利用期貨、期權以及其他金融工具對價格波動進行對沖

規(guī)避企業(yè)貿易風險的方法

傳統(tǒng)貿易企業(yè)的核心風險

傳統(tǒng)貿易企業(yè)的核心風險可以概括為高買低賣。所有造成高買低賣的風險都可以總結為：先高價進貨，再低價出貨；先低價出貨，再高價進貨。不過，不管哪一種情況造成高買低賣的風險，都是由企業(yè)進貨和出貨期間貨物價格的波動所致。那么，該如何規(guī)避傳統(tǒng)貿易企業(yè)的核心風險呢？

規(guī)避貿易風險的操作方法

要規(guī)避高買低賣的風險，其實就是規(guī)避進出貨物期間價格的不利波動。主要方法有進出貨物實現(xiàn)同步；降低風險敞口；交割時避開壓榨企業(yè)風險轉嫁；對沖進出貨物期間價格的不利波動。

首先，進出貨實現(xiàn)同步。通過現(xiàn)貨“背靠背”貿易，企業(yè)只需在上游報價的基礎上加上利潤賣給下游即可，這實現(xiàn)了進出貨物同步進行，由于沒有購銷的時間差，企業(yè)就不存在貿易過程中的價格不利波動風險。當然，這種“背靠背”貿易模式的利潤率很低。一般情況下，企業(yè)做不到100%的“背靠背”貿易，也不會每一筆交易都去對沖風險。因為利潤率低甚至不能覆蓋對沖成本，而且企業(yè)總希望在行情波動中尋求更大的利潤，這也讓企業(yè)在傳統(tǒng)貿易模式中始終存在風險。

例如：A地區(qū)豆粕市場價為2600元/噸，工廠報價為2620元/噸，B地區(qū)工廠報價為2340元/噸，C地區(qū)工廠報價為2300元/噸。B地區(qū)工廠報價+運費=2580元/噸，C地區(qū)工廠報價+運費=2560元/噸，即可實現(xiàn)B、C地區(qū)的豆粕“背靠背”銷往A地區(qū)。由于A地區(qū)的貿易企業(yè)具有渠道優(yōu)勢、資金優(yōu)勢等，可直接在A地區(qū)工廠報價（含基差）的基礎上，加上一定的合理價差，銷往A地區(qū)的下游市場。

其次，降低風險敞口。目前國內較多的貿易企業(yè)依靠期現(xiàn)貨相結合的方式，將完全的價格風險敞口鎖定在基差波動、頭寸數(shù)量以及時間上。需要注意的是，這種降低風險敞口的方式對國內港口及壓榨企業(yè)大豆到港量、壓榨企業(yè)進口大豆套保的盤面利潤、下游需求節(jié)奏、市場采購心理等都有一定要求，同時還要掌握區(qū)域歷史基差走勢與期現(xiàn)價差平衡點。具體操作有以下四種方法：

一是看空基差。按照現(xiàn)貨價差+盤面價+合理價差=銷售價格，通過一口價銷售模式賣給下游市場，同時買入同合約、同數(shù)量、同品種的期貨，以鎖定期貨價格。

為了達到預期基差走弱，貿易企業(yè)與壓榨企業(yè)簽訂基差合同，在點價期前油廠掛單點價，同時賣出豆粕期貨，可選擇豆粕期價高點賣出，即現(xiàn)貨價格虧損、期貨價格盈利時賣出，而且還能合理避稅，從而完成現(xiàn)貨貿易，獲得基差走弱收益。

例如：預期3—5月豆粕供給充足，需求難有起色，豆粕期現(xiàn)基差走弱，當期豆粕銷售價格=豆粕1605合約期價+現(xiàn)貨價差100元/噸。在此期間，貿易企業(yè)可以豆粕銷售價格=豆粕1605合約期價+現(xiàn)貨價差80元/噸基差定價模式銷售，或以豆粕銷售價格=豆粕1605合約期價+現(xiàn)貨價差80元/噸一口價模式提前銷售。若以一口價模式提前銷售，可等數(shù)量買入豆粕1605合約；若以基差定價模式銷售，貿易企業(yè)可直接與下游企業(yè)簽訂基差合同，達到預期基差走弱，全數(shù)量或分批數(shù)量買入豆粕1605合約期價+現(xiàn)貨價差50元/噸，此時，可擇豆粕1605合約較高位進行工廠點價，同時盤面等數(shù)量、等價格掛單賣出。這樣在賺取期現(xiàn)基差利潤的同時，還能合理避稅。

