有人的地方就有江湖。不管是東方還是西方，人性是相通的。中國資本市場在發(fā)展過程中出現(xiàn)了很多丑陋的現(xiàn)象，但是大洋彼岸的美國，同樣存在這些丑陋的現(xiàn)象。例如操縱高頻交易，邊緣交易，黑池，坐莊，私有化等。今天請讓撲克投資家為你揭開這幾大現(xiàn)象。

　　市場上存在操縱案例和這個(gè)市場本身被操縱并不是同一個(gè)概念。前者是任何一個(gè)資本市場的常態(tài)，而后者則接近于陰謀論。比方說，牛熊趨勢確立后的市場固然還是會在局部存在各種操縱行為，但你能說牛熊前后的走勢是操縱出來的嗎？

　　我由于過去5年不間斷地于一線接觸美國的證券市場，親身目睹過十幾起操縱或疑似操縱的事例，現(xiàn)將其中一部分付諸于文字供讀者分享?？傮w而言，美國金融依然是世界第一，中國的資本市場改革沒有理由不依其經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)做頂層設(shè)計(jì)，但自下而上著看看美國金融界不為人所知的另一面，也算多個(gè)視角吧。另外，隨著自貿(mào)區(qū)內(nèi)的人民幣資本項(xiàng)目可兌換進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，對于那些有意申請合格個(gè)人境外投資試點(diǎn)資格(QDII2)的組織和自然人，這篇文章值得一讀。

　　自2009年以來，已公開查處的海嘯級市場操縱包括Libor(倫敦銀行間拆放款利率)、WM/Reuters基準(zhǔn)匯率和ISDAfix利率指數(shù)，樁樁都不可思議。涉罪主體除巴克萊、高盛、摩根大通、瑞銀、德銀、匯豐等幾乎所有全球頂尖投行商行外，還包括了像BP（英國石油公司）這樣的五百強(qiáng)能源巨擎?？梢哉f，徐翔和這些機(jī)構(gòu)背后的勢力比起來，猶如小巫見大巫。

　　以關(guān)聯(lián)到3.6萬億美元資產(chǎn)池的WM/Reuters為例，有著海量日交易額的外匯和利率市場都能被操縱，小小的美股蓄水池更不用說了。而對于有外匯和期貨市場長期搏殺經(jīng)驗(yàn)的對沖基金經(jīng)理們來說，股市可約看成用牛刀殺雞的狂歡地，尤其在若干監(jiān)管盲區(qū)。

　　那么什么是市場操縱？按照最經(jīng)典的定義，是指以獲取利益或減少損失為目的，利用資金、信息等優(yōu)勢或?yàn)E用職權(quán)，制造證券市場假象，誘導(dǎo)其他投資者作買入或賣出決定，最終影響市場價(jià)格并擾亂市場秩序的行為。和內(nèi)幕交易、欺詐客戶、虛假陳述相同，是一種證券欺詐行為。而本文主要介紹美國資本市場中四大類市場操縱，分別從高頻交易、邊緣交易所與黑池、pump and dump(類似A股做莊行為但有區(qū)別)、私有化等角度展開。

　　高頻交易的罪與罰

　　2010年5月6日，道指在幾分鐘內(nèi)暴跌千點(diǎn)，創(chuàng)下美股自1987年股災(zāi)以來的最大盤中跌幅。不久美國證券交易委員會(SEC)專門就此事件發(fā)布報(bào)告，稱可能涉及某位花旗交易員試圖操縱標(biāo)普期貨合約，但就此沒了下文。直到2015年4月21日，英國公民Navinder Singh Sarao才因涉嫌閃崩事件(Flash Crash)在倫敦的家中被捕。就美國商品期貨交易委員會(CFTC)對他的指控文件來看，其涉及22項(xiàng)欺詐和市場操縱指控，交易策略新穎卻并不復(fù)雜，用一句話總結(jié)——高頻交易和塞單(quote stuffing)惹的禍。

　　所謂高頻交易是指，從那些人們無法利用的極為短暫的市場變化中尋求獲利的計(jì)算機(jī)化交易。而所謂的quote stuffing手法，即那些配置高帶寬的高頻交易員通過大量的極速報(bào)單和撤單來淹沒市場，那些做日內(nèi)交易的人腦很容易受到迷惑，前者下單撤單只要1毫秒，但人工即使是最熟練老手也得300毫秒。

