一輪“股災(zāi)”令程序化交易站上市場監(jiān)管的風(fēng)口浪尖,截至昨日,證監(jiān)會(huì)、交易所、中證協(xié)針對程序化交易的框架性監(jiān)管文件幾乎全部面世,未來程序化交易在中國將受到全面而嚴(yán)格的監(jiān)控已成定局。 在成熟市場,程序化交易主要源于其多交易場所的市場結(jié)構(gòu),也源于其機(jī)構(gòu)投資者為主的投資者結(jié)構(gòu),程序化交易可平滑不同市場和關(guān)聯(lián)產(chǎn)品價(jià)格,提供市場流動(dòng)性,提高價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率,也有利于克服交易中人為因素的影響。 2005年以來,程序化交易作為一種新型的交易方式在中國快速發(fā)展,隨著上證50ETF、滬深300股指期貨等品種的推出,投資者對ETF套利、期現(xiàn)套利、統(tǒng)計(jì)套利等策略日益親睞,程序化交易也因此在中國蓬勃發(fā)展。然而在本輪暴跌中,監(jiān)管層認(rèn)為程序化交易在投資者情緒敏感之際容易對市場穩(wěn)定產(chǎn)生消極影響,因此自8月以來,中國監(jiān)管層幾乎以半個(gè)月一次的頻率頻繁出臺(tái)針對程序化交易的限制措施。 本文旨在梳理股災(zāi)以來監(jiān)管層針對程序化交易的各項(xiàng)監(jiān)管措施??傮w來看,程序化交易在這一段時(shí)間經(jīng)歷了監(jiān)管層公開喊話、出臺(tái)針對具體品種的限制措施以及證監(jiān)會(huì)、交易所、中證協(xié)的監(jiān)管文件三個(gè)周期,未來程序化交易在中國將受到全面監(jiān)控已成定局。 階段一:監(jiān)管層公開“喊話” 7月底,監(jiān)管層開始在公開場合表達(dá)對程序化交易的關(guān)注和不滿。 7月31日,證監(jiān)會(huì)公開對程序化交易作出表態(tài),稱正在核查部分具有程序化交易特征的機(jī)構(gòu)和個(gè)人,對涉嫌影響證券交易價(jià)格或其他投資者投資決定的24個(gè)賬戶采取了限制交易措施。 8月3日,證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人再次表態(tài)稱,在股市異常波動(dòng)期間,一些具有程序化交易特征的賬戶頻繁報(bào)、撤單,少數(shù)賬戶委托撤單比超過80%,干擾正常價(jià)格信號(hào)。在市場初步企穩(wěn)但情緒較為敏感的情況下,一些賬戶的異常交易行為與程序化交易風(fēng)險(xiǎn)相疊加,嚴(yán)重影響市場穩(wěn)定。 當(dāng)天,中金所亦開始針對程序化作出行動(dòng),宣布將股指期貨手續(xù)費(fèi)調(diào)整為包括交易手續(xù)費(fèi)和申報(bào)費(fèi)兩部分,并對單個(gè)合約每日報(bào)撤單行為超過400次、每日自成交行為超過5次的,認(rèn)定為“異常交易行為”。 具體來看,中金所將IF、IH和IC交易手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)降為成交金額的萬分之零點(diǎn)二三;根據(jù)客戶滬深300股指期貨、上證50股指期貨和中證500股指期貨各合約的申報(bào)數(shù)量收取申報(bào)費(fèi),每筆申報(bào)費(fèi)一元。會(huì)員應(yīng)當(dāng)根據(jù)客戶申報(bào)量向客戶收取。 從這項(xiàng)措施來看,增加申報(bào)費(fèi)和限制報(bào)撤單的措施對中低頻程序化交易影響有限,但會(huì)大幅增加高頻交易策略的成本。 階段二:頻繁出臺(tái)針對具體品種的限制措施 8月中下旬以來,交易所開始對具體合約品種的程序化交易進(jìn)行限制。 8月25日,中金所再次發(fā)出公告,稱將分布提高股指期貨各合約非套期保值持倉交易保證金標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)整IF、IH和IC日內(nèi)開倉限制標(biāo)準(zhǔn)以及提高股指期貨日內(nèi)平倉手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。 具體內(nèi)容為,調(diào)整IF、IH和IC日內(nèi)開倉限制標(biāo)準(zhǔn),將客戶在單個(gè)股指期貨產(chǎn)品、單日開倉交易量超過600手的認(rèn)定為“日內(nèi)開倉交易量較大”的異常交易行為。 上海中期副總經(jīng)理蔡洛益對此表示,在當(dāng)時(shí)行情背景下,對程序化交易特別是高頻交易進(jìn)行限制有其必要性,提高日內(nèi)平今的手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn),對于抑制市場投機(jī)能夠起到及時(shí)有效的作用。 但對于許多機(jī)構(gòu)投資者,監(jiān)管措施開始對其實(shí)際產(chǎn)品的運(yùn)行產(chǎn)生了影響。 