康弘藥業(yè)(002773)

事件： 公司 2015 年上半年營業(yè)收入、扣非后凈利潤分別為 8.9 億元、 1.24 億元，同比增長分別為 27.2%、59.1%。同時預(yù)告 2015 年 1- 9 月歸母凈利潤增速在20%-50%。

朗沐保持高增長，生物藥子公司虧損幅度收窄。2015 年上半年營業(yè)收入增長27%，主要原因如下：1 ）朗沐（康柏西普眼用注射液）上半年收入約為 1.1 億元，同比增長 628%。由于朗沐去年同期的收入基數(shù)較低，導(dǎo)致出現(xiàn)高增長。下半年朗沐的收入增速或?qū)⒎啪彛摦a(chǎn)品全年收入預(yù)計約 2.6 億元，仍存在超預(yù)期可能；2 ）如不考慮朗沐對收入的影響，2015 年上半年中藥及化藥業(yè)務(wù)整體增長約為 14%，具體看中藥、化藥業(yè)務(wù)收入分別同比增長 9%、19%。我們認為中藥及化藥增速符合預(yù)期，下半年增速或保持穩(wěn)定。2015 年上半年扣非后凈利潤為 1.24 億元，同比增長 59%，主要原因如下：1 ）公司整體毛利率為 88.7%，提升約 0.14 個百分點，主要是產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致，對凈利潤增速提升略有影響；2 ）我們判斷公司銷售費用率同比下降，主要體現(xiàn)為朗沐市場建設(shè)費用下降。由于公開數(shù)據(jù)缺乏，我們參照 2014 年康弘生物營業(yè)利潤為-7082 萬（全年營業(yè)收入 7400 萬）， 2015 年上半年營業(yè)利潤約為-451 萬元（上半年營業(yè)收入約1.1 億元） ，可見子公司康弘生物逐漸體現(xiàn)為盈利的趨勢較明顯。原因在于公司對朗沐的前期市場拓展費用投入有所減少，預(yù)計同比下降 3000 萬元左右。我們認為隨著前期市場投入見效及規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)， 生物藥子公司在 2015 年盈利概率較大，公司全年凈利潤預(yù)計在 3.7 億元左右。

產(chǎn)品梯隊合理，重磅生物藥前景值得期待。1 ）公司的產(chǎn)品梯隊合理，在中樞神經(jīng)、胃腸促動力領(lǐng)域的藥物布局完善。在中樞神經(jīng)領(lǐng)域的具體產(chǎn)品有松齡血脈康膠囊、舒肝解郁膠囊、鹽酸文拉法辛緩釋片、阿立哌唑口腔崩解片、右佐匹克隆片，其余還有處于研發(fā)階段的治療老年癡呆癥新藥 KH110 等，在胃腸促動力領(lǐng)域的主打品種有枸櫞酸莫沙必利，形成了中藥與化藥，龍頭品種與潛力品種的完整梯隊，有助于企業(yè)業(yè)績長期成長； 2 ）康柏西普眼用注射液臨床效果無用贅述，2014 年 3 月上市至今累計實現(xiàn)收入約 2 億元，正處于高成長階段。我國濕性年齡相關(guān)性黃斑變性患者約為 300 萬人，市場潛力十分巨大。與此同時，公司正在致力于完善基于 VEGF 機理的藥物平臺，并在此平臺上開發(fā)治療眼表新生血管病變的國家 1 類生物新藥 KH906 和治療癌癥的國家 1 類生物新藥 KH903 ， 公司的生物藥前景值得期待。

盈利預(yù)測與估值分析。我們預(yù)計公司 2015-2017 年 EPS 分別為 0.83 元、1.03元、1.27 元（在新股分析報告中的預(yù)測為 0.81 元、0.98 元、1.17 元，上調(diào)的原因為朗沐增長超預(yù)期），對應(yīng)市盈率分別 69 倍、56 倍、45 倍。我們認為公司的產(chǎn)品梯隊合理，且重磅生物藥康柏西普市場前景看好，下半年子公司康弘生物恢復(fù)盈利是大概率事件。但考慮到公司估值水平與行業(yè)相比仍偏高，首次給予“增持”評級。

風(fēng)險提示： 藥品價格或下跌的風(fēng)險；新藥獲批速度或低于預(yù)期的風(fēng)險；募投項目建設(shè)進度或低于預(yù)期的風(fēng)險。