　　Sarao在2010年的美股閃崩中造成了萬億美元的市值蒸發(fā)，但他自己只撈到了區(qū)區(qū)90萬美元。不過經(jīng)此一役，自信心爆棚的他不斷在標(biāo)普期指合約上鉆營，2010-2014年間累計(jì)獲利4000萬美元。

　　2005年前后蓬勃發(fā)展起來的高頻交易，那些既有日內(nèi)交易經(jīng)驗(yàn)，又有計(jì)算機(jī)編程背景的交易者，在實(shí)戰(zhàn)中不斷融會貫通，他們不管是做波段還是做趨勢，首先用數(shù)學(xué)語言把自己的交易策略甚至體系代碼化，然后結(jié)合各種細(xì)節(jié)上的優(yōu)勢在交易層面獲得戰(zhàn)果。

　　有超額收益自然會吸引越來越多的青年才俊加入，每年年初的紐約金融工程師大賽變成了世界計(jì)算機(jī)算法交易員的年度盛會。而新生事物永遠(yuǎn)是領(lǐng)先于法律法規(guī)和政策的，無意有意地在紅線邊緣的灰色地帶游走變成了常態(tài)：領(lǐng)先交易(Front-Running)、回扣套利(rebate arbitrage)和慢市場套利(slow-market arbitrage)這些本質(zhì)上違法違規(guī)的賺錢門道被反復(fù)探索。

　　新的交易鏈顯然更合高頻交易員們的口味，不僅速度更快信息披露更少監(jiān)管也更松，財(cái)大氣粗的機(jī)構(gòu)甚至有辦法將自己的服務(wù)器搬到經(jīng)紀(jì)商機(jī)房隔壁的位置，他們相信超高速計(jì)算機(jī)發(fā)出的交易指令，由于縮短了在光纜上的旅行距離可以獲得疊加優(yōu)勢，比如跨交易所的同品種套利。

　　于是老牌衍生品交易所在和新的經(jīng)紀(jì)商與電子做市商的競爭中節(jié)節(jié)敗退，而像紐交所和納斯達(dá)克這樣的股票交易所也在和高頻做市商的角力中顯露頹勢。2009年紐交所只有15%的股票交易是通過做市商系統(tǒng)私下完成的，但短短三年后超過33%的紐交所上市公司的股票買賣發(fā)生在交易所之外。

　　不過，據(jù)筆者觀察，美國高頻交易公司的鎏金歲月正在走向盡頭，而引爆變局的關(guān)鍵人物就是日裔加籍的金融家Brad Katsuyama，他也是Michael Lewis暢銷書《Flash Boys》中的男一號原型。Katsuyama在效力于加拿大皇家銀行期間覺察到了高頻交易者的大量行為，是事實(shí)上的不公平競爭，而且這這種不公正每時(shí)每刻都在發(fā)生的。2012年離職后，他聯(lián)合了一批之前被高頻交易員蒙慘了的對沖基金和投行怪才創(chuàng)辦了IEX交易平臺，自主研發(fā)的創(chuàng)新系統(tǒng)可以使得訂單同時(shí)到達(dá)交易所，確保交易可以在價(jià)格不受高頻交易干擾的情況下進(jìn)行。

　　政府部門態(tài)度轉(zhuǎn)變是另一個(gè)關(guān)鍵。在嫉妒心和正義感的交織作用下，美國聯(lián)邦調(diào)查局（FBI）、證券和交易委員會、美國司法部、紐約州檢察院等內(nèi)部都已開始立案調(diào)查。

