受經(jīng)濟(jì)低迷和流動(dòng)性寬松的影響，4月以來(lái)，國(guó)債期貨開(kāi)啟了一波單邊上漲的行情。后期來(lái)看，雖然國(guó)內(nèi)的整體經(jīng)濟(jì)仍然有下行的風(fēng)險(xiǎn)，但是PMI數(shù)據(jù)連續(xù)三個(gè)月上漲，貿(mào)易數(shù)據(jù)大幅回暖，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)良好。加上后期流動(dòng)性有緊缺的風(fēng)險(xiǎn)，利率有所反彈，國(guó)債期貨短期內(nèi)回調(diào)的概率較大。

數(shù)據(jù)向好提振投資信心

首先我們重溫一下4月公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。一季度的GDP增速只有7.36%，CPI和PPI分別是2.38%和-2.3%，貿(mào)易額同比更是為-8.95%，創(chuàng)2009年10月以來(lái)的新低。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不好意味著實(shí)體經(jīng)濟(jì)萎靡，但是5月公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相對(duì)要體面得多。雖然CPI和PPI數(shù)據(jù)還是一如既往的低迷，但是PMI連續(xù)三個(gè)月上漲，貿(mào)易數(shù)據(jù)大幅回暖都提振了市場(chǎng)的信心。雖然受房地產(chǎn)低迷的影響，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍然處在下行通道之中，但是國(guó)家出臺(tái)了一系列的措施來(lái)微調(diào)經(jīng)濟(jì)，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行的可能微乎其微。

在這種環(huán)境下，資金可能追逐其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)債的熱情可能會(huì)降溫，國(guó)債期貨的價(jià)格將會(huì)受到抑制。

資金需求消化貨幣投放

公開(kāi)市場(chǎng)上，5月20日和22日央行分別有總額為1000億和850億元的正回購(gòu)到期，即上周有總額1850億元的貨幣重新流入市場(chǎng)。同樣是這兩天，央行分別只進(jìn)行了總額為350億元和300億元人民幣的正回購(gòu)，即上周央行只向市場(chǎng)收回總額為650億元的流動(dòng)性。上周共有1200億元的流動(dòng)性流入市場(chǎng)，臨近月末和端午節(jié)，再加上5月是財(cái)政繳款的高峰期，央行增加流動(dòng)性安撫市場(chǎng)也在意料之中。

此外，本周只有27日有總額為500億元的正回購(gòu)到期。此后直到6月19日為止的6次正回購(gòu)的量都不大，分別只有600億元、600億元、970億元、870億元、350億元、300億元。因此后期央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)增加流動(dòng)性的潛力很小，降低流動(dòng)性的可能性卻很大。

此外，中央銀行近期向國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行發(fā)放了3000億元的再貸款，而不是市場(chǎng)傳聞的5000億元。雖然3000億元的再貸款投放為市場(chǎng)投入了大量的流動(dòng)性，但是這部分資金主要是國(guó)家向棚戶區(qū)改造投入的資金。因此這部分流動(dòng)性對(duì)于債券市場(chǎng)的影響相對(duì)較小，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)的影響短時(shí)間也很難顯現(xiàn)。

從利率來(lái)看，隔夜、1周、2周同業(yè)拆借利率都有反彈的趨勢(shì)。因?yàn)樵履┢髽I(yè)會(huì)計(jì)結(jié)算習(xí)慣，流動(dòng)性往往趨緊，資金利率往往會(huì)走高，對(duì)于國(guó)債也將產(chǎn)生利空的影響。

結(jié)論

我們認(rèn)為，雖然整體上中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處在下滑通道之中，但是近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)較前期有所好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)的信心得到了提振。此外，由于保增長(zhǎng)的需要，一旦后期經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑，國(guó)家有出臺(tái)政策刺激經(jīng)濟(jì)的需要，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)可能出現(xiàn)小幅的反彈，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)債的追捧可能短時(shí)間內(nèi)有所下降。

此外，從流動(dòng)性上來(lái)看，近期央行正回購(gòu)到期向市場(chǎng)凈投放1200億元的流動(dòng)性，加上中央銀行向國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行發(fā)放3000億元的再貸款，短期內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性較為寬裕。但是5月是財(cái)政繳款的高峰期，加上臨近月末和端午節(jié)，市場(chǎng)對(duì)于資金的需求增加，對(duì)于國(guó)債期貨的價(jià)格將會(huì)形成一定的壓力。

綜上所述，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有所好轉(zhuǎn)，臨近月末和節(jié)假日，流動(dòng)性有所偏緊，國(guó)債期貨上漲乏力，向下調(diào)整的概率較大。