2015年11月29日，由七禾網(wǎng)主辦的中國(guó)私募走向海外——“如何設(shè)立和運(yùn)作境外基金”高峰論壇在上海舉行，會(huì)議邀請(qǐng)到了CME特約講師寇健、挪威Theta對(duì)沖基金首席策略師許哲、阿托雷思Apex基金中國(guó)辦公室董事總經(jīng)理周楊分享境外基金運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和投資心得，吸引到了諸多境內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者以及外盤(pán)參與者到會(huì)。以下是七禾網(wǎng)對(duì)許哲演講部分的錄音整理：

精彩語(yǔ)錄：

從個(gè)人投資者到基金管理人的過(guò)程用一句話來(lái)形容，就是從一個(gè)賭徒到一個(gè)水管工的過(guò)程。

個(gè)人投資者會(huì)出現(xiàn)的一個(gè)幻覺(jué)——全世界的投資機(jī)構(gòu)都比不過(guò)我。

迷信的根源是無(wú)助，無(wú)助的根源是無(wú)知。

我建議大家如果沒(méi)有一定的專(zhuān)業(yè)高度，一開(kāi)始不要輕易地進(jìn)入外匯市場(chǎng)，從股票市場(chǎng)入手是個(gè)合適的選擇。

獨(dú)立事件是沒(méi)有任何關(guān)系的，但彩民硬生生地可以發(fā)展出一套完整的技術(shù)分析理論。連續(xù)兩次出現(xiàn)同一個(gè)數(shù)字，貌似第三次出現(xiàn)的概率就會(huì)小一些，這是“賭徒謬誤”。

投資沒(méi)做好是因?yàn)槿诵缘目謶趾拓澙?，而程序沒(méi)有這些因素，那是不是就可以做好呢？我經(jīng)過(guò)大量辛苦卓絕的工作，獲得了一個(gè)非常漂亮的回測(cè)曲線，收到了一個(gè)非常殘忍的現(xiàn)實(shí)。

回撤是正常的，但在幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差外就不對(duì)了。

我做了一件很蠢的事情——鎖倉(cāng)，我建議大家不要去鎖倉(cāng)，這是白付利息的事情。

我們每天都在頻繁使用歸納法和演繹法，但有一個(gè)重要的問(wèn)題，演繹法從全稱(chēng)命題到單稱(chēng)命題的下降是完全沒(méi)有任何邏輯問(wèn)題的，但歸納法是從單稱(chēng)命題上升到全稱(chēng)命題，這在邏輯上無(wú)論如何也是站不住腳的。

那技術(shù)分析屬于哪種推理方法？顯然是非常純粹的歸納法。

無(wú)論你的歸納有多量化，所有的技術(shù)分析只要是純粹使用歸納法都是不理性的，不理性是前提，是否量化只是一個(gè)形容詞，無(wú)非是量化理性和主管理性的區(qū)別。

過(guò)去現(xiàn)象A指標(biāo)性高于隨之出現(xiàn)的現(xiàn)象B，價(jià)格漲跌的頻次統(tǒng)計(jì)僅僅是相關(guān)性，并非因果關(guān)系。

我統(tǒng)計(jì)過(guò)一些自己比較關(guān)注的品種，發(fā)現(xiàn)沒(méi)有一個(gè)是符合正態(tài)分布的。

我并沒(méi)有高明的本事和信息來(lái)源，只是利用純粹的演繹獲得百分之百的確定性。

所有做金融交易的人利用自己的專(zhuān)業(yè)知識(shí)為整個(gè)社會(huì)做風(fēng)險(xiǎn)管理，只有這樣才能真正地盈利，否則只是在賭博，而交易所不是賭場(chǎng)。

互相不認(rèn)識(shí)的人之間的互利系統(tǒng)，這才是market（市場(chǎng)），不是casino（賭場(chǎng)）。

交易不是你賺我賠的事情，而是各取所需的事情，我利用對(duì)金融市場(chǎng)和合約的熟悉，完成企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避和管理，而且整個(gè)過(guò)程中沒(méi)有運(yùn)用經(jīng)驗(yàn)歸納法。

風(fēng)險(xiǎn)并不會(huì)憑空消失，但可以集中對(duì)沖掉，我就相當(dāng)于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)集中器。

