期權(quán)以策略眾多著稱，任何行情下都能構(gòu)造適合的期權(quán)策略，即便對(duì)同一行情也可以構(gòu)造多個(gè)適合的策略加以應(yīng)對(duì)。以牛市行情為例，至少有買入看漲期權(quán)、保護(hù)性看跌期權(quán)、賣空看跌期權(quán)、備兌看漲期權(quán)、買入跨式期權(quán)五類策略可供選擇。

值得注意的是，有些策略雖然構(gòu)造形式不同，但損益結(jié)構(gòu)相同或相似，這便涉及策略等價(jià)性問(wèn)題。本文在介紹策略等價(jià)性的基礎(chǔ)上，討論在實(shí)際應(yīng)用中需要注意的一些問(wèn)題。

期權(quán)策略的等價(jià)性

所謂策略等價(jià)性，是指構(gòu)造形式不同的兩個(gè)或多個(gè)策略，其到期損益結(jié)構(gòu)相同或相似，這些策略間便可稱為等價(jià)性策略。以大商所擬推出的豆粕期權(quán)為例，當(dāng)豆粕期貨價(jià)格為2500元/噸時(shí)，假設(shè)投資者構(gòu)造了如下兩個(gè)策略：

一是買入1手一個(gè)月后到期、執(zhí)行價(jià)格為2500元/噸的平值看漲期權(quán)，付出權(quán)利金70元/噸；二是投資者買入1手豆粕期貨，同時(shí)買入1手相同到期日、執(zhí)行價(jià)格為2500元/噸的平值看跌期權(quán)，付出權(quán)利金70元/噸。

在此忽略交易手續(xù)費(fèi)，兩個(gè)策略的損益結(jié)構(gòu)如下圖所示。從下圖來(lái)看，兩個(gè)策略的損益結(jié)構(gòu)相同，它們便成為等價(jià)策略。基于相等頭寸概念構(gòu)造而成的等價(jià)策略，其特點(diǎn)在于忽略構(gòu)造成本的話，損益結(jié)構(gòu)幾乎完全相同。

圖為兩個(gè)策略的損益

下表列舉了常見(jiàn)的相等頭寸：

除了純粹的相等頭寸策略，還有一些策略損益結(jié)構(gòu)不完全相同，但極其類似，也可以歸結(jié)為等價(jià)策略，例如蝶式期權(quán)組合策略與日歷期權(quán)組合策略。

一是蝶式期權(quán)組合策略：共4個(gè)頭寸，包括賣空2手中間執(zhí)行價(jià)格的看漲期權(quán)，同時(shí)買入兩端執(zhí)行價(jià)格的看漲期權(quán)各1手。

二是日歷期權(quán)組合策略：共2個(gè)頭寸，包括賣出1手短期平值看漲期權(quán)，同時(shí)買入1手長(zhǎng)期平值看漲期權(quán)。

圖為蝶式期權(quán)組合損益

圖為日歷期權(quán)組合損益

對(duì)比上圖可知，兩個(gè)策略損益結(jié)構(gòu)類似，都屬于風(fēng)險(xiǎn)收益有限的“區(qū)間內(nèi)盈利、區(qū)間外虧損”結(jié)構(gòu)。不同點(diǎn)在于，蝶式期權(quán)組合到期損益圖中，最大風(fēng)險(xiǎn)、收益、損益平衡點(diǎn)更加明確，而日歷期權(quán)組合策略的這些特征則依據(jù)波動(dòng)率、長(zhǎng)期期權(quán)頭寸的時(shí)間價(jià)值衰減程度而定。總體來(lái)說(shuō)，二者具有替代性。

類似的還有正（反）向比率期權(quán)組合和賣出（買入）跨式期權(quán)組合，雖然它們的損益結(jié)構(gòu)無(wú)法做到精確對(duì)等，但這并不重要，從實(shí)現(xiàn)投資目的來(lái)說(shuō)，二者是相同的。事實(shí)上，具有等價(jià)性的策略組合還有很多，需要在實(shí)際交易中慢慢摸索。

等價(jià)策略的交易原則

由于策略間存在等價(jià)性，實(shí)際交易中該如何取舍呢？一方面，需要熟知策略間的等價(jià)關(guān)系，以便遴選投資策略；另一方面，要從構(gòu)造成本和交易靈活性兩個(gè)角度進(jìn)行權(quán)衡。

從構(gòu)造成本角度講，兩個(gè)等價(jià)策略所涉及的頭寸數(shù)量通常是不同的，出于成本考慮，要盡量選擇頭寸少、構(gòu)造成本低的。

從交易靈活性角度講，涉及頭寸流動(dòng)性好，后期便于調(diào)整的策略應(yīng)優(yōu)先考慮。以賣出深度實(shí)值看漲期權(quán)和賣出深度虛值看跌期權(quán)兩個(gè)等價(jià)策略為例，雖然前者構(gòu)造成本低于后者，但深度實(shí)值期權(quán)流動(dòng)性往往差于深度虛值期權(quán)。對(duì)有調(diào)整計(jì)劃的投資者而言，選擇后者策略也許更勝一籌。

總之，選擇哪個(gè)策略進(jìn)行交易，并沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)答案，這是一種選擇性藝術(shù)，需要在實(shí)戰(zhàn)中不斷思索，加以總結(jié)。