這段時間拜訪客戶比較頻繁，發(fā)現(xiàn)無論是國內(nèi)的公募基金還是海外的QFII，凡是去年業(yè)績比較好的，今年的業(yè)績排名就會差很多。原因還是與資產(chǎn)配置有關(guān)，因為大部分基金經(jīng)理過去幾年里一直都重配成長性較好的板塊，去年是中小創(chuàng)漲得好，今年就補跌了。如果你的沒有及時把投資重心切換到周期板塊，則今年的收益排名就會不太好看。但問題在于，邏輯是否支持周期性行業(yè)的長期熊市出現(xiàn)轉(zhuǎn)牛的拐點呢？

大宗底部崛起的原因

我不研究鋼鐵、有色或其他大宗商品，也沒有時間看周期類股票的走勢。但看到一些關(guān)于周期崛起的言論，不是太贊同。確實，很多大宗商品價格已經(jīng)跌得夠慘了，屬于超跌。如國際原油價格在不到1年半的時間里，從108美元跌破30美元，跌幅超過70%；鋼鐵價格跌得比白菜價格還便宜，不到1元錢一斤。

當然，去產(chǎn)能也是導(dǎo)致鋼鐵價格上漲的一大因素。這些年來，由于全球總需求的下降，鋼鐵庫存大量增加，故國內(nèi)鋼企也面臨去產(chǎn)能的預(yù)期。加上部分鐵礦石企業(yè)的停產(chǎn)，短期供給不足導(dǎo)致價格上行。

而更重要的因素應(yīng)該是全球性的貨幣持續(xù)寬松，中國因為經(jīng)濟體量大，故寬松給全球帶來的影響就更大。2月末的一次意外降準，一下子改變了大家對供給側(cè)改革的收緊貨幣預(yù)期。政府工作報告把M2的目標由12%上調(diào)到13%，這屬于09年以來的首次上調(diào)目標。供給側(cè)改革話音剛落，需求側(cè)的刺激應(yīng)聲而起。

你不能阻止一個長期超跌的大宗商品價格出現(xiàn)反彈吧？據(jù)說前不久，鋼鐵價格五天內(nèi)上漲了20%，創(chuàng)下了08年以來的最大漲幅。但也不能因為就此認定是反轉(zhuǎn)而不是反彈吧。單純從技術(shù)圖形看，其價格還是在底部區(qū)域徘徊。如果要確認一種長期趨勢的逆轉(zhuǎn)，則還需要觀察一段時間。所以，研究與算卦不一樣，前者在確認趨勢時必然會有一段時滯，因為需要后續(xù)的數(shù)據(jù)支持。后者則靠運氣。

究竟是周期性回升還是貨幣現(xiàn)象

對于周期的判斷，大概需要從幾個方面去觀察，既要看領(lǐng)先指標，又要看同步指標。如PPI、大宗商品價格指數(shù)、美元指數(shù)、海運指數(shù)、出口增速、房地產(chǎn)新開工面積、PMI等。的確，PPI有所回升，但還在負值區(qū)間里；部分大宗商品價格確實反彈了不少，但也只能算是“小荷才露尖尖角”。

有意思的是，大宗商品價格的上漲，基本上也是全球同步的，這也與全球各經(jīng)濟體競相寬松有關(guān)。而且，主要經(jīng)濟體大宗商品期貨市場的國際化程度非常高，故價格上漲幾乎都是瞬間傳導(dǎo)。不過，黃金價格的上漲似乎是中國領(lǐng)先的，去年12月份就開始了。說明中國對于美元加息的反應(yīng)更強烈。

目前，似乎還看不出美元指數(shù)見頂回落的跡象。通常來說，美元指數(shù)見頂回落，應(yīng)該是大宗商品見底回升的重要基本面。但是，由于相比美國經(jīng)濟，其他發(fā)達國家的經(jīng)濟更弱，怎么能夠讓美元指數(shù)走弱呢？昨天新西蘭又意外降息，歐央行會議的寬松預(yù)期也比較強烈，這又促使了美元走強。

此外，中國2月份的出口繼續(xù)負增長，本次政府工作報告竟然未提及出口增長的預(yù)期目標。而全球的海運指數(shù)盡管有所反彈，但也不能判斷將走出底部。國內(nèi)房價的上漲，讓新開工面積這一領(lǐng)先指標的上升有所期待。但在房地產(chǎn)總量已經(jīng)整體過剩的格局下，還是很難持久的。

因此，本人還是認為，目前大宗商品的價格上漲，與房價上漲的邏輯其實是一樣的，甚至與去年股價上漲的邏輯也是一樣的：均是貨幣現(xiàn)象。

去年股價上漲，并沒有業(yè)績的支撐，不過就是六次降準、五次降息帶來的“水?！毙星椤Ｈツ晗掳肽曛两褚痪€城市房價的上漲，實質(zhì)上也是貨幣現(xiàn)象，因為金融業(yè)的繁榮主要集中在一線城市，去掉一線城市，去年中國的財政稅收收入實際上是負增長。