　　美國證券交易委員會前任主席Mary Schapiro，已不止一次對采用塞單手法的交易者隔空喊話，稱其正在評估是否涉嫌欺詐或其他不當(dāng)行為，違反到現(xiàn)有法規(guī)。美國民主黨總統(tǒng)候選人希拉里·克林頓上個(gè)月在愛荷華州競選站演講時(shí)也表態(tài)，將對訂單取消比例超出一定標(biāo)準(zhǔn)的證券交易征稅，理由是此類高頻交易威脅市場穩(wěn)定。而CFTC現(xiàn)任主席Timothy Massad也于今日透露，由于衍生品對現(xiàn)貨市場的干擾越來越大，將采取史上最嚴(yán)厲措施限來制高頻交易。具體做法是出臺一個(gè)細(xì)則性規(guī)范，一方面強(qiáng)制獨(dú)立交易公司在CFTC進(jìn)行注冊，另一方面是對所有自動(dòng)交易程序進(jìn)行測試和監(jiān)督。最釜底抽薪的一招是，將嚴(yán)控CME和洲際交易所(ICE)的交易激勵(lì)措施，以最大程度限制高頻交易公司在同一筆交易中身兼買賣二方的時(shí)間間隔。

　　另據(jù)我了解，繼引入“熔斷機(jī)制”后，美股的“漲跌幅限制”也已進(jìn)入流程探討階段。所謂熔斷機(jī)制指的是，當(dāng)股價(jià)出現(xiàn)直線下滑時(shí)交易將隨之暫停數(shù)分鐘，比如股價(jià)在五分鐘內(nèi)下跌超過10%，則將自動(dòng)停牌五分鐘。漲跌幅限制為了抑制投機(jī)行為防范過分的暴漲暴跌，美國可能會在某些情況下借鑒A股的漲跌停板交易機(jī)制。

　　看到這是不是覺得挺諷刺？中國投資人不停的喊著要跟國際接軌，盡早取消漲跌停板，但資本主義的決策者卻在認(rèn)真琢磨是不是要跟中國學(xué)習(xí)一招半勢。

　　值得一提的是，盡管中國的資本項(xiàng)目尚未開放，但海外的高頻交易者們已通過各種方式潛入A股市場，剛被公安部偵破的伊世頓貿(mào)易公司期市操縱案就是其中技術(shù)含量較高的之一。操盤手是Georgy Zarya和Anton Murashov，他們于2012年9月以兩家香港公司名義在江蘇省張家港保稅區(qū)以美元出資注冊成立了伊世頓。隨后通過中國雇員借用了個(gè)人或特殊法人期貨賬戶31個(gè)，供他們組成賬戶組進(jìn)行股指期貨交易，原始資金為50萬美元的注冊資本和從他處融入的360萬人民幣。

　　據(jù)披露，該賬戶組通過自主開發(fā)的高頻交易軟件（設(shè)置了技術(shù)偽裝環(huán)節(jié)）自動(dòng)批量快速下單，申報(bào)價(jià)格明顯偏離市場最新價(jià)格，經(jīng)保證金的放大效應(yīng)累計(jì)完成8110手共計(jì)113億元人民幣的交易額，非法獲利20多億人民幣。在今年6月初至7月初的市場大波動(dòng)期間, 伊世頓在中證500、滬深300、上證30等股指期貨合約上的開倉量居全市場前列，平均下單速度是每0.03秒一筆，短短三十天內(nèi)獲得超5億元的凈利益。就日盈利數(shù)據(jù)而言，這兩個(gè)俄羅斯神人秒殺國際“大咖”Navinder Singh Sarao。

　　為他們辯護(hù)的民間聲音已經(jīng)出現(xiàn)——原有國內(nèi)交易規(guī)則未設(shè)置對quote stuffing和spoofing的禁止，法無明文規(guī)定不為罪；國內(nèi)交易所1秒只產(chǎn)生2個(gè)數(shù)據(jù)包，美英等國已是毫秒級的競爭，此案有硬貼標(biāo)簽的嫌疑。

　　邊緣交易所與黑池

　　中國對美國證券交易所的了解主要集中在紐約證券交易所、美國證券交易所以及納斯達(dá)克。但金融圈以外的公眾有所不知的是，這三大主流交易市場之外，還有8個(gè)相對邊緣的交易所和近50個(gè)監(jiān)管微弱的黑池。用SEC前市場及交易主管John Ramsay的話來說，這些“邊緣交易所”和黑池的發(fā)展態(tài)勢已然不妙，越來越有利于包括內(nèi)部人士在內(nèi)的市場操縱。

