事件:

杉杉股份(600884)公布2015年中報。 2015年上半年， 公司實現(xiàn)營業(yè)收入18.71億元，同比略降0.09%；實現(xiàn)營業(yè)利潤7.15億元，同比大幅增長502.74%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤6.11億元，同比大幅增長413.79%；實現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤率8506萬元，同比下降28.70%，基本每股收益1.49元。

點評:

營收總體基本持平。2015年上半年，公司實現(xiàn)營收18.71億元，同比略降0.09%，而公司14年下半年剔除了針織品業(yè)務，故剔除該業(yè)務影響后營收實際較去年同期增長23.65%，主要是正極材料業(yè)績大幅提升所致。單季度營收顯示：公司1-4季度營收總體逐步增長。15年上半年，公司資產(chǎn)減值損失1155萬元，同比大幅下降54.26%，主要是存貨跌價損失大幅降低所致；營業(yè)外收入302萬元，同比下降48.06%。

銷量增長致鋰電材料業(yè)績增長 預計15年下半年增長延續(xù)。2015年上半年，公司鋰電材料業(yè)務合計營收15.21億元，同比大幅增長32.03%，而營收占比自2011年以來持續(xù)大幅提升，由11年的38.55%大幅提升至15年上半年的81.31%，鋰電材料業(yè)績增長主要是產(chǎn)品銷量增長所致，上半年鋰電材料業(yè)務合計銷量17354萬噸，同比大幅增長36.92%，其中正極材料增長最為顯著，而營收增速低于銷量增速顯示材料均價總體仍在下滑。

正極材料恢復高增長 預計下半年增長持續(xù)。2014年，公司正極材料業(yè)務營收增速為14.90%，較13年的76.98%顯著回落。15年上半年，公司正極公司主營業(yè)務收入10.27億元，同比大幅增長48.29%，合計銷量8068噸，同比大幅增長49.44%，顯示正極材料均價已總體基本持平。公司正極材料大幅增長主要是正極公司繼續(xù)加大了市場開拓力度，同時14年開拓的客戶和研制的新產(chǎn)品逐步產(chǎn)生效益，上半年公司客戶結構得以進一步改善，其中前十大客戶營收占比較14年上半年顯著提升。另外，14年湖南杉杉在長沙市寧鄉(xiāng)縣啟動了一期年產(chǎn)1.5萬噸正極材料的建設，目前該項目已部分投產(chǎn)，并計劃在15年內全部投產(chǎn)。由于寧鄉(xiāng)產(chǎn)能擴產(chǎn)項目定位于一線電池廠商，伴隨其產(chǎn)能逐步釋放，預計正極材料業(yè)務下半年業(yè)績仍將延續(xù)高增長。同時，正極材料主體湖南杉杉新材料擬通過整體變更的方式改制設立股份有限公司，并在符合相關政策和條件成熟時申請在新三板掛牌，一方面可拓展融資渠道，提升企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力；二是利于引進戰(zhàn)略投資者，提升管理水平。如實現(xiàn)掛牌，預計將對公司及股東利益產(chǎn)生積極影響。

負極材料價格回落 量增促其營收增長。2014年，公司負極材料業(yè)務營收增速為13.42%,15年上半年實現(xiàn)主營業(yè)務收入4.21億元，同比增長11.52%，總體延續(xù)了平穩(wěn)增長趨勢。15年上半年，負極公司實現(xiàn)銷量7197噸，同比大幅增長30.90%，顯示產(chǎn)品價格大幅下降，主要是部分產(chǎn)品同質化嚴重導致價格大幅下降。公司負極材料產(chǎn)品核心優(yōu)勢在于人造石墨，目前人造石墨在新能源汽車動力電池領域的優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，預計人造石墨在動力電池中的市場份額將提示，同時伴隨15年下半年幾款新產(chǎn)品有望實現(xiàn)量產(chǎn)，預計公司負極材料仍將延續(xù)穩(wěn)步增長趨勢。另外為彌補產(chǎn)能不足，公司在寧波啟動了年產(chǎn)3.5萬噸鋰離子電池負極材料成品加工項目，目前已通過環(huán)評，項目總體穩(wěn)步推進中。