從猜漲猜跌的賭徒變成用技術(shù)為社會(huì)服務(wù)的人，作為一個(gè)財(cái)務(wù)問(wèn)題的水管工，金融合約就是我的扳手。

真實(shí)的市場(chǎng)是大半個(gè)修羅場(chǎng)，所以大家活好自己、服務(wù)好大家，這是機(jī)構(gòu)投資人的社會(huì)意義和穩(wěn)定立足于社會(huì)的根基所在。

七禾網(wǎng)專(zhuān)訪許哲：不追求暴利才是長(zhǎng)期的內(nèi)在核心競(jìng)爭(zhēng)力

許哲老師自媒體【天上不會(huì)掉餡餅】已上線，掃碼關(guān)注

許哲：今天受邀來(lái)為各位分享我從專(zhuān)戶(hù)理財(cái)?shù)交疬\(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)，我經(jīng)歷的這個(gè)過(guò)程可能并不典型，也有可能很多人都曾經(jīng)歷過(guò)，是比較曲折的。

我當(dāng)初是學(xué)計(jì)算機(jī)專(zhuān)業(yè)的，并不是科班出身，學(xué)計(jì)算機(jī)是從小的興趣所在，而做金融則完全是一個(gè)意外。從個(gè)人投資者到基金管理人的過(guò)程用一句話來(lái)形容，就是從一個(gè)賭徒到一個(gè)水管工的過(guò)程。

第一次做交易是被地?cái)偵系奈膶W(xué)書(shū)籍所引導(dǎo)的，講述歐債危機(jī)背后的很多陰謀論，我覺(jué)得很精彩、很好玩，光說(shuō)不練那是假把式，不如就去做一把。中國(guó)是外匯管制國(guó)家，我尋思著去哪里做外匯又有杠桿又比較正規(guī)，后來(lái)很意外地在招商銀行的金葵花高端理財(cái)軟件里找到了——外匯期權(quán)。我那時(shí)既不懂外匯，也不懂期權(quán)，但是看到“外匯期權(quán)”就想去做，于是找到客戶(hù)經(jīng)理開(kāi)了個(gè)戶(hù)。一下午的時(shí)間，整個(gè)支行都不清楚“外匯期權(quán)”究竟是什么，百般催促之下，才找到一個(gè)懂的人，客戶(hù)經(jīng)理憂(yōu)心忡忡地提醒我：確定要開(kāi)戶(hù)么？我不懂，但也不怕，就開(kāi)了一個(gè)外匯期權(quán)的戶(hù)。個(gè)人交易者一般從股票開(kāi)始做起，我第一次就做外匯衍生品，或許是天生注定要做期權(quán)。當(dāng)時(shí)招商銀行對(duì)這方面的重視力度不高，那個(gè)軟件上沒(méi)有k線圖，只有報(bào)價(jià)，我一開(kāi)始就沒(méi)有走技術(shù)分析的路，不是不想走，而是沒(méi)見(jiàn)過(guò)。關(guān)于期權(quán)的概念，我花了兩小時(shí)在招商銀行的網(wǎng)站上研究，發(fā)現(xiàn)有點(diǎn)問(wèn)題，又通過(guò)搜索引擎才弄明白。所以我第一次做交易的經(jīng)驗(yàn)很奇葩。

期權(quán)可以做long，也可以做short，但招行的外匯期權(quán)不能做short，只能做long，相當(dāng)于warrant（渦輪）。當(dāng)時(shí)自己不懂，感覺(jué)期權(quán)很貴，也不知道還能sell。第一次做交易是硬著頭皮去買(mǎi)，受地?cái)傠s志的影響，看著歐債危機(jī)的新聞就買(mǎi)了歐元看跌期權(quán)，買(mǎi)入時(shí)合約價(jià)是7元多，后來(lái)漲到15元，翻了一倍多，那時(shí)異常興奮，人生第一筆交易的回報(bào)率就達(dá)到了100%多。之后就產(chǎn)生了個(gè)人投資者會(huì)出現(xiàn)的一個(gè)幻覺(jué)——全世界的投資機(jī)構(gòu)都比不過(guò)我，兩個(gè)星期內(nèi)我的回報(bào)率就100%了。今年年初牛市時(shí)，我接觸了很多做交易的朋友，他們經(jīng)常問(wèn)我做對(duì)沖基金年化收益率能達(dá)到多高？我回答：做美元套利能有8%就不錯(cuò)了，他們笑說(shuō)上午才割了一個(gè)漲停板。這是個(gè)人交易者初期都會(huì)經(jīng)歷的過(guò)程，不要認(rèn)為自己有多了不起。