　　簡單說，之前二級市場上各類參與者，包括規(guī)模不等風(fēng)格迥異的共同基金、資管產(chǎn)品、對沖基金、日內(nèi)交易機(jī)構(gòu)、經(jīng)紀(jì)商、做市商，基本上可看成一個(gè)和諧共榮的準(zhǔn)生態(tài)系統(tǒng)，但隨著新一代經(jīng)紀(jì)商和電子做市商日新月異的基建升級，那些旨在促進(jìn)交易者有更多選擇的初衷最終演化出了一條極不公平的起跑線，以致于系統(tǒng)失靈的概率也在成倍增加。

　　美國股票市場的整體結(jié)構(gòu)可以和《星球大戰(zhàn)》中的死星(death star)相類比。兩者的共同點(diǎn)：一是，規(guī)模巨大結(jié)構(gòu)復(fù)雜威力驚人，對更宏大的外部世界已構(gòu)成直接威脅；二是，自設(shè)計(jì)初便存在不起眼死穴，而戳中該死穴可引發(fā)連鎖反饋式的崩塌。

　　先來看看黑池和市場操縱之間的關(guān)系。去年年中，紐約州總檢察長Eric Schneiderman在巴克萊銀行前交易員的幫助下起訴了這家全球知名銀行，最重要一條就是黑池交易嚴(yán)重誤導(dǎo)了機(jī)構(gòu)投資者。巴克萊旗下的黑池交易所名叫Barclays LX，由于允許匿名交易股票且成交量價(jià)的披露具有延遲性，因此對經(jīng)常有大額交易卻擔(dān)心信息披露會造成市場動(dòng)蕩的投資人產(chǎn)生了很大吸引力。

　　如果只有一個(gè)類型的投資者市場流動(dòng)性多半會出現(xiàn)問題。于是巴克萊邀請了一批做高頻交易的公司和個(gè)人來做機(jī)構(gòu)客戶們的對手盤，并通過偽造材料來隱藏真實(shí)的買賣數(shù)據(jù)。這也讓黑池市場里的機(jī)構(gòu)投資者變成了任人宰割的牛羊。獵殺行為也不一定就是高頻交易者主導(dǎo)的，比如資管機(jī)構(gòu)在曼哈頓的宏偉辦公樓里發(fā)出了賣出指令，卻莫名其妙地被經(jīng)紀(jì)商分配到了黑池市場去執(zhí)行。無論是執(zhí)行前執(zhí)行中還是執(zhí)行后，賣方徹徹底底地被蒙在鼓里。

　　透明度過于匱乏，堂堂監(jiān)管部門居然連交易細(xì)則都摸不著頭腦，于是SEC主席Mary Jo White計(jì)劃對所有交易所和黑池做整體架構(gòu)層面的大檢修。按其建議，今后黑池必須在美國金融監(jiān)管局備案，屬于華爾街證券界的非政府自監(jiān)管組織。那些被監(jiān)管部門約談時(shí)憤怒聲討黑池的機(jī)構(gòu)投資者里面，固然有大量真實(shí)受害者，也不無賊喊捉賊的貨色，尤其是資產(chǎn)管理規(guī)模上百億千億甚至萬億的超級機(jī)構(gòu)。

　　接下來再來說邊緣交易所的貓膩。紐交所、美交所、納斯達(dá)克之外，中國人打交道最多的是美國場外柜臺交易系統(tǒng)（OTCBB）。截止2013年底的數(shù)據(jù)，自2003年起共有117家中國企業(yè)借道OTCBB輾轉(zhuǎn)登錄三大主流交易所。再接下來是OTC Pink，俗稱粉單市場，因?yàn)楦鞣N情況被紐交所、納斯達(dá)克摘牌的企業(yè)如果還想保持美國上市公司的身份，多半會去這里面耗著。

　　說到粉單市場，不得不提下OTCQX和OTCQB。這三個(gè)交易所歸同一家公司所有，兩兩間定位不同。如果說粉單市場里專門賣“爛土豆”的話，OTCQX的水準(zhǔn)要高出一個(gè)檔次，比如上市企業(yè)的股價(jià)不得低于1美分，不能因債務(wù)壓力處于破產(chǎn)邊緣，且每年都有基本披露要求。而在OTCQB掛牌企業(yè)更優(yōu)秀些，因?yàn)樨?cái)報(bào)數(shù)據(jù)需滿足的條件相對嚴(yán)格。三個(gè)交易所統(tǒng)稱OTC Markets，加起來有超過1萬家上市企業(yè)。