電解液增量不增收。14年公司電解液業(yè)務營收同比下降7.74%，而15年上半年電解液實現(xiàn)主營業(yè)務收入7279萬元，同比下降11.00%，顯示電解液業(yè)績跌勢延續(xù)。15年上半年公司電解液實現(xiàn)銷量2089噸，同比增長17.49%，銷量不及市場預期。結合營收與銷量增速，顯示電解液產(chǎn)品價格下滑顯著，主要系產(chǎn)能增長顯著致行業(yè)競爭加劇，從而導致產(chǎn)品價格大幅下滑。預計電解液價格仍未觸底，特別是中低端產(chǎn)品同質化現(xiàn)象較為嚴重，總體預計15年下半年不容樂觀。

加速布局新能源汽車業(yè)務 定增加碼新能源汽車籌碼。2014年為我國新能源汽車啟動元年，全年產(chǎn)量8.40萬輛；15年以來，受政策持續(xù)出臺、行業(yè)技術進步以及產(chǎn)品逐次豐富等多因素影響，我國新能源汽車持續(xù)高增長，15年1-7月合計產(chǎn)量9.89萬輛，同比增長3倍，且單月產(chǎn)量連續(xù)兩月超過2萬輛?；诮煌茉磻?zhàn)略轉型、生態(tài)文明建設及經(jīng)濟結構轉型，中長期我們堅定看好新能源汽車發(fā)展前景。公司基于新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景，同時結合現(xiàn)有鋰電池材料的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，積極向下游新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈延伸，提出以互聯(lián)網(wǎng)+工業(yè)4.0的全新發(fā)展思路布局新能源汽車產(chǎn)業(yè)，致力于打造新能源汽車綜合解決方案供應商。具體措施及發(fā)展方向為：逐步形成整車研發(fā)制造、動力總成系統(tǒng)集成、新能源汽車專用底盤研發(fā)、充換電基礎設施建設、三電系統(tǒng)維護等較完整的產(chǎn)業(yè)體系，并整合現(xiàn)有的鋰電材料產(chǎn)業(yè)及金融支持服務能力，推進新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同發(fā)展。在整車研發(fā)與制造方面，公司15年1月以寧波杉杉電動汽車技術發(fā)展有限公司為主體與內蒙古第一機械集團有限公司和北奔重型汽車集團有限公司合資成立了“內蒙古青杉汽車有限公司”，公司持股占比60%，目前新廠房已開始動工建設。目前，公司新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈布局重點聚焦于新能源汽車動力總成系統(tǒng)研發(fā)和市場運營推廣服務兩大中心。為實現(xiàn)上述新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，15年5月6日，公司公布了非公開發(fā)行股票預案：發(fā)行價格為22.97元/股，擬發(fā)行數(shù)量1.5億股，募集資金總額為34.46億元，而發(fā)行對象為杉杉控股、華夏人壽和天安保險3名特定投資者，其中杉杉控股認購9000萬股，限售期為發(fā)行結束日起3年不得轉讓。募投項目為年產(chǎn)3.5萬噸鋰離子動力電池材料、新能源汽車關鍵技術研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目和補充流動資金，項目投資總額為51.33億元。

維持“增持”投資評級。 暫不考慮非公開發(fā)行對公司股本攤薄的影響， 預測公司2015年、 2016年EPS分別為1.71元和1.21元，按8月7日30.90元收盤價計算，對應PE分別為18.11和25.48倍。目前估值較為合理，維持“增持”投資評級。

風險提示： 國內外經(jīng)濟下滑超預期； 行業(yè)競爭加?。恍履茉雌囘M展低于預期；項目進展低于預期。