按照地?cái)偽膶W(xué)的說(shuō)法，歐元是要完蛋的，那我就把賺的錢(qián)繼續(xù)拿來(lái)追空，追的過(guò)程中歐元出現(xiàn)了一次史無(wú)前例的暴漲，我完全不能明白，甚至夜不能寐、輾轉(zhuǎn)反側(cè)。這也是個(gè)人投資者經(jīng)歷的第二個(gè)階段。我發(fā)現(xiàn)事實(shí)和書(shū)上說(shuō)的有偏差，絕望的時(shí)候甚至注重起了風(fēng)水的擺設(shè)。迷信的根源是無(wú)助，無(wú)助的根源是無(wú)知。迷信并不是說(shuō)明這個(gè)人有多蠢，而是他在這個(gè)領(lǐng)域沒(méi)有其它辦法了。這是我經(jīng)歷的一個(gè)階段，相信很多投資者也和我有著相似的感受。觀察下來(lái)，80%-90%的投資者都會(huì)有新手運(yùn)氣，之后就會(huì)面臨一種很無(wú)助的狀態(tài)。

因?yàn)椴环?，我又開(kāi)始了外匯即期保證金交易，這是條“不歸路”。我建議大家如果沒(méi)有一定的專(zhuān)業(yè)高度，一開(kāi)始不要輕易地進(jìn)入外匯市場(chǎng)，從股票市場(chǎng)入手是個(gè)合適的選擇。后來(lái)交易了一段時(shí)間，我才認(rèn)識(shí)到了k線圖。k線圖看久了，你總覺(jué)得自己能看出點(diǎn)什么東西，隱隱約約有感覺(jué)，又說(shuō)不出來(lái)該怎么辦。于是我開(kāi)始看書(shū)，我看了市面上能買(mǎi)到的大概所有關(guān)于技術(shù)指標(biāo)和技術(shù)分析的書(shū)，我開(kāi)始變成了一個(gè)“賭徒”。我曾在博彩網(wǎng)站（體育彩票、福利彩票）上發(fā)現(xiàn)專(zhuān)門(mén)設(shè)有一欄——技術(shù)分析，賭馬網(wǎng)站的有技術(shù)分析我還能理解，一匹馬或者騎師過(guò)去的成績(jī)一向較好，還能分析一下，而博彩是完全的隨機(jī)數(shù)，但凡學(xué)過(guò)概率論的人都知道獨(dú)立事件是沒(méi)有任何關(guān)系的，但彩民硬生生地可以發(fā)展出一套完整的技術(shù)分析理論。連續(xù)兩次出現(xiàn)同一個(gè)數(shù)字，貌似第三次出現(xiàn)的概率就會(huì)小一些，這是“賭徒謬誤”，而我在看過(guò)了無(wú)數(shù)張的k線圖，完全陷入了“賭徒謬誤”的深淵，開(kāi)始了頻繁的賭漲賭跌操作。人生第一次外匯現(xiàn)貨的保證金當(dāng)月收益超過(guò)了100%，熟悉的感覺(jué)又回來(lái)了，這當(dāng)然是很愚蠢的，市場(chǎng)后面會(huì)再來(lái)打擊你的。

