自1月中旬以來(lái)，期債價(jià)格就表現(xiàn)為承壓振蕩，較前期高點(diǎn)回落0.4%—0.5%，其中10年期國(guó)債期貨跌幅略大。利率期限結(jié)構(gòu)也相應(yīng)陡峭化，10年期與1年期國(guó)債利差由低點(diǎn)的44個(gè)基點(diǎn)反彈至55個(gè)基點(diǎn)左右。從央行近期采取的貨幣工具來(lái)看，短期降準(zhǔn)可能不斷降低。雖然春節(jié)前夕流動(dòng)性季節(jié)性緊張可能仍存，但整體來(lái)看風(fēng)險(xiǎn)不大。與此同時(shí)，內(nèi)外盤股市的大幅波動(dòng)使得權(quán)益類市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒整體抬升，VIX指數(shù)持續(xù)維持在20以上的高位。

因此，在現(xiàn)券收益率跌幅暫時(shí)受限和避險(xiǎn)情緒波動(dòng)之下，期債市場(chǎng)短期將繼續(xù)呈現(xiàn)振蕩格局。從時(shí)間點(diǎn)來(lái)看，當(dāng)前談?wù)搨＝Y(jié)束仍偏早。但需注意的是，由于持續(xù)未見央行降準(zhǔn)降息的動(dòng)作，市場(chǎng)情緒和流動(dòng)性的變化會(huì)導(dǎo)致債市拐點(diǎn)提前。

短期降準(zhǔn)預(yù)期不斷降溫

繼上周央行過萬(wàn)億元凈投放的大動(dòng)作之后，本周二央行再度凈投放3600億元逆回購(gòu)來(lái)平穩(wěn)市場(chǎng)資金。周三，2周、1月、3月Shibor利率水平仍在上漲，但其余期限利率水平紛紛下跌，銀行間回購(gòu)利率和交易所回購(gòu)利率也出現(xiàn)回落，維穩(wěn)效果明顯。因此，雖然春節(jié)前夕市場(chǎng)資金仍有季節(jié)性收緊可能，但在央行頻繁公開市場(chǎng)操作的引導(dǎo)下，資金利率水平將整體呈現(xiàn)平穩(wěn)，央行降準(zhǔn)預(yù)期將持續(xù)降溫。

離岸市場(chǎng)方面，Hibor資金利率水平隨著人民幣的穩(wěn)定也逐漸回落。昨日，隔夜離岸人民幣Hibor利率水平為1.0945%，較前一日下跌5個(gè)基點(diǎn)。CNH和CNY匯差也穩(wěn)定在300個(gè)基點(diǎn)左右。不過從中長(zhǎng)期來(lái)看，由于美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的存在，人民幣兌美元匯率仍存在貶值壓力。目前市場(chǎng)對(duì)于6月之后第二次加息的預(yù)期較高，預(yù)計(jì)上半年人民幣匯率將表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)。雖然短期央行降準(zhǔn)預(yù)期降溫，但穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍將繼續(xù)助力經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。我們認(rèn)為，債券牛市格局尚未結(jié)束，后市需重點(diǎn)關(guān)注后期政策工具和節(jié)奏的變化。

關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏

近期國(guó)內(nèi)外股票市場(chǎng)紛紛承壓回落，雖然近兩日歐美股市有所反彈，但市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒仍居高位。近期美國(guó)、德國(guó)債券收益率持續(xù)走低，資金風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)下降。在國(guó)際股市下跌和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期之下，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)成交額也持續(xù)下降。春節(jié)臨近，資金熱情將繼續(xù)下降。短期來(lái)看，在國(guó)際市場(chǎng)波動(dòng)增加和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)隱憂之下，權(quán)益類市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒短期將繼續(xù)存在。從近期現(xiàn)券一級(jí)市場(chǎng)中標(biāo)倍數(shù)的良好表現(xiàn)也可見一斑。

本周四凌晨美聯(lián)儲(chǔ)將發(fā)布聲明，需要重點(diǎn)關(guān)注其對(duì)加息節(jié)奏是否產(chǎn)生調(diào)整預(yù)期。最新數(shù)據(jù)顯示，投資者認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)6月加息的概率下降，預(yù)計(jì)9月之后第二次加息概率才會(huì)上升。

截至周三收盤，在接近兩周的調(diào)整之后，國(guó)債期貨價(jià)格已經(jīng)靠近60日均線?；诮?jīng)濟(jì)下行壓力依然存在和寬松預(yù)期依舊的大背景，債牛格局不會(huì)輕言結(jié)束。但隨著現(xiàn)券收益率下跌空間的收窄，市場(chǎng)將更偏向結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。短期在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和避險(xiǎn)情緒波動(dòng)之下，期債市場(chǎng)將繼續(xù)呈現(xiàn)振蕩格局。近期需重點(diǎn)關(guān)注央行貨幣政策工具的變化和美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏預(yù)期。如果市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有回暖跡象，那么期債市場(chǎng)將因避險(xiǎn)需求下降繼續(xù)承壓。