據(jù)了解，次貸危機(jī)充分暴露了美國(guó)場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)雙邊清算制度的缺陷，場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)對(duì)金融體系的沖擊，讓各國(guó)的監(jiān)管部門已經(jīng)意識(shí)到對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管的必要性。2010年美國(guó)通過了《多德—弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》為場(chǎng)外金融衍生品交易監(jiān)管提供了新的框架，對(duì)中央清算制度的推行成為制度完善工作的重中之重。而今年以來，歐洲地區(qū)、日本也紛紛邁出了推行類似法規(guī)條款的步伐。

Martell表示，可以說，中央對(duì)手方制度是金融市場(chǎng)防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重器，是牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)底線的制度保障。清算所的中央對(duì)手方機(jī)制能夠處理好因過度復(fù)雜導(dǎo)致的金融系統(tǒng)脆弱性問題，它通過消除違約導(dǎo)致連鎖反應(yīng)出現(xiàn)的威脅，降低了金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也將風(fēng)險(xiǎn)集于自身，變成了金融體系中的潛在風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)。據(jù)了解，目前世界上很多國(guó)家地區(qū)都通過清算所作為中央對(duì)手方對(duì)場(chǎng)外產(chǎn)品集中清算，金融風(fēng)險(xiǎn)能夠被及時(shí)發(fā)現(xiàn)、及時(shí)處置并化解，該制度已被稱為全球公認(rèn)的金融市場(chǎng)防范系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)重器。中央對(duì)手方清算模式正在以絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)取代雙邊清算模式。

“但是，中央對(duì)手方在降低金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)敞口的同時(shí)也會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)集于自身，中央對(duì)手方便也成了金融體系中的潛在風(fēng)險(xiǎn)環(huán)節(jié)，所以他們的一舉一動(dòng)也受到監(jiān)管部門的高度關(guān)注。”Martell告訴記者，美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）和美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）等監(jiān)管部門在對(duì)清算所的監(jiān)督管理過程中，也總是對(duì)清算所使用的風(fēng)險(xiǎn)模型格外關(guān)注，以確保清算所能夠處理好自己的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

據(jù)期貨日?qǐng)?bào)記者了解，美國(guó)在推行中央清算制度時(shí)首先鎖定了危機(jī)中導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)和擴(kuò)散的信用違約掉期（下稱CDS）。歐洲在推行強(qiáng)制清算義務(wù)相關(guān)法規(guī)時(shí)，沿用了與美國(guó)相似的階段推進(jìn)法，也從CDS與利率互換（IRS）開始，逐步擴(kuò)大場(chǎng)外衍生品在清算所集中清算的范圍。對(duì)此，Martell認(rèn)為，考慮到CDS的復(fù)雜程度，場(chǎng)外市場(chǎng)的參與者很難對(duì)CDS這類產(chǎn)品有較為全面的了解，更不用說對(duì)它進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)管理，而監(jiān)管者也面臨一樣的處境，這也許就是CDS首當(dāng)其沖的原因。

Martell補(bǔ)充道，“為了避免信用違約風(fēng)險(xiǎn)，目前很多非強(qiáng)制清算的合約也會(huì)主動(dòng)要求在清算所清算。因?yàn)樵谇逅闼?，一些風(fēng)險(xiǎn)是可以被集中對(duì)沖掉”。他解釋說，一些產(chǎn)品單獨(dú)交易的時(shí)候很難對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。如果交易對(duì)手方在場(chǎng)外自行通過ESDA協(xié)議交易，很可能需要同時(shí)簽訂多份合約，交易雙方對(duì)自己所擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的了解程度也有限。但是如果通過清算所交易，清算所的集中管理，不但可以使風(fēng)險(xiǎn)透明化，效率也會(huì)大幅提高。

C 進(jìn)一步提高 場(chǎng)外市場(chǎng)的透明度

中國(guó)的場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)已經(jīng)有了初步發(fā)展，Martell認(rèn)為，中國(guó)也應(yīng)該鼓勵(lì)場(chǎng)外金融衍生品集中清算。他表示，目前，中國(guó)場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)上的交易者能夠通過財(cái)務(wù)報(bào)表了解到的企業(yè)信息十分有限。如果交易者不了解交易對(duì)手的信用情況，就沒有太高的交易意愿，場(chǎng)外市場(chǎng)的活躍度就難以提升，流動(dòng)性也很難保證。