　　OTCBB和OTC Markets之外，美國本土最知名的“邊緣”交易所集團(tuán)叫BATS Technology，兩年前由BATS和Direct Edge合并而成。其旗下的四個(gè)交易所BATS BZX、BATS BYX、EDGA和EDGX都是成交量領(lǐng)先的，在交易員這個(gè)行業(yè)細(xì)分人群里那是響當(dāng)當(dāng)?shù)恼信?。只是大眾媒體里的曝光度一直較低，最近一次露臉還是今年春節(jié)前被SEC罰款1400萬美元，理由是只把準(zhǔn)確充分的定單信息提供給少數(shù)幾家會員。

　　眾所周知，換手率位于兩極的個(gè)股甚至ETF，是容易吸引市場操縱者的好標(biāo)的。說些我自己的親身經(jīng)歷。有半年多時(shí)間，我們曾經(jīng)把大約一百萬的錢配在了OTC Markets，當(dāng)時(shí)的想法是純粹做風(fēng)險(xiǎn)投資，單純從估值來看這里的股票比紐交所、納斯達(dá)克便宜太多，再就是想象空間也大。但操作起來后發(fā)現(xiàn)，換手率太低或太高的股票在美股的任何一個(gè)市場，從中長期來看其估值一定會打非常大的折扣。而等到我們徹底明白過來，要想在邊緣交易所里賺到錢或者說不虧錢的聚焦點(diǎn)絕不應(yīng)放在估值層面時(shí)，那筆錢也已經(jīng)虧掉一大半了。

　　當(dāng)時(shí)還有個(gè)很頭疼的問題是買的時(shí)候不好買，賣得時(shí)候不好賣。對只有A股經(jīng)驗(yàn)的投資人來說，成交量低迷的股票不好買賣容易理解，但很多成交量奇高、技術(shù)圖形上剛開始走牛的股票也買不到就難以置信了，但這就是現(xiàn)實(shí)。個(gè)人認(rèn)為，邊緣交易所內(nèi)掛牌企業(yè)的股價(jià)，要么是少數(shù)交易暴徒說了算，要么是做市商說了算。也許片面，但肯定有到位的地方。

　　當(dāng)然，有些投機(jī)客之所以關(guān)注邊緣交易所里的股票，是因?yàn)榛仡櫄v史，有一定比例的邊緣交易所掛牌公司會隨著規(guī)模的成長、質(zhì)地的良化而轉(zhuǎn)板去到紐交所和納斯達(dá)克，只要核心指標(biāo)像是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股東人數(shù)等過關(guān)即可啟動(dòng)申請。

　　中國投資人對美股的私有化套利策略運(yùn)用得比較熟練，由邊緣交易所到主流交易所的轉(zhuǎn)板套利策略不管是知還是行則少得多。其實(shí)支撐邏輯是客觀存在的，一是，舞臺大了從此曝露在機(jī)構(gòu)投資者的雷達(dá)中，之前的流動(dòng)性折扣就此消失；二是，激勵(lì)機(jī)制豐富了，有助于吸引到更優(yōu)秀管理層團(tuán)隊(duì)，不管是內(nèi)在增長還是靠外延增長企業(yè)的中長期業(yè)績可期。筆者覺得這頗類似于迷你版的“戴維斯雙擊”——賺估值修復(fù)的錢，也賺企業(yè)成長預(yù)期的錢。

　　當(dāng)然本文的側(cè)重點(diǎn)是美股市場上的操縱案例和陰暗面而非如何贏利，所以接下來用點(diǎn)篇幅講一講轉(zhuǎn)板套利里的市場操縱?；韭窂绞恰髽I(yè)先登錄OTCBB，等滿足一系列條件后轉(zhuǎn)去紐交所或納斯達(dá)克，然后被揭發(fā)造假而遭遇做空，輕則集團(tuán)訴訟民事賠償重則摘牌追究刑事責(zé)任。在這個(gè)過程中一般有PIPE(Private Investment in Public Equity)的參與。

