美聯(lián)儲(chǔ)近十年來(lái)首次加息預(yù)期在美聯(lián)儲(chǔ)12月會(huì)議上兌現(xiàn)為大概率事件，2016年美國(guó)貨幣政策的關(guān)鍵焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向?qū)酉⒙窂降呐袛?，從目前美?lián)儲(chǔ)傳遞的官方信息看，加息路徑的漸進(jìn)性基本成為一致性預(yù)期。

回顧美國(guó)前四輪加息周期，首次加息時(shí)點(diǎn)之際，美國(guó)當(dāng)季GDP同比增速均值約4.19%，當(dāng)月CPI均值約2.9%，失業(yè)率均值約5.55%，全球GDP同比增速均值約4.255%。相比歷史均值，目前美國(guó)加息條件顯著偏弱，除失業(yè)率外，其他指標(biāo)遠(yuǎn)遜于歷史均值，其中2015年三季度美國(guó)GDP增速2.17%，10月CPI僅0.2%，徘徊在通縮邊緣。

考慮到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹水平疲弱，本輪美國(guó)加息周期或?yàn)槭飞献钊?，目前市?chǎng)對(duì)2016年美國(guó)加息空間并不看好，從概率上看，依次存在加息四次即累計(jì)加息100BP、加息兩次累計(jì)50BP、一次性加息三種可能。加息路徑的最終選擇，則大概率取決于通脹，在高債務(wù)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲弱條件下，基準(zhǔn)利率持續(xù)高于通脹水平將可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而中斷美國(guó)加息周期。

值得注意的是，2008年以來(lái)，中國(guó)較早緊縮了貨幣政策，加息125BP之后再度降息200BP；其次是歐洲，加息50BP之后再度降息150BP；美國(guó)則隨后進(jìn)入了緊縮周期，但“全球央行”的貨幣政策屬性使其對(duì)全球流動(dòng)性和經(jīng)濟(jì)預(yù)期存在更強(qiáng)破壞性。此外，日本零利率政策已執(zhí)行近20年，在全球經(jīng)濟(jì)大擴(kuò)張時(shí)期，日本QE結(jié)束后加息空間從未超過(guò)50BP。因此，在核心國(guó)家同時(shí)面臨債務(wù)—通縮困境之時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息空間大概率在100BP以內(nèi)，且存在因市場(chǎng)反應(yīng)過(guò)度而中斷可能。

相比美國(guó)加息事件本身，加息周期對(duì)資本市場(chǎng)的影響則為核心問(wèn)題。1988年以來(lái)，美國(guó)共經(jīng)歷四次加息周期，單從歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，美國(guó)加息周期中CRB指數(shù)和國(guó)債收益率上漲概率為100%，美元指數(shù)上漲概率為50%，股市上漲概率為75%。但值得注意的是，前四輪美國(guó)加息周期均伴隨著全球經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和高通脹風(fēng)險(xiǎn)，這可能才是CRB指數(shù)100%上漲的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)因素，而美元指數(shù)強(qiáng)弱更多取決于各國(guó)實(shí)力對(duì)比的變化，CRB指數(shù)與美元指數(shù)并不存在必然的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

CRB長(zhǎng)期趨勢(shì)與全球經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期有關(guān)。目前全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化顯著，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體GDP占比由63.94%下降至43.12%，新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家GDP占比由36.06%上升至56.88%。從國(guó)際貿(mào)易角度看，四大進(jìn)出口國(guó)家中，美、德、日進(jìn)出口占比均收縮，其中日本降幅最大。中國(guó)進(jìn)出口占比則顯著上升，其中出口占比達(dá)到12.07%，超過(guò)美國(guó)成為世界第一，進(jìn)口占比升至10.59%，僅次于美國(guó)的12.65%。因此，從CRB的邊際需求驅(qū)動(dòng)力來(lái)看，中國(guó)因素占主導(dǎo)，中國(guó)投資增速與CRB指數(shù)具備極強(qiáng)相關(guān)性，CRB熊市結(jié)束有賴于中國(guó)投資需求的觸底企穩(wěn)，而美元指數(shù)強(qiáng)弱可能影響CRB短期走向。對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)而言，美國(guó)首次加息可能形成較強(qiáng)短期負(fù)面沖擊，對(duì)股市沖擊或強(qiáng)于債市。