上半年，國債期貨基本呈現(xiàn)出振蕩格局，以5年期國債期貨加權(quán)價為例，年初在96.8附近，最高99.5，最低95.5，當前在96.2附近。年初期債的中期行情趨勢較為明顯，而近期國債期貨并沒有明顯的趨勢，以區(qū)間振蕩為主，與之前相比，振蕩區(qū)間明顯收窄。短期來看，市場對基本面和貨幣政策的反應(yīng)越來越弱，地方債影響也逐漸被市場消化，期債或?qū)⒗^續(xù)盤整。中長期看，在基本面無明顯改善的情況下，期債仍有做多機會。

上周四，央行在連續(xù)9周暫停公開市場操作后，進行了7天350億元逆回購操作，中標利率2.7%。周二，央行繼續(xù)進行7天500億元逆回購，中標利率下行至2.5%。逆回購的重啟與當前資金面略上行有關(guān)，央行有意維持短期資金面的穩(wěn)定。上周五，央行加量續(xù)作MLF，并將期限延長至6個月，利率也下行至3.35%，進一步為市場提供了中期流動性。同時，在逆回購以及加量MLF以后，市場曾預(yù)期降息、降準推后，不過央行意外地在上周六宣布降息25BP和定向降準50BP，這是自2008年以來央行首次實施雙降，為市場提供長期流動性。

上周央行分別為市場注入短期資金、中期資金以及長期資金，無論是力度還是頻率，均超出市場預(yù)期，但是國債期貨僅日內(nèi)沖高回落，說明市場對常規(guī)的貨幣政策已經(jīng)逐漸“審美疲勞”，未來常規(guī)貨幣政策對市場影響也將較為有限。

6月中旬宏觀和金融經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布，近期匯豐PMI預(yù)覽值以及工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)公布，這些數(shù)據(jù)說明無論是制造業(yè)還是工業(yè)企業(yè)，微觀經(jīng)濟依舊乏善可陳，經(jīng)濟下行風險仍較大。唯一的亮點是地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的回暖，不過一方面考慮到其統(tǒng)計數(shù)據(jù)多為一二線城市，而三四線城市與其分化嚴重，另一方面考慮地產(chǎn)商拿地意愿和新開工均沒有太大亮點，地產(chǎn)行業(yè)短期內(nèi)仍難發(fā)生實質(zhì)性好轉(zhuǎn)。

期債上半年連續(xù)兩次調(diào)整都與地方債發(fā)行有一定關(guān)系：第一次調(diào)整源于市場對利率債供需失衡較為擔心，第二次調(diào)整則源于地方債發(fā)行規(guī)則制定后的調(diào)整。

當前，央行貨幣政策方向未變，投資者會依據(jù)市場情況調(diào)整其資金分配額度，供需失衡對債市的影響漸小。同時，地方債發(fā)行規(guī)則對國債收益率的影響漸弱。地方債發(fā)行要與國債收益率掛鉤，這使得地方債發(fā)行利率低于市場預(yù)期的收益率。對投資者而言，提升國債收益率無疑是更好的選擇。隨著各地地方債發(fā)行利率相繼確定，如果國債收益率發(fā)生大幅波動，勢必影響地方債的發(fā)行利率，導(dǎo)致不同地區(qū)地方債收益率相差較大，這種情況較難出現(xiàn)。因此，從地方債定價角度看，國債收益率短期亦難大幅波動。

總體上，當前債市對多空消息反應(yīng)均不太敏感，市場缺乏明確的促發(fā)因素，中長端收益率或難發(fā)生明顯變動。短期內(nèi)，國債期貨依舊會處于振蕩平臺之中，投資者可少做多看。中長期內(nèi)，一方面考慮基本面和貨幣政策仍支持債市收益率的下行，另一方面期限利差屬于偏高水平，中長端有較好的安全邊際，投資者亦可輕倉試多。