國債期貨最近大起大落，波動很大，預(yù)計年前將轉(zhuǎn)入振蕩偏弱行情。目前多空因素交織，市場像之前那種酣暢淋漓地上漲或下跌可能性較小。主要原因如下：

利多因素方面，經(jīng)濟疲弱對債市有潛在支持，短期大幅下行的可能性較小。近期公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示實體經(jīng)濟仍然非常疲弱，10月工業(yè)增加值為5.6%，比上月回落0.1個百分點，連續(xù)4個月回落。投資增速仍在回落，1—10月固定資產(chǎn)投資累計同比增速為10.2%，較1—9月回落了0.1個百分點，創(chuàng)2000年12月以來的新低。其中房地產(chǎn)投資和基建投資回落幅度很大，較前值分別回落0.6個百分點和0.7個百分點?？梢哉f，目前的工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資都處于下滑通道，短期仍未看到企穩(wěn)跡象。

經(jīng)濟數(shù)據(jù)中的亮點是消費數(shù)據(jù)，10月社會消費品零售總額28279億元，同比增長了11%，與前值相比高了0.1個百分點，同時也高于10.8%的預(yù)期值。雖然消費全面提升，但是對實體經(jīng)濟的拉動作用仍然不足，因此經(jīng)濟下滑壓力仍然較大。從央行公布的貨幣供給量和信貸數(shù)據(jù)中看出，目前貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟傳導(dǎo)的效率不足。10月M2同比增長了13.5%，高于政策目標(biāo)。然而信貸數(shù)據(jù)降幅出乎意料，10月社會融資規(guī)模僅為4767億元，去年同期為6807億元，較去年減少了2040億元。M2數(shù)據(jù)與信貸數(shù)據(jù)的背離說明增發(fā)的貨幣沒能有效地流向?qū)嶓w經(jīng)濟。

從產(chǎn)業(yè)看，傳統(tǒng)行業(yè)的產(chǎn)能過剩仍有出清需求，新興產(chǎn)業(yè)尚在發(fā)展之中，暫時還沒有形成能有效拉動經(jīng)濟復(fù)蘇的支柱產(chǎn)業(yè)，我們認(rèn)為，經(jīng)濟向下的大趨勢沒有變。從時間周期看，2008年金融危機之后美國和歐洲去杠桿的過程持續(xù)了四年左右，我國去杠桿過程還不到3年，去產(chǎn)能過程還將持續(xù)一段時間。在經(jīng)濟去杠桿的大背景下，國債期貨是受到潛在支撐，趨勢性大跌的可能性較小。

利空因素方面，IPO重啟、美聯(lián)儲加息預(yù)期等將會壓制國債期貨，短期有一定的調(diào)整壓力。11月18日，山東天鵝棉業(yè)機械股份有限公司順利過會，IPO重啟的腳步越來越近了。隨著IPO重啟，預(yù)計資金面將會受到一定的影響。因為本輪債市上漲的邏輯之一就是IPO暫停導(dǎo)致打新資金流向債市。IPO重啟后，將會分流債市的資金。美聯(lián)儲加息對國內(nèi)債市也有負(fù)面影響。因為美國加息預(yù)期給人民幣帶來一定的貶值壓力，對國內(nèi)流動性會有影響。與今年高點相比，人民幣相對于美元貶值了4%左右，與日元、歐元、加拿大元等其他貨幣相比，人民幣是主要貨幣中相對美元貶值幅度最低的，后市人民幣的貶值壓力將越來越大。

IMF執(zhí)行總裁拉加德11月13日表示，她支持將人民幣納入SDR的建議，這意味著人民幣納入SDR幾成定局。市場通常認(rèn)為此消息利多債市，但是我們認(rèn)為在人民幣有貶值預(yù)期的情況下并非如此。人民幣今年貶值幅度最小，其中一個重要原因是我國存在一定程度上的資本管理。一旦人民幣納入SDR，中國將向外打開資本賬戶融入全球的金融市場，人民幣匯率預(yù)計會很快向合意匯率回歸。從這個意義上看，人民幣加入SDR，反而會加速人民幣的貶值預(yù)期，這對債市的影響是偏負(fù)面的。此外，臨近年底，財政集中花錢等因素也對債市偏利空。我們認(rèn)為目前債市有一定的調(diào)整壓力。

長期而言，隨著經(jīng)濟的下滑中國會步入零利率時代，長線來看，債市牛市未完。當(dāng)前國債期貨一方在因經(jīng)濟下滑而有所支撐，缺乏大跌的基礎(chǔ)。另一方面，由于IPO重啟、美聯(lián)儲加息等因素的存在，債市存在一定的調(diào)整壓力。在年前這段時間，我們預(yù)計債市會轉(zhuǎn)入振蕩偏弱的行情。