遭遇收益起起伏伏，感覺(jué)朝不保夕，我感覺(jué)非常沒(méi)有安全感。后來(lái)想既然自己已經(jīng)認(rèn)為技術(shù)分析可以做，就不要把賭徒的心態(tài)放進(jìn)去，就開(kāi)始走向程序化交易的道路。自己編寫(xiě)程序化交易軟件，把技術(shù)分析的組合規(guī)劃化，固化下來(lái)，開(kāi)始進(jìn)行交易。理論上，程序化交易可以完美克服人性缺陷，只要我不去干預(yù)，程序按照原則去交易，就可以避免因?yàn)榍榫w化出現(xiàn)的失誤。經(jīng)常有人說(shuō)，投資沒(méi)做好是因?yàn)槿诵缘目謶趾拓澙?，而程序沒(méi)有這些因素，那是不是就可以做好呢？我經(jīng)過(guò)大量辛苦卓絕的工作，獲得了一個(gè)非常漂亮的回測(cè)曲線，收到了一個(gè)非常殘忍的現(xiàn)實(shí)。剛上實(shí)盤(pán)是挺好的，跑著跑著感覺(jué)就變了。作為一個(gè)程序員，我對(duì)自己感到很憤怒，很多事情我搞不定沒(méi)關(guān)系，但是對(duì)一個(gè)有著明確輸入輸出的機(jī)械系統(tǒng)我也搞不定，這對(duì)于工科生來(lái)說(shuō)是一種羞辱。因此我決定做一件瘋狂的事情，將所有可供統(tǒng)計(jì)、具有可驗(yàn)證性的技術(shù)分析做了線性規(guī)劃，將不同市場(chǎng)上所有有豐富價(jià)格歷史的技術(shù)分析都進(jìn)行歷史回測(cè)，將證明勝率在六成以上的納入規(guī)則，之后進(jìn)行統(tǒng)籌全場(chǎng)的線性規(guī)劃，一網(wǎng)打盡。短暫的成績(jī)非常好，好得驚人，熟悉的感覺(jué)又回來(lái)了，接下來(lái)就出現(xiàn)了大量的回撤。回撤是正常的，但在幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差外就不對(duì)了。我在想如何再改進(jìn)，但我把已知的可供統(tǒng)計(jì)的技術(shù)分析基本都囊括在里面了，接下來(lái)該怎么辦？我把自己逼到一條絕路，絕望地想：到底是我沒(méi)有找到技術(shù)分析的神奇組合呢？還是歷史經(jīng)驗(yàn)歸納法本身就不足？最后我干脆就停止交易了，做了一件很蠢的事情——鎖倉(cāng)，我建議大家不要去鎖倉(cāng)，這是白付利息的事情。

不做交易后，我重新去學(xué)習(xí)了哲學(xué)，因?yàn)楸旧韺?duì)哲學(xué)也感興趣。人類(lèi)認(rèn)識(shí)世界有兩種途徑：一是歸納法，二是演繹法。什么是歸納法？盒子里有6個(gè)雞蛋，有5個(gè)都是臭的，我覺(jué)得最后那個(gè)也是臭的，這就是歸納法。什么是演繹法？人一定會(huì)死，因?yàn)樘K格拉底是人，所以蘇格拉底必然會(huì)死，從全稱(chēng)命題下降到單稱(chēng)命題，這就是演繹法。我們每天都在頻繁使用歸納法和演繹法，但有一個(gè)重要的問(wèn)題，演繹法從全稱(chēng)命題到單稱(chēng)命題的下降是完全沒(méi)有任何邏輯問(wèn)題的，但歸納法是從單稱(chēng)命題上升到全稱(chēng)命題，這在邏輯上無(wú)論如何也是站不住腳的。歸納法有一個(gè)典型的例子，如果我們過(guò)去看到的所有天鵝都是白天鵝，那天鵝就都是白色的?！昂谔禊Z”在英語(yǔ)中的意思曾經(jīng)是“不可能的事情”，就如同中國(guó)的“龜毛兔角”，直到在澳大利亞發(fā)現(xiàn)了第一只黑天鵝，自此“黑天鵝”的意思就變成了“從未發(fā)生過(guò)的事情”。演繹法是從真命題出發(fā)，歸納法從歷史現(xiàn)象出現(xiàn)。

那技術(shù)分析屬于哪種推理方法？顯然是非常純粹的歸納法，因?yàn)槲覀兛吹?/span>過(guò)去的現(xiàn)象A之后會(huì)經(jīng)常產(chǎn)生上漲，現(xiàn)象B之后會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)下跌，所以我們認(rèn)為現(xiàn)象A未來(lái)也會(huì)帶來(lái)高概率的上漲，現(xiàn)象B未來(lái)會(huì)帶來(lái)高概率的下跌，這是從單稱(chēng)命題到全稱(chēng)命題的過(guò)程。下面這個(gè)有名的例子叫——羅素的火雞。感恩節(jié)前的每一天，農(nóng)夫每天都會(huì)準(zhǔn)時(shí)給火雞喂食，火雞感到很幸福，直到感恩節(jié)那一天，一切的歷史經(jīng)驗(yàn)都化為烏有，因?yàn)榛痣u從未經(jīng)歷過(guò)主人不喂食還要屠宰它的一天。歸納法依賴(lài)于歷史現(xiàn)象的結(jié)合，但沒(méi)有能保證未來(lái)的現(xiàn)象在過(guò)去現(xiàn)象的集合中，這并不是說(shuō)歸納法沒(méi)有用，而是它在邏輯中永遠(yuǎn)得不到保障。唯一沒(méi)有例外的事情就是永遠(yuǎn)有例外。大衛(wèi)·休謨說(shuō)過(guò)一句話：運(yùn)用歸納法的正當(dāng)性永遠(yuǎn)不可能從理性上被證明，意思就是如果純粹靠歸納法，就是不理性的。無(wú)論你的歸納有多量化，所有的技術(shù)分析只要是純粹使用歸納法都是不理性的，不理性是前提，是否量化只是一個(gè)形容詞，無(wú)非是量化理性和主管理性的區(qū)別。