“如果大家都通過中央對(duì)手方進(jìn)行交易，即便清算所不能給出非常詳盡的信息，清算所可以提供的那部分信息對(duì)于交易來說也已經(jīng)足夠，至少交易者心里對(duì)他們面對(duì)的信用風(fēng)險(xiǎn)程度了然于胸。”Martell說，市場(chǎng)透明度得到提高，交易產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)也被減弱。這就會(huì)促使更多的人放心地進(jìn)入場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行交易，市場(chǎng)參與者的數(shù)量也會(huì)不斷增加。

“此外，證監(jiān)會(huì)也可以通過對(duì)清算所的監(jiān)管實(shí)現(xiàn)提高對(duì)市場(chǎng)的了解程度，更容易弄清楚市場(chǎng)究竟發(fā)生了什么？真實(shí)情況是怎樣的？這都將對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生積極的影響。”Martell說道。

據(jù)了解，今年8月初，作為我國(guó)獨(dú)立運(yùn)行的專業(yè)清算機(jī)構(gòu)，上海清算所正式開展國(guó)內(nèi)首批場(chǎng)外大宗商品金融衍生品清算業(yè)務(wù)—人民幣鐵礦石掉期和人民幣動(dòng)力煤掉期中央對(duì)手清算業(yè)務(wù)。這在填補(bǔ)我國(guó)場(chǎng)外金融要素市場(chǎng)空白的同時(shí)，管理層也意識(shí)到場(chǎng)外市場(chǎng)的意義和重要性，目前起草的期貨法已經(jīng)考慮把場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)納入調(diào)整范圍。

Martell坦誠(chéng)地表示，中國(guó)地域廣闊，金融業(yè)發(fā)展迅速，全國(guó)范圍只有一家清算所還不夠。他用手勢(shì)比劃著大小解釋說，因?yàn)橐患仪逅闼軌蛑涞馁Y源是有限的，難免會(huì)出現(xiàn)地域問題帶來的局限性。如果將全國(guó)范圍的金融衍生品交易集中在一家清算所清算，在效率和公平上難免有失偏頗?！岸腋匾囊稽c(diǎn)是，失去市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，就失去了提升效率和不斷改進(jìn)的動(dòng)力，這就很難使全國(guó)范圍的金融衍生品交易都受其益。”

目前全球的期貨交易所中有兩種主流的清算模式，一是中央對(duì)手方存在于期貨交易所外的專門清算機(jī)構(gòu)的平行模式。例如，英國(guó)、法國(guó)采用的均為平行的結(jié)構(gòu)模式，其清算所獨(dú)立于期貨交易所之外，為期貨交易所提供清算服務(wù)。倫敦金屬交易所（LME）和倫敦國(guó)際金融期貨交易所（LIFFE）都只負(fù)責(zé)交易服務(wù)，清算服務(wù)則由外部清算所提供。二是期貨交易所內(nèi)部設(shè)有清算部門或擁有全資子公司的垂直模式，主要指交易和清算一體式服務(wù)。美國(guó)和中國(guó)主流的方式則是混合一體式，例如，芝商所(CME group)、洲際交易所(ICE)和中國(guó)的上海期貨交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所，則是在內(nèi)部設(shè)有清算部門。

然而，對(duì)于中國(guó)將中央對(duì)手方設(shè)置為獨(dú)立的公司，還是維持現(xiàn)在垂直于交易所的部門，我國(guó)一直存在爭(zhēng)議。

“交易所的產(chǎn)品沒有必要特意交給外部的專門清算機(jī)構(gòu)?！盡artell表示，中國(guó)像大連商品交易所、鄭州商品交易所，其清算部門對(duì)交易所商品的交易進(jìn)行清算更為合適。他解釋說，因?yàn)榻灰姿鶎?duì)他們自身產(chǎn)品和會(huì)員的了解更為深入，這些都可以幫助他們更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和清算工作。

此外，交易所肩負(fù)有維持市場(chǎng)秩序的責(zé)任，發(fā)揮該職能也需要清算機(jī)構(gòu)提供相關(guān)的頭寸信息。所以，Martell認(rèn)為，從監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管理角度而言，交易所都需要有自己內(nèi)部獨(dú)立的清算部門。“雖然不清楚目前這兩種清算模式在世界市場(chǎng)中各自的占比，但是至少大部分的期貨交易所都是自行清算本交易所的交易?！?/div>