上周，A股市場呈現(xiàn)大幅振蕩。3月國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面回暖，但似乎對市場的提振作用有限。工業(yè)增加值大幅沖高、金融數(shù)據(jù)增量較多等均超出市場預期。經(jīng)濟復蘇有利于企業(yè)盈利水平回升，但市場對復蘇的持續(xù)性持懷疑態(tài)度。在資金陸續(xù)脫虛向?qū)?、周期性商品價格持續(xù)上漲、美元加息和人民幣貶值的環(huán)境下，流動性的釋放空間受到制約。經(jīng)濟基本面和流動性均處于較為中性的水平，股指階段性以振蕩為主。

3月實體經(jīng)濟繼續(xù)回暖，拉動一季度GDP超預期，一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面轉(zhuǎn)好。3月工業(yè)增加值大幅沖高，同比上漲6.8%，較1—2月大幅上漲1.4%，環(huán)比增速0.64%，是2015年以來的最高值。3月工業(yè)產(chǎn)銷率同比企穩(wěn)，顯示出內(nèi)需有所回暖。固定資產(chǎn)投資方面，3月房地產(chǎn)和基建投資同比出現(xiàn)大幅上升，與經(jīng)濟周期回暖一致。制造業(yè)投資雖然略有走低，但是在內(nèi)需回升的背景下，二季度應該還有上行空間。房地產(chǎn)行業(yè)回暖程度遠超市場預期，新開工快速上升，土地購置面積跌幅收窄，資金來源全面改善。但由于房地產(chǎn)行業(yè)始終處于去庫存的背景下，后期在調(diào)控政策的潛在影響下，供需兩旺的局面能否持續(xù)，不確定性較高。

總體而言，一季度開局實體經(jīng)濟供需兩端均有所復蘇。需求端方面，投資、消費和進出口三項數(shù)據(jù)都出現(xiàn)回升。供給端方面也有好轉(zhuǎn)。工業(yè)增加值疊加3月CPI溫和增長，通縮壓力減緩，經(jīng)濟表現(xiàn)出明顯的季節(jié)性反彈。

金融數(shù)據(jù)方面，今年一季度信貸投放已經(jīng)超過了2009年，創(chuàng)出歷史新高。3月信貸投放超預期主要來自于企業(yè)和居民部門的中長期貸款放量。這兩者分別對應的是城投平臺和房地產(chǎn)，反映了財政政策和房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)力的影響。但票據(jù)融資回升幅度弱于往年同期，實體經(jīng)濟內(nèi)生的資金需求增速，并不像信貸數(shù)據(jù)表現(xiàn)的那樣快速攀升。一季度宏觀數(shù)據(jù)的改善主要得益于社會融資規(guī)模的快速增長。從2016年社融增長目標來看，或許是資金投放擴張的高峰期，未來很難維持同樣的高增速。另外，由于地方債務置換不在社融統(tǒng)計口徑中，3月企業(yè)債券融資達到近7000億元，遠超此前歷史最高值4500億元。反映出企業(yè)在一季度債券需求環(huán)境較好時，積極置換高息債務。隨著地方債務置換規(guī)模的放大，企業(yè)在年初獲得大量融資后，資金相對充裕，融資需求或有所減弱，年內(nèi)信貸投放逐步減速的概率較大。

貨幣政策是經(jīng)濟增速的領(lǐng)先指標，后期隨著流動性寬松空間遞減，經(jīng)濟再超預期轉(zhuǎn)好的難度增加。在經(jīng)濟下行周期中，雖然最近信用債違約事件頻發(fā)，但是不會演變成不可控的金融危機。經(jīng)濟增速難以持續(xù)上行，通貨膨脹僅是略回升，貨幣政策基調(diào)不會改變，下調(diào)長期利率和降低企業(yè)杠桿依然是核心。

通過房地產(chǎn)市場轉(zhuǎn)好減輕經(jīng)濟下行壓力，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡的局面并無太大改善。后期需關(guān)注銀行潛在不良資產(chǎn)和由此產(chǎn)生的壞賬，對銀行資本充足和流動性的短期沖擊。供給側(cè)改革在出清過剩產(chǎn)能的同時，也需要解決金融系統(tǒng)內(nèi)的結(jié)構(gòu)性問題，避免帶來負面沖擊。