上午寇總（寇?。┖臀医涣髁艘幌?，他以前有一個(gè)group做ANNs（人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)），最近因?yàn)榇髷?shù)據(jù)，神經(jīng)元網(wǎng)絡(luò)又火起來(lái)了，我也曾花過(guò)很多錢(qián)做過(guò)大量的這方面的工作，但最后都是無(wú)果而終。因?yàn)檫@些都是純粹地從歷史現(xiàn)象出發(fā)進(jìn)行歸納，賭明天是過(guò)去的翻版，而所有的技術(shù)分析都是賭明天是過(guò)去的翻版。康德有一句石破天驚的斷言——“因果率不來(lái)自于經(jīng)驗(yàn)”，如寇總上述所說(shuō)，裂解套利依賴(lài)于汽油必須來(lái)自于石油的裂解分裂，而汽油來(lái)自石油的裂解分裂是物質(zhì)本身的化學(xué)屬性決定的，并非來(lái)自經(jīng)驗(yàn)。

有人問(wèn)我，黑天鵝確實(shí)會(huì)發(fā)生，但是比較少。過(guò)去的事情與未來(lái)的大部分還是比較相似的，我們能不能過(guò)去的歷史經(jīng)驗(yàn)中判斷出未來(lái)大多數(shù)的情況呢？這是一個(gè)美好的理想，不幸的是卡爾·波普爾用非常嚴(yán)格的方法重新闡述了這個(gè)過(guò)程，得出了一個(gè)非常殘忍的結(jié)論：歸納法既不能給人們以未來(lái)的必然性知識(shí)，也不能給人們以未來(lái)的或然性知識(shí)。過(guò)去現(xiàn)象A指標(biāo)性高于隨之出現(xiàn)的現(xiàn)象B，價(jià)格漲跌的頻次統(tǒng)計(jì)僅僅是相關(guān)性，并非因果關(guān)系。

我最近發(fā)現(xiàn)了一個(gè)很有趣的例子，太平洋的一個(gè)小島與世隔絕，人類(lèi)學(xué)家登陸小島時(shí)發(fā)現(xiàn)島上有一個(gè)奇怪的宗教，當(dāng)?shù)氐耐林鴷?huì)用紅色的顏料在胸口畫(huà)上“USA”，他們也不說(shuō)英語(yǔ)，原來(lái)二戰(zhàn)時(shí)美軍曾經(jīng)短暫地占領(lǐng)過(guò)這個(gè)島嶼。這群人不打獵、不種田，也不采摘果實(shí)，他們整天帶著奇怪的帽子搖頭晃腦，口中念念有詞，過(guò)段時(shí)間天空中就會(huì)飛過(guò)“鐵鳥(niǎo)”，投下食品、藥品、武器……他們覺(jué)得這就是“神”，隨后就衍生出一種宗教?，F(xiàn)象A（用紅色的顏料在胸口畫(huà)上“USA”、帶著奇怪的帽子搖頭晃腦、口中念念有詞）導(dǎo)致現(xiàn)象B（空投食品、藥品、武器……），所以他們重復(fù)現(xiàn)象A，期望有現(xiàn)象B。因?yàn)榭吹?/span>MACD金叉上漲一次，又看到MACD金叉上漲了一次，所以我們就希望MACD金叉再上漲，這兩者的性質(zhì)是相近的。相關(guān)性不代表因果，因果不來(lái)自于經(jīng)驗(yàn)。

