招商地產(chǎn)(000024)

換股吸收合并方案獲中小股東高票支持，期待 001979 時代。 該重組方案的通過無論對股東和公司長遠發(fā)展都是雙贏，最終各議案獲得 98%以上的贊成也是情理之中。此前該方案已經(jīng)得到國資委同意批復，年內(nèi)新公司有望完成上市交易，在前海自貿(mào)區(qū)設(shè)立一周年之際交上一份令各方滿意的答卷。

公司長短期發(fā)展極具吸引力，股價仍有上漲空間，現(xiàn)價仍存套利交易機會。 若以前收盤價 31.1 元買入，以新股發(fā)行價 23.6 元賣出，收益率 21.4%；以跌 10%價 21.2 元賣出，收益率 9.3%；若 B 股以 27.3 元買入，在上述條件下賣出分別有 28%、 15%的收益（詳見后文測算表）。 員工持股即發(fā)行價相當于招地 37.8 元/股高于當前股價 21%，集團30 億元資金托底發(fā)行，方案通過將正面刺激換手更充分使持有成本抬升，有力支持發(fā)行價。我們此前預期招地股價 RNAV48.2 元/股 6-8 折交易即 28.9-38.6 元，當前股價表現(xiàn)符合預期，在充分換手且大市行情向好條件下股價有望上漲至 38 元換股價附近。

作為當前主要利潤來源的地產(chǎn)價值將加速釋放，9 月銷售創(chuàng)新高。 9 月公司實現(xiàn)銷售92.9 億元，環(huán)比增 130.2%，同比增 25.1%，單月銷售金額僅次于 14 年 12 月。 1-9 月，公司累計簽約銷售 235.4 萬方（+ 11.7%）、 376.3 億元（+20%） 。 從公司多年銷售情況來看，4 季度會是公司業(yè)績爆發(fā)期，全年 580 億元銷售目標有望超額完成。

深圳自貿(mào)區(qū)資源質(zhì)優(yōu)量豐，雖然價值充分釋放需要 2-3 年的時間，但這期間公司現(xiàn)有房地產(chǎn)開發(fā)項目戒將提速開發(fā)為新公司貢獻利潤；同時，公司及集團此前已在全國布局，前海自貿(mào)區(qū)建設(shè)有望在廈門、漳州自貿(mào)區(qū)等地實現(xiàn)“復制”，郵輪母港業(yè)務(wù)在天津、青島、廈門、?？诘鹊匾延胁季郑镜拈_發(fā)運營實力和合作預期將成為公司股價的有力支撐。

合并升級，優(yōu)質(zhì)資源和業(yè)務(wù)協(xié)同推升估值和長期業(yè)績。我們在此前深度報告中對招商局蛇口控股資產(chǎn)價值估值2419億元，相當于新股30.1元/股高于23.6元發(fā)行價27.5%，安全邊際高。 資源優(yōu)化配置，三大主業(yè)及運營協(xié)同發(fā)展，政策紅利催化長期高增長。前瞻未來大招商業(yè)務(wù)大協(xié)同，將有更多優(yōu)質(zhì)資源的注入，長期發(fā)展價值有保障。 維持“強烈推薦”評級。（因吸收合并未完暫不調(diào)整原招商地產(chǎn)的估值模型）

風險提示：股市再出現(xiàn)大幅下跌；宏觀經(jīng)濟形勢不及預期。