二是看多基差。與看空基差操作同理。

三是鎖定基差。雖然貿易企業(yè)不看好豆粕單邊行情，但需要提貨執(zhí)行合同，這時可即時點價，同時賣出豆粕期貨合約，達到預期后平倉獲利。在操作中，針對月間、品種間強弱進行套利，以規(guī)避豆粕單邊價格波動風險。

例如：利用工廠轉換合約，如豆粕1605合約轉到1609合約，獲得基差與月間價差，實際為豆粕1605合約與1609合約進行正向套利，利用工廠轉換合同獲得月間價差頭寸，省掉在期貨盤面上占用的保證金。如果貿易企業(yè)賣基差合同給下游市場，客戶點價可依照豆粕1605合約期價，同時買入豆粕1609合約，達到合理月間價差后，賣出豆粕1609合約。同時，壓榨企業(yè)進行點價，從中獲得月間套利利潤。

四是頭寸操作。如果看多未來行情，可適當依據(jù)商品頭寸警戒線與浮動盈虧辦法建立多頭頭寸，達到預期獲利，偏離預期了結頭寸，或分批減少多頭頭寸。如果看空未來行情，可減少頭寸數(shù)量，多對鎖操作。

例如：某貿易商在A地區(qū)的豆粕經(jīng)營量為1萬噸，制定頭寸警戒線多頭為3000噸，空頭為2000噸，盈虧警戒線為100萬元。在該設置范圍內進行操作，預計一個月后，因大豆到港量大、需求疲軟或供給寬松，該貿易商分批次建立豆粕空單，達到預期后開始逐漸回補空單。若行情未及預期達到警戒線，應嚴格減少空頭頭寸或止損出場。

五是區(qū)域價差或期現(xiàn)基差。因到港原料大豆不均勻、區(qū)域集中、臨時事件等，豆粕產(chǎn)品供給產(chǎn)生不合理的區(qū)域價差。利用區(qū)域回歸平衡原理，做空高價差或高基差，做多低價差或低基差。需要注意的是，對于區(qū)域市場供給、價格、基差需要有一定的數(shù)據(jù)支持，同時能在區(qū)域有較好的消化渠道來實現(xiàn)區(qū)域價差或基差利潤平衡。

例如：3月，兩廣地區(qū)豆粕銷售價格=豆粕1605合約期價+現(xiàn)貨價差10元/噸，華北地區(qū)豆粕銷售價格=豆粕1605合約期價+現(xiàn)貨價差80元/噸，西南地區(qū)豆粕銷售價格=豆粕1605合約期價+320元/噸。受開機率、到港量、需求等因素影響，不同區(qū)域現(xiàn)貨價格差異，不同區(qū)域期現(xiàn)基差水平差異。這時可看空華北、西南地區(qū)豆粕價差或期現(xiàn)基差，也可以少量看多兩廣地區(qū)豆粕價差或基差（參照油廠壓榨利潤而定）。

六是時間換價格。對于看空行情或行情不明朗時，可利用下游剛性需求，上游企業(yè)出庫。如果市場價格預期較差或者行情不明朗時，可采用移庫與暫定價，以減少在途或下跌預期中的價格波動風險。

然后，交割避開壓榨企業(yè)風險轉嫁。豆粕期現(xiàn)基差水平較高時（主要為壓榨企業(yè)盤面利潤較差，保本基差較高），放棄選擇鎖定基差，來鎖定貨源，按照低于壓榨企業(yè)的基差銷售現(xiàn)貨或一口價銷售遠月合約，或選擇通過買入相對應的期貨合約進行實物交割。此時，需要注意滾動頭寸與履約時間、交割時間的匹配，同時要更好地結合壓榨企業(yè)現(xiàn)貨價差，將期貨與壓榨企業(yè)現(xiàn)貨轉換來完成合同簽訂。主要因為交割倉庫的不確定性、合理區(qū)域價差或區(qū)域頭寸需要用轉換的方式來消化交割貨物。