（圖1）

  （圖2）

圖1中黃色的線代表的是希臘的國(guó)債利率，黑色的線代表的是Facebook的用戶(hù)增長(zhǎng)，兩條線成明顯的相關(guān)性，但這兩件事情沒(méi)有關(guān)系。更荒誕的是紐約的謀殺率和這座山的形狀呈現(xiàn)非常好的相關(guān)性（圖2），我們所尋找的技術(shù)指標(biāo)和價(jià)格波動(dòng)變化率的相關(guān)性一般也不會(huì)超過(guò)這兩者的。以正態(tài)分布為前提的統(tǒng)計(jì)類(lèi)策略有很多，因?yàn)槲覀儾环庠诮鹑谑袌?chǎng)輸了這么多錢(qián)，購(gòu)買(mǎi)金融學(xué)的教材，潛心研究，最后發(fā)現(xiàn)他們會(huì)先假設(shè)價(jià)格服從正態(tài)分布。我統(tǒng)計(jì)過(guò)一些自己比較關(guān)注的品種，發(fā)現(xiàn)沒(méi)有一個(gè)是符合正態(tài)分布的。剛剛寇總提到的是史上最大對(duì)沖基金——LTCM（美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司），明星陣容包括哈佛商學(xué)院教師默頓（Robert Merton）——BS期權(quán)定價(jià)公式的提出者，美國(guó)前財(cái)政部副部長(zhǎng)及美聯(lián)儲(chǔ)副主席莫里斯（David Mullis)。按照LTCM模型，像東南亞危機(jī)這樣的事情即便在100億年也不會(huì)發(fā)生一次，因?yàn)檫@是以正態(tài)分布為前提的嚴(yán)格推導(dǎo)，但其中的問(wèn)題是收益率也符合正態(tài)分布，所以最終東南亞危機(jī)還是爆發(fā)了。所有以正態(tài)分布為假設(shè)和經(jīng)驗(yàn)歸納法為前提的策略到最后必然導(dǎo)致未來(lái)現(xiàn)象超過(guò)歷史現(xiàn)象集合的問(wèn)題，我之前所有努力是零分。基于正態(tài)分布或者其它概率分布（如柯西分布）都屬于經(jīng)驗(yàn)歸納法，其實(shí)假設(shè)為正態(tài)分布甚至算不上是經(jīng)驗(yàn)歸納法，因?yàn)槿绻鶕?jù)經(jīng)驗(yàn)歸納法，我們統(tǒng)計(jì)下來(lái)的歷史分布并不符合正態(tài)分布，后面如何繼續(xù)推導(dǎo)下去呢？即使使用了大量的經(jīng)驗(yàn)歸納法，運(yùn)用歸納法的正當(dāng)性也永遠(yuǎn)不會(huì)在理性上被證明。

那時(shí)的我已是一位職業(yè)投資人了，陷入深深的迷茫之中。我做了大量的量化工作，但全都是量化迷信，接下來(lái)怎么辦呢？我的系統(tǒng)還在繼續(xù)盈利，但我已經(jīng)無(wú)法找到說(shuō)服自己的理由了，而天無(wú)絕人之路。歸納法的局限性是否意味著我們所做的都一無(wú)是處？并不是，我們還有演繹法可用。我在4月底做了一次演講，給大家展示了一個(gè)完全不使用經(jīng)驗(yàn)歸納法的策略，一個(gè)純粹推演的策略，這個(gè)策略的基礎(chǔ)知識(shí)是經(jīng)濟(jì)學(xué)中著名的定理——蒙代爾不可能三角，這個(gè)策略的意思是一個(gè)國(guó)家不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)資本流動(dòng)自由、貨幣政策的獨(dú)立性和匯率的穩(wěn)定性，最多擁有兩者。如果你要放棄貨幣的自主性即央行不能決定貨幣發(fā)行的多寡，你就能同時(shí)擁有資本的自由流動(dòng)、匯率的穩(wěn)定，好比香港的聯(lián)系匯率制，有一筆美元要進(jìn)入香港金管局，可以發(fā)出等量的港幣，金管局完全可以決定匯率，資本也可以自由流動(dòng)，問(wèn)題是有多少港幣不是金管局說(shuō)了算的，而是要看美元流入多少。如果犧牲匯率的穩(wěn)定，想要貨幣的自主性和貨幣的自由流動(dòng)，就必須使用匯率浮動(dòng)機(jī)制，我們能控制本幣的多少，資本又可以自由流動(dòng)，就會(huì)造成本幣和外幣的相對(duì)價(jià)格必然是一直運(yùn)動(dòng)的，也就是不能保證匯率的穩(wěn)定性了。假設(shè)我們既要貨幣的自主，又要匯率的穩(wěn)定，只能犧牲資本的自由流動(dòng)，意味著金錢(qián)不能自由進(jìn)出，這就是資本管制。那“蒙代爾不可能三角”是由歸納法還是演繹法推導(dǎo)出來(lái)的呢？它是演繹性質(zhì)的。瑞士央行2014年3月20日公布利率，維持歐元兌瑞郎匯率下限1.2不變；6月19日重申下限，并且表示無(wú)限量購(gòu)入外匯；9月18日宣布繼續(xù)維持1.2的匯率下限，并稱(chēng)匯率下限仍是適合的匯率工具；2015年1月5日，瑞士央行將利用無(wú)限資金來(lái)捍衛(wèi)瑞郎的匯率上限。死守1.2等同于聯(lián)系匯率，發(fā)達(dá)資本主義不可能對(duì)資本流動(dòng)進(jìn)行管制，加上獨(dú)立主權(quán)國(guó)家的貨幣政策不能讓人，根據(jù)“蒙代爾不可能三角”，代價(jià)如何呢？我對(duì)那天的印象非常深刻，我甚至以為是軟件故障了。

