伊利股份(600887)

事件： 公司公布 2015 年中報，上半年實現(xiàn)營業(yè)收入 299 億元，同比+9%；歸母凈利潤 27億元，同比+16%；基本每股收益 0.43元。 Q2單季度實現(xiàn)收入 152億元，同比+6%；歸母凈利潤 14億元，同比+13%。

業(yè)績點評： 1、 上半年收入整體保持穩(wěn)定增長， Q2 單季增速出現(xiàn)下滑。上半年主業(yè)繼續(xù)保持穩(wěn)定增長， 消費升級帶來明星產(chǎn)品高速增長： 金典（同比+20%）、安慕希（增長 9.8倍）、每益添（+51%）、暢輕（+60%）、金領冠（+33%），帶動收入整體穩(wěn)定增長。 Q2 單季收入增速有所下滑，主因是大消費環(huán)境不景氣+終端買贈影響較大（今年原奶供應相對充足，量較大，行業(yè)競爭加劇，促銷較為常見）。 從銷量來看，增速并沒有下降，上半年液態(tài)奶銷量增長 15%以上。 2、毛利率提升拉高凈利潤增速。 2015H1 毛利率 35.42%，同比+1.84pct，受益于原材料原奶價格下降，毛利率提升明顯， 三費率穩(wěn)中略有提高 0.91pct，主要是財務費用率提升幅度較大（借款增加及匯兌損失）。 3、液態(tài)奶市占率 29.6%，較去年同期提升 2.3pct，繼續(xù)穩(wěn)居行業(yè)第一；同時，公司繼續(xù)深耕渠道，擴大試點城市范圍，上半年試點城市市場銷售額同比+50%以上。

投資看點： 1、 乳制品行業(yè)競爭較為激烈，消費升級及明星產(chǎn)品依然是未來大方向。乳制品全國雙寡頭，同時又面臨區(qū)域性強勢品牌和城市型諸侯割據(jù)的局面，競爭較為激烈，在宏觀消費并不景氣的大環(huán)境下，部分地區(qū)價格競爭激烈，行業(yè)短期內(nèi)要忍受陣痛。未來消費升級引領下明星產(chǎn)品、大單品保持快速增長依然是行業(yè)發(fā)展的大趨勢。 2、伊利作為行業(yè)龍頭企業(yè)， 產(chǎn)品、渠道、布局等都走在行業(yè)前列， 我們看好公司在乳制品行業(yè)內(nèi)所有權體制、產(chǎn)品和渠道的核心競爭力，長期看公司依然受益于市占率提升+產(chǎn)品消費升級的大格局，同時全球化產(chǎn)能和研發(fā)布局助推公司邁上新臺階。 3、安慕希和核桃乳等有望成為大單品。常溫酸奶安慕希今年受產(chǎn)能限制，短期內(nèi)供不應求，收入規(guī)模難以釋放，預計全年貢獻收入超過 25億元，明年產(chǎn)能釋放，收入有望翻倍；同時公司積極布局核桃乳， 預計全年實現(xiàn)收入 10億元左右。

盈利預測及評級： 預計未來三年液態(tài)奶增速分別為 8.3%、 8.4%、 9%，毛利率維持在 31%左右；奶粉及奶制品增速分別為 10%、 9%、 9%，毛利率 51%； 冷飲增速和毛利率均無變動； 公司 2015-2017年 EPS 分別為 0.78元、 0.90元、1.05 元，對應 PE 分別為 20倍、 18倍和 15倍， 我們給予公司 16年 25 倍 PE，對應目標價 22.5元，首次給予“買入”評級。

風險提示： 食品安全風險；原材料價格大幅波動風險。