最后，對沖進出貨期間價格的波動。利用期貨、期權以及其他金融工具對價格波動進行對沖。例如，企業(yè)可以在每一筆貿易中嵌入價格保險，付出合理成本獲得價格不利波動造成損失的賠償。若企業(yè)是先進貨，則在進貨的同時買入看跌期權保值即可，待出貨時，如果價格下跌，則能獲得跌價補償，對沖高買低賣的損失；若企業(yè)是先出貨，則在出貨的同時買入看漲期權，待進貨時，如果價格上漲，則能獲得漲價補償，對沖高買低賣的損失。

以上操作雖然規(guī)避了大量貿易風險，但要達到很好的盈利水平還需要更精細化、專業(yè)化。同時，制定準確的風險管理制度還應具備以下基本條件：

一是商品多頭、空頭管理規(guī)定；二是商品浮動盈虧計算方法與警戒線規(guī)定；三是商品區(qū)域價格、基差走勢與歷史信息整理；四是商品區(qū)域供需平衡表；五是突發(fā)事件應對操作預案；六是具有信息反饋能力的銷售團隊；七是具有行情研判與期現(xiàn)結合操作的團隊；八是具有一定宏觀經(jīng)濟的解讀能力。

企業(yè)風險管理模式的創(chuàng)新

創(chuàng)新企業(yè)貿易模式

針對企業(yè)的現(xiàn)實情況，通過場外期權工具配合企業(yè)現(xiàn)有“背靠背”模式，設計出一種基于對安全庫存保值前提下的無風險貿易模式，這種創(chuàng)新模式可以使貿易企業(yè)通過付出最低的保險成本，來實現(xiàn)貿易的100%價格風險鎖定，更能使企業(yè)在異地貿易中實現(xiàn)區(qū)域性價差利潤最大化。

一方面，引入安全庫存，實現(xiàn)變相“背靠背”貿易。安全庫存又稱保險庫存，是指為防止不確定性因素，如大量突發(fā)性訂貨、交貨期突然提前、臨時用量增加、交貨誤期等特殊原因，而預計的保險儲備量（緩沖庫存）。在傳統(tǒng)貿易中，企業(yè)難以實現(xiàn)100%“背靠背”模式來鎖定風險，特別是異地貿易存在物流周期，因此購銷價格波動風險始終存在。為了解決購銷不能同步的問題，我們引入安全庫存體系，通過貿易企業(yè)預備的庫存向下游及時出貨，同時向工廠進貨來補充庫存，由于是同一時點進出貨，價格可以及時鎖定，等于是變相地“背靠背”鎖定價格波動風險。

另一方面，利用期權對安全庫存保值。引入安全庫存后，每一筆貿易都能鎖定利潤，此時企業(yè)的風險轉變?yōu)榘踩珟齑娴馁H值風險。想要對安全庫存保值，企業(yè)只需購入一個看跌期權，這個模式的風險就被鎖定。我們可以看到，企業(yè)僅僅針對少量安全庫存進行保值，并通過安全庫存的緩沖作用配合“背靠背”模式，就對整體貿易量進行了利潤鎖定，而不是對整個貿易都進行保值，大大降低了保值成本。這種模式跟傳統(tǒng)套保完全不同，引入安全庫存的初衷就是為了在異地購銷時，企業(yè)可以動用當?shù)匕踩珟齑婕皶r為下游提供貨物。與此同時，企業(yè)選擇價格最低的異地購入等值貨源補庫，這樣的好處是企業(yè)可以實現(xiàn)同一時點、不同區(qū)域最低價購入、最高價賣出的可能，從而賺取到異地價差利潤。

綜上所述，安全庫存保值前提下的無風險貿易模式結合了金融衍生品對沖功能和現(xiàn)貨報價不一致的特點，由于利用了期權對安全庫存保值，企業(yè)可以高枕無憂地進行變相的現(xiàn)貨“背靠背”貿易。不僅如此，如果企業(yè)發(fā)現(xiàn)區(qū)域性價差，也可以直接進行實時的無風險套利，以賺取異地價差利潤，這是傳統(tǒng)套期保值做不到的。