人民幣匯率的波動(dòng)率不斷收窄之后，迎來(lái)了類(lèi)似瑞郎的崩潰，這段時(shí)間里在銀行做外匯交易的朋友告訴我，市場(chǎng)上最流行的交易是做空人民幣期權(quán)波動(dòng)率，賭人民幣的波動(dòng)率越來(lái)越小，最后收為一條線。我跟他們說(shuō)，人民幣匯率一定會(huì)崩，我沒(méi)有使用經(jīng)驗(yàn)歸納法，是利用純粹推演，香港各大銀行外匯交易員紛紛表示不相信我。我并沒(méi)有高明的本事和信息來(lái)源，只是利用純粹的演繹獲得百分之百的確定性。

做了很長(zhǎng)時(shí)間的交易后，我發(fā)現(xiàn)我作為一個(gè)概率賭徒和太平洋上島嶼上的奇怪宗教并沒(méi)有本質(zhì)的差別，而我一旦使用演繹法就能獲得市場(chǎng)之后走勢(shì)的推演。金融對(duì)于社會(huì)的意義為何？我們賺的錢(qián)是從哪里來(lái)的？之前我作為一個(gè)概率賭徒是不在乎這些錢(qián)是從哪來(lái)的。所有做金融交易的人利用自己的專(zhuān)業(yè)知識(shí)為整個(gè)社會(huì)做風(fēng)險(xiǎn)管理，只有這樣才能真正地盈利，否則只是在賭博，而交易所不是賭場(chǎng)。

我最近為黃金企業(yè)做期權(quán)套保，就是賣(mài)空黃金，看漲期權(quán)，因?yàn)橛写罅康狞S金庫(kù)存，所以他們擔(dān)心黃金價(jià)格會(huì)跌。近期的黃金期權(quán)有比較高的Theta，做空它就可以吃掉期權(quán)Theta的值。上周五快速下跌的時(shí)候，期權(quán)的價(jià)格很快收于0，最后造成的損失就能賺回一些。如果黃金上漲，我們就會(huì)面臨黃金看漲期權(quán)的兌付壓力，因?yàn)橛写罅繋?kù)存，所以我們也不用擔(dān)心這個(gè)問(wèn)題。那這筆合約中，誰(shuí)賺錢(qián)呢？誰(shuí)虧錢(qián)？并沒(méi)有，交易不是你賺我賠的事情，而是各取所需的事情，我利用對(duì)金融市場(chǎng)和合約的熟悉，完成企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避和管理，而且整個(gè)過(guò)程中沒(méi)有運(yùn)用經(jīng)驗(yàn)歸納法。我發(fā)現(xiàn)自己又變成了一個(gè)技術(shù)人員，曾經(jīng)作為碼農(nóng)，然后變?yōu)橘€徒，交易做久了后又回到了技術(shù)人員，我通過(guò)對(duì)金融市場(chǎng)合約的熟悉和技術(shù)重新為企業(yè)做出了服務(wù)，最重要的是我明白了風(fēng)險(xiǎn)的管理絕不能依賴(lài)純粹的經(jīng)驗(yàn)歸納。