　　轉(zhuǎn)板套利既然稱得上策略自然遠(yuǎn)非個(gè)案，放長時(shí)間軸和利益鏈來看，與轉(zhuǎn)板套利有關(guān)的市場操縱是可以用百分比來說話的。更新截止日期為2013年底的數(shù)據(jù)庫顯示，自2005年以來借道OTCBB登錄紐交所、美交所、納斯達(dá)克的中國企業(yè)共計(jì)117家，其中已有28家因?yàn)楦鞣N違法違規(guī)事件被摘牌，自行退市私有化的是8家，遇到做空或質(zhì)疑但仍委身于主流交易所的是23家，剩余58家也基本上不溫不火。

　　也就是說，約45%的OTCBB背景中概股在轉(zhuǎn)入主流交易所后有過被做空者獵殺的情況。并不是說所有的獵殺都是市場操縱，但據(jù)筆者近距離觀察，推動(dòng)中國民企赴美反向收購者與2012年到達(dá)影響力頂峰的追殺中概造假者有著千絲萬縷的聯(lián)系，甚至有個(gè)別情況就是同一撥人。在OTC市場里買入正手做多，轉(zhuǎn)板進(jìn)入主流交易所后協(xié)力哄抬股價(jià)，估值由折價(jià)轉(zhuǎn)溢價(jià)刷新歷史最高后再反手做空。

　　說回PIPE，即私募基金、共同基金或者其他的合格投資者以市場價(jià)格的一定折價(jià)率購買上市公司股份，從而擴(kuò)大公司資本的一種投資方式。分為傳統(tǒng)型和結(jié)構(gòu)型兩種形式，前者由發(fā)行人以設(shè)定價(jià)格向PIPE投資人發(fā)行優(yōu)先或普通股來擴(kuò)大資本，后者是發(fā)行可轉(zhuǎn)債。從陽光面來看，這種融資方式很受中小企業(yè)歡迎，因?yàn)橄鄬τ诙伟l(fā)行等手段，由于監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查少且無需昂貴路演等費(fèi)用，效率更高成本更低。就陰暗面來看，在OTC市場做PIPE的機(jī)構(gòu)，有部分的確和熱衷于搞pump and dump的各方游資合作緊密，畢竟雙方的利益在某些階段相當(dāng)吻合。

　　在這個(gè)市場操縱的利益鏈里，除了內(nèi)部人士、PIPE機(jī)構(gòu)、高頻交易達(dá)人、專業(yè)做空基金外，也少不了在企業(yè)登錄邊緣交易所的過程中提供過服務(wù)的投行和會計(jì)事務(wù)所員工。以后者為例，粉飾甚至捏造財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以幫到股價(jià)操縱者兩次：第一次是登錄OTCBB時(shí)可以獲得相對更高的估值，并在財(cái)經(jīng)公關(guān)的配合下逐步在羊群中建立起信心甚至狂熱；第二次是把經(jīng)年積累起來的脫水財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)給到對沖基金那邊。毋庸置疑是在詳盡做空報(bào)告公開發(fā)布以前，而相關(guān)人等的空頭部位早已埋伏好。

　　Pump and Dump

　　和大多數(shù)的市場操縱一樣，pump and dump由施害者和受害者兩部分人群組成，前者的人數(shù)一般是個(gè)位數(shù)，而后者可能超過百人甚至上千。該行為可以看成A股里的做莊行為，但又有些明顯區(qū)別。

　　一方面，pump and dump的標(biāo)的股票主要是納斯達(dá)克和OTC市場上乏人問津的小盤股（3-5億美元市值），5000萬美元-3億美元的微盤股，以及5000萬美元朝下的蝦米股，單價(jià)最高不會超過2-3美元；另一方面，整個(gè)操縱持續(xù)期的時(shí)間較短，大量案例也就是2-3天左右，最長的也就個(gè)把月。

　　老謀深算的“獵手”在搜集到小型上市公司90%以上的流通股股份后，利用各種媒體渠道發(fā)布虛假信息或帶有誤導(dǎo)性的陳述，把股價(jià)像火箭發(fā)射一樣猛烈地炒到高位?；蛘呤窍劝压蓛r(jià)炒上去隨后再把精心準(zhǔn)備的消息放出去，順序取決于自己的偏好。

