海倫鋼琴(300329)

公司轉(zhuǎn)型千億規(guī)模的藝術教育市場，成長空間被打開?；ヂ?lián)網(wǎng)+藝術教育模式自 2014 年興起，公司以平臺和經(jīng)銷商資源優(yōu)勢占據(jù)先機。公司搭建互聯(lián)網(wǎng)教育平臺，新模式與本身的品牌、渠道優(yōu)勢相結合，通過線上線下的協(xié)同，促進鋼琴教育行業(yè)發(fā)展與整合，有望成為全國性龍頭企業(yè)。文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展是國家大戰(zhàn)略，民辦教育、藝術教育受政策扶持，并受益于放開二胎的政策預期。

支撐評級的要點

進軍藝術教育藍海，打開成長空間。 2013 年，我國音樂教育市場規(guī)模為 577 億元。其中，社會音樂考級培訓的產(chǎn)值最大，約 467 億元。公司確立了藝術教育轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略方向， 14 年開啟了在音樂教育領域的布局，目前已經(jīng)初步搭建了集幼兒培訓、考級、藝考、師資培養(yǎng)的全周期藝術教育平臺。公司已經(jīng)以 3-6 倍 PE 參股了 17 家音樂教育機構，并通過輸出管理體系、視覺系統(tǒng)、教學課程等內(nèi)容每年獲得現(xiàn)金回報。我們認為海倫的音樂行業(yè)資源、管理層轉(zhuǎn)型的決心和執(zhí)行力是核心競爭力，隨后憑借在營銷管理體系開發(fā)、教材開發(fā)的積累，系統(tǒng)化地提升培訓機構盈利能力的模式將構成雙贏局面，有望得以較快推廣。

互聯(lián)網(wǎng)+藝術教育方興未艾，公司占領發(fā)展先機。 在線教育發(fā)展迅速，兒童/早教最受資金追捧。根據(jù)騰訊科技的公開統(tǒng)計，今年前 8 個月在線教育融資規(guī)模項目 106 個，我們保守估算在線教育融資規(guī)模超過 50億元，可見資本市場對于教育互聯(lián)網(wǎng)化的熱情?；ヂ?lián)網(wǎng)+藝術教育于2014 年萌芽起步，撮合學生和教師是最普遍的模式，進程較快的項目已形成包含咨詢、約課、支付、評價的閉環(huán)。我們認為藝術教育具備一定的專業(yè)性，師資、教材、線下體驗是核心競爭點，海倫鋼琴因其產(chǎn)業(yè)背景、經(jīng)銷商資源和率先發(fā)力，占有先機。

藝術教育享政策春風，行業(yè)前景值得看好。 加快發(fā)展文化產(chǎn)業(yè)是國家的大戰(zhàn)略，從教育部推出的推進學校藝術教育發(fā)展的意見和國務院發(fā)布的加強和改進美育工作意見，可以看出提升全民藝術教育的必要性，藝術教育發(fā)展將成為未來受政策照顧的重點。教育法修正案已經(jīng)進入立法程序，民辦學校營利合法化之后，將給藝術培訓行業(yè)整合帶來機遇。此外，我國已經(jīng)進入嚴重少子化、老齡化社會，放開二胎的政策預期備受關注，幼兒和青少年是藝術教育的主要消費群體，行業(yè)前景有望進一步提升。

評級面臨的主要風險

培訓機構拓展不達預期

估值

我們假設公司明后年增持一部分教育公司股權至 51%，因此并表后為公司 2016、 2017 帶來較快收入增長。我國鋼琴消費仍有較大潛力，伴隨公司線上教育的開展，智能鋼琴也將對鋼琴業(yè)績有所貢獻，我們給予公司 2016 年鋼琴業(yè)務 30 倍市盈率，對應市值 9 億元。通過對公司 5年后藝術教育發(fā)展預期折現(xiàn)，我們估算公司 2016 年藝術教育業(yè)務市值46.21 億元。鋼琴和藝術教育市值加總為 55.21 億元，對應股價為 22.89元/股，首次覆蓋給予“ 買入”評級。