9月2日,中金所推出了史上最嚴(yán)厲的管控措施,“單個(gè)產(chǎn)品單日開倉超過10手即構(gòu)成‘日內(nèi)開倉交易量較大’的異常交易行為;非套保保證金由此前的30%提至40%;平倉手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)由0.015%提至0.23%”,市場人士慨嘆“股指期貨市場名存實(shí)亡”,期指的高頻交易已無法進(jìn)行。 緊接著9月8日,監(jiān)管層將目光轉(zhuǎn)向了期權(quán)市場,上交所要求證券公司對其客戶通過期權(quán)合成現(xiàn)貨空頭的策略進(jìn)行限制,否則將以賣空行為采取限制賬戶交易等措施。 同時(shí),交易所對期權(quán)的持倉限額也大幅降低,此舉使得剛剛步入正軌的期權(quán)市場成交量和持倉量雙雙大減。 階段三:頂層框架性監(jiān)管文件開始征求意見 10月份,針對程序化交易的框架性監(jiān)管文件開始密集出臺(tái)。 10月9日,中國證監(jiān)會(huì)就《證券期貨市場程序化交易管理辦法(征求意見稿)》開始公開征求意見,六家證券及期貨交易所緊隨跟進(jìn),發(fā)布針對程序化交易管理實(shí)施細(xì)則 (征求意見稿)。 細(xì)則重點(diǎn)從申報(bào)及報(bào)備管理、接入管理、凈買入額度管理、交易行為監(jiān)督、交易異常情況處理、自律監(jiān)管措施及差異化收費(fèi)等方面作出具體規(guī)定,對高頻交易等行為作出嚴(yán)格的限制。 私募人士對大智慧通訊社表示,上述管理辦法的核心是明確了重點(diǎn)關(guān)注及監(jiān)控的交易行為,并對日內(nèi)申報(bào)數(shù)量進(jìn)行限制,還對頻繁撤單的交易賬戶收取差異化的超額費(fèi)用,這些對低頻對沖的alpha型策略影響不大,但將導(dǎo)致許多高頻策略無法被執(zhí)行。 另有私募人士認(rèn)為,一些細(xì)化措施如每秒申報(bào)5筆對于小型量化基金其實(shí)問題并不大,因?yàn)槌绦蚧灰资请娔X控制,參數(shù)上可以設(shè)置每秒下單數(shù)量,然后連續(xù)下單。但這要保證交易通道暢通,否則單子一擁堵還是可能觸碰上線。比如做滬深300etf和指數(shù)套利,以前系統(tǒng)發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)300支股票同時(shí)被交易,而且要拆成小單,每秒可以上千筆,現(xiàn)在基本做不了了。 就在本周三,中國證券業(yè)協(xié)會(huì)對券商下發(fā)了《證券公司程序化交易指令審核指引》(征求意見稿)、《證券公司程序化交易系統(tǒng)接入?yún)f(xié)議》(征求意見稿)以及《證券公司程序化交易風(fēng)險(xiǎn)管理指引》(征求意見稿)。 上述三項(xiàng)征求意見稿明確,系統(tǒng)應(yīng)至少具備可進(jìn)行控制指標(biāo)設(shè)置;根據(jù)控制指標(biāo),對交易指令進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控、自動(dòng)審核并阻止異常指令;記錄、保存歷史申報(bào)和成交記錄,進(jìn)行事后分析和報(bào)告等功能。 客戶賬戶控制指標(biāo)包括但不限于單日賬戶最大資金使用量、最大成交筆數(shù)、撤單/報(bào)單比上限、每秒最大報(bào)單量、單位時(shí)間內(nèi)的委托(含撤單)筆數(shù)等。 至此,針對程序化交易的框架性監(jiān)管文件幾乎已全部面世,程序化交易將正式納入監(jiān)管層的嚴(yán)格管理之中,總體來看,《管理辦法》針對程序化交易的事前備案、事中監(jiān)控與事后監(jiān)管都提出了更加嚴(yán)格的要求。有券商自營相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為,一旦規(guī)則成行,諸如反復(fù)掛單、撤單這樣的tick by tick(逐筆交易)等特定類型的交易策略恐怕將難以實(shí)施。 對沖基金人才協(xié)會(huì)常務(wù)理事郭濤認(rèn)為,本次監(jiān)管非常全面和嚴(yán)格,對單獨(dú)備案、事前風(fēng)控、事中處理和事后追責(zé)都做了詳細(xì)規(guī)定。比如設(shè)定更符合監(jiān)管程序化交易的事前風(fēng)控指標(biāo),而不是對所有的投資者都一刀切。 但他同時(shí)也表示,程序化交易的本質(zhì)是“效率”的提高,并不會(huì)改變市場運(yùn)行的趨勢,因?yàn)槭袌龅膮⑴c者本質(zhì)上就是人與人的博弈,程序化交易并不會(huì)代替人去做出判斷,而只會(huì)幫助人去快速完成指令。 一系列嚴(yán)格的監(jiān)管措施導(dǎo)致很多程序化交易策略無法實(shí)施,進(jìn)而市場結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化。業(yè)界期待監(jiān)管層參考成熟市場相關(guān)經(jīng)驗(yàn),在防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),建立規(guī)范、公平、高效的資本市場。 責(zé)任編輯:張文慧 |
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