上周五股指跌幅較大。本周重啟IPO，兩融降杠桿，在資金上對存量資金博弈的市場有較大的負面影響。前期領漲的券商板塊由于再次被監(jiān)管層調查，成為領跌兩市的主要板塊。加上美國11月非農就業(yè)數(shù)據(jù)公布在即，美聯(lián)儲加息預期較濃，市場在連漲兩個月后，樂觀情緒被淡化。短期來看，調整還將延續(xù)。

宏觀經濟持續(xù)低迷，從近期公布的數(shù)據(jù)來看，工業(yè)和消費增速此消彼長。10月工業(yè)企業(yè)利潤增速較上月再次收縮，與去年同期相比回落4.6%，再次低于歷史同期水平。出廠價格下降令上游成為虧損最大的行業(yè)，尤其是和大宗商品相關的行業(yè)，比如“石油天然氣”和“金屬冶煉加工”行業(yè)，利潤增速惡化的情況比較嚴重。同時，由于工業(yè)企業(yè)利潤下行幅度超過收入，導致企業(yè)經營效益持續(xù)惡化。加上大宗商品價格持續(xù)下跌，在連續(xù)降息降準的環(huán)境下，非金融國有企業(yè)的杠桿率未如期大幅下降。部分過剩嚴重的行業(yè)依然只是靠收縮庫存壓縮成本勉強維持經營，在產能上并沒有開始出清的跡象。

梳理四季度以來的貨幣政策，比較明顯的特征是8月11日匯改之后，外匯占款的流出量隨著匯率的穩(wěn)定而減少。降息節(jié)奏放慢，降準和通過公開市場引導短期利率成為主要的貨幣工具。10月信貸和社會融資大幅萎縮，但是M1和M2依舊維持比較高的同比增速。社會融資大幅下降一方面有季節(jié)性的因素，另外一方面政府地方債置換和政策性銀行定向投放都在統(tǒng)計口徑之外也是重要原因。11月信貸和社會融資增速大概率延續(xù)上月的趨勢。隨著救市資金大規(guī)模釋放后陸續(xù)回籠，M1和M2有回落的可能。未來貨幣投放在較低的物價環(huán)境下，還有很大的空間。

近期貨幣市場利率小幅波動，央行以利率招標方式開展了期限為7天、中標利率為2.25%、交易量為200億元的逆回購操作。雖然本周重啟IPO，且上周公開市場沒有凈投放，但流動性供需平衡的格局并未打破。之前一周質押式回購1天期利率下行0.27個基點，由于新股申購7天期略漲10.82個基點，貨幣市場利率重新回到下移的軌道中。從近期對SLF利率大幅下調和定向政策來看，央行對新股發(fā)行和年末時點的流動性沖擊表現(xiàn)出呵護的態(tài)度。穩(wěn)增長貨幣政策的節(jié)奏較去年同期有所放緩，但是方向不變。盡管短端利率下行空間有限，但保持重心振蕩下移態(tài)勢，流動性總體呈現(xiàn)寬松的格局。

期指主力合約依然全線貼水，但上周五現(xiàn)貨大跌，期指走勢略強，貼水有所收斂。特別是上證50股指主力合約貼水收斂至16點左右，較均值大幅收斂。隨著美國加息預期升溫，大宗商品價格承壓，國內經濟環(huán)境除了產能過剩的問題外，更有通縮令實際利率難以下行的擔憂。國內貨幣政策不僅受到匯率和金融穩(wěn)定的局限，更要在經濟增長和產能出清壓力間尋求平衡。雖然長期來看，經濟增長不穩(wěn)定的因素依然較多，但短期流動性無憂，對股指的調整不應過于悲觀。