至今的價(jià)格，計(jì)算可得期現(xiàn)相關(guān)系數(shù)為0.9993。選取滬深300股指期貨上市至今價(jià)格與同期滬深300指數(shù)價(jià)格，計(jì)算可得相關(guān)系數(shù)為0.9990，中美股指期貨都做到了期現(xiàn)高度相關(guān)。

其次考察期現(xiàn)價(jià)格的升貼水狀況。定義基差率=（期貨價(jià)格-指數(shù)價(jià)格）/指數(shù)價(jià)格×100%。基差率為正表明期貨價(jià)格升水，基差率為負(fù)表明期貨價(jià)格貼水。同樣選取S&P 500股指期貨和指數(shù)2006年至今價(jià)格，滬深300股指期貨上市至今期貨和指數(shù)價(jià)格，計(jì)算可得：

可以看出，S&P 500股指期貨貼水可能性更大，滬深300股指期貨升水概率更高，這一點(diǎn)在進(jìn)行套期保值和套利交易時(shí)需要引起注意。

本文我們只選擇了芝商所的S&P 500股指期貨一個(gè)品種進(jìn)行分析。芝商所還有道指股指期貨、納斯達(dá)克股指期貨，這些品種都是投資者參與境外交易時(shí)可交易的對(duì)象。