　　等價(jià)格漲到目標(biāo)區(qū)間時(shí)，各路接盤俠們也已紛至沓來，真實(shí)的買壓開始出現(xiàn)，于是“獵手”一步步地按計(jì)劃減倉甚至清倉。很快股價(jià)重回底部，甚至砸穿上漲之前的底部。除了搞陰謀詭計(jì)的小集團(tuán)，99%的參與者都虧慘了錢。

　　從上世紀(jì)初開始到1990年代，pump and dump是經(jīng)典的市場操縱手段，一代代的小散投資人吃過虧。這類騙局最早是美國各地證交所的經(jīng)紀(jì)人們玩起來的招數(shù)。在咖啡店、周末集會的新老客戶中間時(shí)不時(shí)地散布些虛無縹緲的“絕密消息”，每個(gè)月只要來這么幾次養(yǎng)家糊口的錢就賺到了，畢竟交投活動(dòng)因?yàn)檫@些真假難辨的小道傳言而活躍起來，傭金就到手了。慢慢地，這演化成了一種萬變不離其宗的市場操縱手段，在法律明文禁止前堪稱標(biāo)桿性商業(yè)模式。

　　2013年美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）曾發(fā)出警告，pump and dump正在美股市場洶涌回潮。這些人通過電子郵件、網(wǎng)絡(luò)論壇、移動(dòng)電話、社交媒體取代了電報(bào)、報(bào)紙分類廣告、座機(jī)，成為他們?nèi)鼍W(wǎng)撈人的新工具。身處全球化時(shí)代自然標(biāo)配也得升級，注冊離岸公司和擁有海外銀行賬號。沒有改變的是那一套一套的話術(shù)——朋友，只要你有膽量很快就能發(fā)財(cái)了；這公司是一生一次的機(jī)會，千真萬確；行動(dòng)起來是關(guān)鍵，現(xiàn)在就去買。

　　還有一種類似的市場操縱叫short and distort，很多方面是和pump and dump很像。只不過后者是通過先做多然后賣出從而非法得利，往往在大盤和板塊處于牛市時(shí)應(yīng)用得比較多；而前者是通過先建立空頭部位然后在股價(jià)下跌后平倉來賺錢，在熊市時(shí)該手法勝率更高。前者的核心步驟也是散布謠言，不過不是正面積極的言論而是負(fù)面的極具殺傷力的謠言。

　　說句題外話，前段時(shí)間中國證監(jiān)會表態(tài)要打擊惡意做空后被各路豪杰一頓取笑，理由是做空就是做空，哪里還分什么善意或者惡意。其實(shí)即便是在美國金融世界中惡意做空也是真切存在的，short and distort就是其中一種，它和常規(guī)意義上的做空是完全不同的。

　　再就是唯美帝獨(dú)有的一個(gè)證券欺詐手法叫chop stocks，標(biāo)的股票亦多為納斯達(dá)克、OTCBB和粉單市場的低流動(dòng)性公司。經(jīng)紀(jì)人從幾個(gè)大股東那里用很高的折扣拿來一批股票，絕大多數(shù)單價(jià)只有小幾毛錢甚至幾分錢，然后合謀用每股幾塊錢的價(jià)格賣掉，主要坑零售端的小白客戶。

　　“坑爹”的私有化

　　剛開始做美股的時(shí)候，有跨市場投資經(jīng)驗(yàn)的前輩告訴我，一是，不要買IPO三年內(nèi)的公司，因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)顯示這是高概率的賠本買賣；二是，等到在美股市場浸淫過3-5年后再在這個(gè)市場上從事逆向投資，“這里和A股的邏輯完全不同”。

　　如何理解？拿A股來說，哪怕是大熊市期間都有很多小盤股，在跌到10億人民幣市值后就不太跌得動(dòng)了，業(yè)績再臭也沒關(guān)系，預(yù)期再慘也不礙事，哪怕破產(chǎn)都能看成好消息，因?yàn)橹亟M預(yù)期來了，A股從來不缺“敢死隊(duì)”。但美股徹徹底底不同：這里沒有必要保護(hù)的商業(yè)組織和就業(yè)崗位，只要資產(chǎn)負(fù)債率到一定水平，只要有到期債務(wù)出現(xiàn)違約，十幾億美元市值的中盤股分分鐘給你砸到只剩5000萬美元。