同樣道理，中國的鋼鐵、煤炭、有色等行業(yè)，均面臨著產(chǎn)能過剩的壓力，這才是供給側(cè)改革的起因之一。但為何這些庫存過高的商品卻出現(xiàn)了價格上漲呢？這與盈利下降的上市公司，其股價上漲的原理是一樣的。貨幣供給量過大了，總是需要尋找出路，因為GDP增速在下降，實體容不下這么多錢。

風未動、幡未動，心動而已

周期股的崛起，不等于周期性行業(yè)的崛起。即便是周期性行業(yè)的好轉(zhuǎn)，也不等于周期性行業(yè)的轉(zhuǎn)好。我始終認為，人類之所以有期望拐點出現(xiàn)的偏好，是因為生命過多短暫，這才導(dǎo)致了對拐點的一次次誤判。

即便是上世紀50年代諾貝爾獎獲得者、經(jīng)濟學(xué)家?guī)炱澞模涞筓型曲線理論的提出，也是基于從1914年到上世紀70年代是一段異常的歷史時期統(tǒng)計數(shù)據(jù)，其間收入貧富差距大幅下降。然而，從上世紀70年代起，財富及收入差距一直在上升，回到20世紀前的水平，說明庫茲涅茨曲線也是不成立。所以，人的觀察和思考年齡也就七八十年，能看到的數(shù)據(jù)畢竟太有限了。

A股市場，自08年次貸危機之后，大約也有過三次周期股的行情，如09年、10年和12年。你會發(fā)現(xiàn)，這三次行情的持續(xù)時間一次比一次短。為什么呢？因為中國經(jīng)濟的重化工業(yè)化已經(jīng)步入后期，而且漸行漸遠。

中國粗鋼產(chǎn)量的增速峰值發(fā)生在05年，過了10年之后的去年，粗鋼產(chǎn)量首現(xiàn)負增長。所以，重化工業(yè)化大約是在05-07年達到了高潮，09年不過是一個兩年四萬億刺激下的反彈。2010年之后，中國的勞動年齡人口和流動人口雙雙出現(xiàn)了數(shù)量和增速的回落。因此，2011年開始，中國經(jīng)濟增長的主要動力，已經(jīng)從生產(chǎn)要素中的人力，轉(zhuǎn)移到了資本。

再看一下全球經(jīng)濟衰退的原因，也與人口有關(guān)。全球正在經(jīng)歷人類歷史上從未出現(xiàn)過的老齡化現(xiàn)象，這當然與醫(yī)療水平的提高和生育率的下降有關(guān)，但還有一個重要原因是因為二戰(zhàn)之后全球維持了長達70年的和平，沒有發(fā)生大規(guī)模的區(qū)域性戰(zhàn)爭，幾個人口過億的大國也沒有發(fā)生內(nèi)戰(zhàn)。盡管戰(zhàn)爭所導(dǎo)致的死亡人數(shù)不會太多，戰(zhàn)爭導(dǎo)致的饑荒會使得大量人口死亡。因此，目前的長期和平，這在人類歷史上是比較罕見的。

此外，經(jīng)濟增長乏力的另一個原因，恐怕與缺乏改革動力有關(guān)。各國都提出改革目標，但真正推進改革的似乎不多。大部分國家都選擇了寬松貨幣政策和擴大財政支出，導(dǎo)致貨幣貶值和債務(wù)規(guī)模的大幅上升。其結(jié)果是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不斷扭曲，調(diào)結(jié)構(gòu)的難度卻越來越大。

我曾經(jīng)在前一篇的文章中提到。中國人去日本搶購馬桶蓋的現(xiàn)象，表面看是國內(nèi)存在供給側(cè)的問題，即不能提供令人心動的有效供給。但細究起來，發(fā)現(xiàn)中國對于智能馬桶的有效需求也不過是兩三千萬個，但還沒有用上普通馬桶的人超過六億。說明中國的主要問題是由于貧富差距過大而導(dǎo)致有效需求不足。

如果說人口老齡化是中國重化工業(yè)化步入后期、周期性行業(yè)不振的根本原因，那么，貧富差距過大、公共服務(wù)的不足則是結(jié)構(gòu)性原因。

從股市看，周期行業(yè)真正大幅跑贏上證綜指的時間是06-07年，即中國重化工業(yè)化的巔峰時期。從此之后，每一輪周期性的上漲，從事后看，其實都是對中國經(jīng)濟新一輪經(jīng)濟周期回升的幻覺。

撇開股市看實體經(jīng)濟，去調(diào)研企業(yè)，恐怕對周期崛起的幻覺就會消退。如果總是盯著資本市場的價格波動，那幻想就會非常多，就容易把浪花當成浪潮。

當然，在貨幣太多的年代，貨幣涌動帶來的價差收益確實也很可觀。大宗商品、貴金屬或其他商品的漲價潮不會在短期內(nèi)結(jié)束。有獲取這些價差收益水平的，或有風險把控能力的，當然也可以隨波逐流，爭當贏家。