中炬高新(600872)

前海人壽成為公司實(shí)際控制人， 管理層可能會(huì)有微調(diào)： 公司公告發(fā)行股份 3 億股，募集資金不超過(guò) 45 億元， 發(fā)行價(jià)格為 14.96元/股，四家投資公司（前海人壽一致行動(dòng)人）現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)全部股份，增發(fā)完成后公司的實(shí)際控制人將由火炬開(kāi)發(fā)區(qū)管委會(huì)變更為姚振華（前海人壽實(shí)際控制人），其持股比例為 34.02%，處于相對(duì)控股地位。 我們判斷公司實(shí)際控制人變更后公司定位不會(huì)發(fā)生變化，管理層可能會(huì)有微調(diào)，但無(wú)需擔(dān)心管理層震蕩（大股東公告中承諾不會(huì)有太大調(diào)整）。 募集資金 36 億投向陽(yáng)西基地后續(xù)建設(shè)項(xiàng)目、渠道建設(shè)及品牌推廣項(xiàng)目等調(diào)味品相關(guān)業(yè)務(wù)，彰顯大股東對(duì)公司主業(yè)的看好，剩余資金投向食用油擴(kuò)建、科技產(chǎn)業(yè)孵化園項(xiàng)目，有望與公司主業(yè)形成互補(bǔ)，與原有渠道形成共享，有望進(jìn)一步提升公司的效率和業(yè)績(jī)。

調(diào)味品產(chǎn)能、品牌力、渠道力預(yù)計(jì)進(jìn)一步增強(qiáng)： 定增項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后公司醬油和食用油產(chǎn)能將大幅擴(kuò)張，產(chǎn)能將由目前的373000 噸醬油/年和 30000 噸食用油/年分別增長(zhǎng)至 593700 噸/年和 157261 噸/年。目前公司在廣東、海南、廣西、福建等局部區(qū)域比較強(qiáng)勢(shì)，不是全國(guó)，募集資金到位后公司將進(jìn)一步強(qiáng)化品牌和渠道力， 銷售辦事處由現(xiàn)在 90 個(gè)擴(kuò)展到 270 個(gè)，一級(jí)經(jīng)銷商由 600 個(gè)擴(kuò)展到 1800 個(gè)，業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)由 900 人擴(kuò)展到 2000人， KA 門店由 6000 個(gè)擴(kuò)展到 10000 家，流通渠道全國(guó)銷售網(wǎng)點(diǎn) 80 萬(wàn)個(gè)，未來(lái)有望提高到 60%，這次募投項(xiàng)目定位準(zhǔn)確，有望通過(guò) 3-5 年構(gòu)建一個(gè)承載百億級(jí)規(guī)模的銷售網(wǎng)絡(luò)。

上半年增速有所放緩，下半年業(yè)績(jī)環(huán)比有望改善： 上半年公司業(yè)績(jī)有所放緩，主要有幾方面分原因：（1）經(jīng)濟(jì)進(jìn)入轉(zhuǎn)型期，新常態(tài)下需求本身有所放緩（2）調(diào)味品行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)在加?。?）去年陽(yáng)西基地投產(chǎn)后壓貨力度較大，導(dǎo)致上半年渠道處在去庫(kù)存階段，另外，公司從去年 9 月份開(kāi)始在核心區(qū)域?qū)⒔K端價(jià)格提高了 5%，對(duì)銷量產(chǎn)生一定影響，目前核心區(qū)域 8-9 成終端已完成提價(jià)， 經(jīng)銷商盈利能力翻倍，因此積極性非常高，下半年公司業(yè)績(jī)環(huán)比有望改善，但全年看債券發(fā)行導(dǎo)致的財(cái)務(wù)費(fèi)用增加，美味鮮增加市場(chǎng)推廣、 陽(yáng)西基地投產(chǎn)后固定資產(chǎn)折舊增加導(dǎo)致的管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用增加，將致公司全年業(yè)績(jī)出現(xiàn)一定程度下降。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 我們預(yù)計(jì)公司 2015-2017 年 EPS 分別為 0.29 元、 0.39 元、 0.51元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 60 倍、 44 倍、 33 倍， 如果考慮增發(fā)，我們預(yù)計(jì)公司 2015-2017年 EPS 分別為 0.21 元、 0.28 元、 0.37 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 83 倍、 63 倍、 47 倍，鑒于公司開(kāi)始多品類的運(yùn)行， 定增資金到位后渠道力進(jìn)一步加強(qiáng)，前海人壽成為實(shí)際控制人后，約束公司的機(jī)制問(wèn)題得到解決，公司未來(lái)的投資價(jià)值將在補(bǔ)跌過(guò)程中逐步顯現(xiàn)， 首次覆蓋給予公司“ 增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 審批風(fēng)險(xiǎn)； 新增產(chǎn)能的市場(chǎng)營(yíng)銷風(fēng)險(xiǎn)。