　　以數(shù)字移動(dòng)媒體運(yùn)營商華視傳媒為例，該公司2007年12月6日登陸納斯達(dá)克，每ADS發(fā)行價(jià)是160美元，最高漲到過512美元整，但到了2013年中它的單價(jià)只有1.8元左右，時(shí)總市值不到1000萬美元。

　　換句話說，什么時(shí)候抄底都是錯(cuò)。而且這些在紐交所和納斯達(dá)克上市的公司市值一旦跌進(jìn)千萬美元級時(shí)，另一個(gè)巨大風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)——如總市值或成交單價(jià)連續(xù)30個(gè)交易日達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)，按主流交易所的規(guī)定，相關(guān)企業(yè)是必須摘牌去到邊緣交易所，流動(dòng)性就會再下一個(gè)臺階。無錫尚德和江西賽維遇到的就是這種情況。

　　來看一組數(shù)據(jù)，由OTCBB轉(zhuǎn)板到主流交易所的117家中概公司中，截止2013年底已有28家企業(yè)被摘牌退市(轉(zhuǎn)回OTC Markets)，百分比是23.93%； 截止今年5月21日寶尊電商登錄納斯達(dá)克，自1990年代起共有總計(jì)174家中國企業(yè)以IPO的方式登錄紐交所、納斯達(dá)克，其中有14家因有造假行為或業(yè)績慘淡而摘牌退市，百分比是8.05%。

　　回到私有化的問題。2009年以來，美國主流交易所的上市公司從6800家減少到5000家，年均減少近300的絕對值，考慮到每年還有不少于150個(gè)新IPO，簡單相加可得出摘牌退市+私有化的年總數(shù)為450個(gè)左右。上文說了，從主流交易所轉(zhuǎn)去邊緣交易所對于投資人來說是很悲慘的事，90%的本金灰飛煙滅是家常便飯，那私有化是不是要好點(diǎn)？

　　就數(shù)據(jù)來看，涉及到私有化情況對投資人來說肯定比摘牌退市要好，但也沒好太多。

　　174家以IPO方式登錄紐交所、納斯達(dá)克的中國企業(yè)，截止2015年9月份，已完成私有化案例34起，占比19.54%。這些基本發(fā)生在2012年中到2014年初這個(gè)時(shí)間段，因中概股造假風(fēng)暴所引發(fā)的估值大幅下泄引發(fā)。這34個(gè)案例中，有21例的私有化執(zhí)行價(jià)比當(dāng)年的IPO價(jià)格低，占比為六成。而這21家折價(jià)私有化的公司中，有11家即超過半數(shù)其折價(jià)率高于50%。里面最慘是生物柴油公司古杉，私有化的價(jià)格較IPO時(shí)下挫了96.63%。這些公司，投資人只要是自上市日起開始買入都絕對不可能賺得到錢，哪怕采用特別的定投策略，這還沒算通脹和股指的調(diào)整。

　　20%的發(fā)生率以及其中過半數(shù)會大幅折價(jià)回購的現(xiàn)實(shí)，值得所有二級市場投資人反復(fù)思考。先用好看財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)獲得高估值IPO，再一步步釋放慘淡季報(bào)不斷做低股價(jià)(到一定價(jià)位后啟動(dòng)回購)，3-5年后最終完成大幅折價(jià)的私有化，然后再把企業(yè)從架構(gòu)到各個(gè)業(yè)務(wù)部門全方位地洗一遍澡，這已是部分海外VC和PE的隱秘賽道，當(dāng)然大股東到管理層的共謀也少不了。

　　一言以蔽之，做不做私有化用什么價(jià)格去私有化，如果在相關(guān)企業(yè)IPO前后就已經(jīng)有所計(jì)劃，算不算“長線操縱”?對散戶和市場的殺傷力角度看，這條隱秘的賽道又比徐翔們的內(nèi)幕交易和價(jià)格操縱好得了多少呢?