我還做了一些匯率遠(yuǎn)期市場(chǎng)的套保交易服務(wù)，本質(zhì)上我在為一家并不認(rèn)識(shí)的外貿(mào)企業(yè)做了匯率風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)保，我保證了匯率遠(yuǎn)期合約的有效性，遠(yuǎn)期合約為什么有效？因?yàn)樗薪桓?。為什么交割能夠保證合約的價(jià)值和它的標(biāo)的物有聯(lián)系？因?yàn)橛刑桌?，套利者必須通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)管理的辦法獲取自己的利益。那套利者的利益來(lái)源是什么？他為他并不認(rèn)識(shí)的外貿(mào)企業(yè)做匯率風(fēng)險(xiǎn)管理，盡管我仍然在做套利交易，但我明白我現(xiàn)在利用自己對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的深刻認(rèn)識(shí)和金融合約的熟悉，為認(rèn)識(shí)或不認(rèn)識(shí)的企業(yè)服務(wù)，這是我們?cè)撡嵉腻X(qián)?；ハ嗖徽J(rèn)識(shí)的人之間的互利系統(tǒng)，這才是market（市場(chǎng)），不是casino（賭場(chǎng)）。一朋友在自己的工作場(chǎng)所一欄寫(xiě)：CBOE（芝加哥期權(quán)交易所）博彩中心，這個(gè)態(tài)度是不太好的，我以前也是把市場(chǎng)當(dāng)賭場(chǎng)的人，最后做久了后發(fā)現(xiàn)并不是這樣的，市場(chǎng)并不是賭場(chǎng)，而是認(rèn)識(shí)或不認(rèn)識(shí)的人都可以互利的行為。就像我并不認(rèn)識(shí)百事的任何一位員工，但是一瓶水背后卻有成千上萬(wàn)的人為我們而服務(wù)，他們利用他們的專(zhuān)業(yè)知識(shí)為我們服務(wù)。

我也做一些利用期權(quán)與波動(dòng)率衍生品的價(jià)差套利，我服務(wù)的是所有不擅長(zhǎng)期權(quán)的人，他們可以直接從波動(dòng)率衍生品中進(jìn)行交易。波動(dòng)率衍生品交易的有效性是誰(shuí)來(lái)保證的呢？是我，因?yàn)槲覍?duì)期權(quán)夠熟悉。最近接到一筆生意關(guān)于定增，定增是會(huì)折價(jià)的，處于一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)之間，定增怕的是鎖定期時(shí)標(biāo)的股票會(huì)下跌，我就運(yùn)用了期貨和期權(quán)去鎖定目標(biāo)的下跌，他們還給了我一個(gè)定增值，這樣我就可以獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。那我的利潤(rùn)是從哪里來(lái)的呢？我為投資者和公司大股東做出了服務(wù)，我把我不需要的風(fēng)險(xiǎn)和需要的風(fēng)險(xiǎn)和別人進(jìn)行交換，風(fēng)險(xiǎn)并不會(huì)憑空消失，但可以集中對(duì)沖掉，我就相當(dāng)于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)集中器。如同批發(fā)商的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該找到自己的社會(huì)地位，就是風(fēng)險(xiǎn)的集中對(duì)沖區(qū)。金融交易做到最后能穩(wěn)定持續(xù)盈利，必然有一個(gè)社會(huì)學(xué)意義和經(jīng)濟(jì)上的意義，如果找不到意義，那你只是這次賭贏了而已。

從猜漲猜跌的賭徒變成用技術(shù)為社會(huì)服務(wù)的人，作為一個(gè)財(cái)務(wù)問(wèn)題的水管工，金融合約就是我的扳手。如果從個(gè)人投資者到一個(gè)金融機(jī)構(gòu)的策略制定者，這過(guò)程中最大的轉(zhuǎn)變不是我交易了多復(fù)雜的金融衍生品，也不是我動(dòng)用了多大的資金，而是我們對(duì)金融市場(chǎng)的理解從一個(gè)賭場(chǎng)變?yōu)榱艘粋€(gè)社會(huì)的服務(wù)者，無(wú)愧于作為一個(gè)社會(huì)成員，而且回報(bào)相當(dāng)豐厚。為社會(huì)創(chuàng)造價(jià)值，社會(huì)會(huì)回饋你以?xún)r(jià)值。做一個(gè)生意人，不做算命先生。于是我不再試圖戰(zhàn)勝市場(chǎng)，市場(chǎng)的本意是交換大家的所需，算計(jì)死對(duì)手的地方叫修羅場(chǎng)。真實(shí)的市場(chǎng)是大半個(gè)修羅場(chǎng)，所以大家活好自己、服務(wù)好大家，這是機(jī)構(gòu)投資人的社會(huì)意義和穩(wěn)定立足于社會(huì)的根基所在。

七禾網(wǎng)張文慧、劉健偉整理