創(chuàng)新購銷報價模式

未來豆粕價格、供給更趨于市場化、無差異化，需要設計一種豆粕期貨價格+壓榨企業(yè)基差報價（掛牌價、成交對沖、了結對沖）的購銷模式，但是設計這種模式需要具備以下條件：交割上物流支持；標準合同標準流程；技術、客戶市場引導的成熟性；期市、期權、現(xiàn)貨市場的綜合運用；多功能作用的購銷體系（交易對沖、實體貿易、物流結合）。

例如，在國內豆粕期貨合約下，1月、3月、5月、7月、8月、9月、11月、12月為豆粕交割月，現(xiàn)貨對應交貨月報價，即1月下旬至2月提貨時的期貨基差對應1月期貨報價（依次類推）。另外，因成交少、需求與數(shù)量不匹配，如果購買非主力合約交割，可分期買入，同時派專人盯盤操作。豆粕期貨價格+壓榨企業(yè)基差報價的購銷模式具有更適應市場需求發(fā)展、報價成交即時、產(chǎn)品質量與購銷合同標準、成本與風險可控、專業(yè)化服務更具體的優(yōu)勢。

創(chuàng)新訂貨保價策略

為了消除下游擔憂，擴大貿易量，目前市場上較少的貿易企業(yè)采用訂貨保價策略。不過，賣方可以設計出豆粕看跌期權，并報價給豆粕貿易企業(yè)。豆粕貿易企業(yè)可以先買入豆粕看跌期權，付出合理成本，得到豆粕價格下跌，即可獲得期權賣方價差賠付的權利。然后，貿易企業(yè)把買入豆粕看跌期權的成本融入到傳統(tǒng)豆粕貿易成本中，打包設計成全新的跌價補償訂貨合同并賣給下游。

與此同時，下游提貨時，如果豆粕價格低于合同價格，貿易企業(yè)首先將獲得期權賣方的跌價賠付款，然后把獲得的賠付款用于補償下游損失即可。

創(chuàng)新虛值看跌期權保價策略

下游企業(yè)承擔一定的跌價損失，超出損失由貿易企業(yè)補償。

圖為下游企業(yè)訂貨保價損益

圖為虛值看跌期權損益

由圖可知，假設貿易企業(yè)通過買入虛值看跌期權獲得收益后，只需把收益補償給下游企業(yè)，下游企業(yè)就得到了訂貨保價的損益。

為了進一步降低期權費用，有以下幾種改進虛值看跌期權保價策略的方式：

一是虛值期權價差保價。下游企業(yè)承擔一定的跌價損失，超出損失后由貿易企業(yè)補償，但補償有上限。由于補償封頂，期權費會降低，只要下游企業(yè)設定一個不易達到的價格跌幅作為門檻，約定補償范圍之外的跌價不用貿易企業(yè)賠付，就可以考慮此種方式。

二是價格下跌，敲出看空期權保價。下游企業(yè)獲得合同約定價格跌幅內的賠付，若提貨前價格曾超出約定價格跌幅，賠付條款自動失效。敲出期權是一個達到預設條件即失效的保價策略，這需要下游企業(yè)盡可能地選擇一個提貨前不易達到的價格跌幅作為期權失效的參考點，價格下跌敲出看空期權如果設計不合理，下游企業(yè)可能存在賠付失效的風險，正因如此，敲出期權費用也會降低。

三是價格上漲，敲出看跌期權保價。下游企業(yè)獲得合同約定價格跌幅內的賠付，若提貨前價格曾上漲到約定價格漲幅，賠付條款自動失效。價格上漲敲出看跌期權保價可以降低期權費，并且對下游企業(yè)而言，價格上漲觸發(fā)敲出后，跌價賠付即使失效，也會因為價格本身已經(jīng)上漲而變得不那么容易產(chǎn)生風險，所以策略的合理設計具有較大意義。

總體而言，市場行為終歸有時間和空間才能平衡與調整，而且所有的趨勢都是在朦朧中誕生，在將信將疑中形成，在分歧巨大時發(fā)飆，在意見統(tǒng)一時結束。因此，不論時間與空間，分歧與統(tǒng)一，僅有找到適合豆粕貿易企業(yè)自身的風險管理手段與模式企業(yè)才能立于不敗之地。