匯川技術(shù)(300124)

上半年業(yè)績略低于預(yù)期，增長主要來自新能源汽車及通用伺服領(lǐng)域。公司上半年凈利潤僅增長 9.39%，低于我們此前預(yù)期，主要原因是公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于電梯、起重、機(jī)床、塑膠、印刷包裝、紡織化纖、汽車等各行各業(yè)，受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較大。 2015 年上半年，公司的電梯一體化與通用變頻器產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入 3.8 億元、 2.1 億元， 均較上年同期略有下降；注塑機(jī)專用伺服產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入 7420 萬元，同比下降約 18%；光伏逆變器實(shí)現(xiàn)收入 1000 萬元，同比下滑 80%。但公司的通用伺服產(chǎn)品收入超過 1 億元，同比增長 75%；新能源汽車電機(jī)控制器等產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入約 1.6 億元，同比增長近 70%；成為公司主要利潤增長點(diǎn)。

銷售毛利率呈平緩下降態(tài)勢，但盈利仍然豐厚。公司綜合毛利率從2013 年上半年的 54.08%降至目前的 49.49%，同比、環(huán)比均呈緩慢下降態(tài)勢，競爭壓力及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整應(yīng)是導(dǎo)致毛利率下降的主要原因。

由于公司變頻器類產(chǎn)品毛利率相對(duì)較高，隨著其他產(chǎn)品收入占比提升，公司的綜合毛利率未來仍可能繼續(xù)下滑，但由于公司產(chǎn)品具有較高技術(shù)壁壘，預(yù)計(jì)盈利能力仍然能保持較高水平。

技術(shù)優(yōu)勢明顯，公司長期發(fā)展勢頭良好。 上半年，公司的研發(fā)投入占銷售收入的比重繼續(xù)保持在 10%附近。在工業(yè) 4.0 領(lǐng)域，公司積極推進(jìn)機(jī)器人專用控制器、高性能伺服系統(tǒng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)軟件產(chǎn)品等開發(fā)工作。在新能源汽車領(lǐng)域，公司已形成以混合動(dòng)力、純電動(dòng)、車用輔助動(dòng)力三位一體的驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)布局，產(chǎn)品包括電機(jī)控制器、集成式電機(jī)控制器、DCDC 模塊、輔助動(dòng)力系統(tǒng)等。目前，公司面臨的主要競爭格局沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化。公司在大部分行業(yè)的主要競爭對(duì)手為三菱、安川、施耐德、松下、臺(tái)達(dá)等外資品牌；在電梯行業(yè)的主要競爭對(duì)手為新時(shí)達(dá)；在注塑機(jī)行業(yè)的主要競爭對(duì)手為蒙德、科比；在新能源汽車領(lǐng)域，公司主要的競爭對(duì)手為上海電驅(qū)動(dòng)等。工業(yè) 4.0、新能源汽車是未來制造業(yè)、汽車行業(yè)的發(fā)展趨勢，我們繼續(xù)看好公司的長期發(fā)展前景。

盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)。 考慮下半年政府各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)刺激政策的實(shí)施， 公司的業(yè)績增速有望提升。我們暫維持原業(yè)績預(yù)測，預(yù)計(jì)公司 2015/2016/2017 年?duì)I業(yè)收入分別為 28.14/37.86/50.24 億元，歸屬母公司凈利潤分別為 8.36/10.98/14.57 億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 1.07/1.40/1.86 元。繼續(xù)給予 2016 年 32-38 倍 PE，未來 6-12個(gè)月目標(biāo)價(jià)區(qū)間為 45-53 元，目前公司股價(jià) 48.57 元，進(jìn)入目標(biāo)價(jià)區(qū)間，暫調(diào)低評(píng)級(jí)至“謹(jǐn)慎推薦”。

風(fēng)險(xiǎn)提示。下半年宏觀經(jīng)濟(jì)回升速度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。