6月27日，2016中國糖業(yè)投資發(fā)展高峰論壇在柳州舉行，近500位糖業(yè)人士參會，我們應邀作為“巔峰會”環(huán)節(jié)的嘉賓在此次論壇發(fā)言。我們認為“兩個超預期”驅(qū)動國內(nèi)食糖供求關系由寬松轉為緊平衡，為滿足需求，邊際供應成本提升，價格上漲。國內(nèi)生產(chǎn)成本以及配額外價格是現(xiàn)階段兩個重要的邊際成本，市場價格由邊際供應成本最高的價格決定。

1. 15/16榨季產(chǎn)量大局已定，供需有缺口，但走私略超預期，拍賣概率小

15/16榨季國內(nèi)走私超預期。15/16榨季全國食糖產(chǎn)量同比下降186萬噸至870萬噸，消費量預計為1500萬噸，產(chǎn)需缺口630萬噸。配額內(nèi)進口以及配額外進口量大數(shù)是380萬噸，剩余的缺口為270萬噸，考慮到替代以及消費下滑等因素的影響，我們認為市場仍有220萬噸的缺口。但是我們看到制糖企業(yè)工業(yè)庫存下降的水平和產(chǎn)量下降的水平是不成比例的，另外我們看到期貨市場和現(xiàn)貨電子盤市場的表觀庫存同比也是增加，實際的走私量應該是在160萬噸以上，我們認為剩余的220萬噸可能已經(jīng)被走私糖彌補了，略超之前180萬噸的預期。

15/16榨季拍賣概率小。在2016中國糖業(yè)投資發(fā)展高峰論壇上，關于拍賣的問題，中國糖業(yè)協(xié)會理事長一錘定音。賈理事長表示當前的糖價并沒有達到今年糖廠扭虧為盈的目標，制糖企業(yè)食糖銷售率還沒有達到國家要放糖的時機；同時，國家放儲備糖目的要補充國內(nèi)食糖的不足，只有當國內(nèi)出現(xiàn)供需缺口時，才會考慮放儲。

2.16/17榨季缺糖明顯，拍賣200萬噸？

邊際成本定價。2006-2010年，國內(nèi)糖價運行在配額內(nèi)進口價格之下，國內(nèi)基本自給自足，一進口就過剩；2010-2014年，國內(nèi)價格運行在配額內(nèi)與配額外價格之間，國內(nèi)產(chǎn)不足需，需要進口糖彌補缺口，但是進口多了就過剩了；2015年至今，國內(nèi)價格運行在配額外價格之上，行業(yè)自律使得進口糖對國內(nèi)市場的沖擊得到緩沖，市場供需有缺口，糖價向邊際成本最高的價格靠攏?！皟蓚€超預期”驅(qū)動國內(nèi)食糖供求關系由寬松轉為緊平衡，為滿足需求，邊際供應成本提升，價格上漲。國內(nèi)生產(chǎn)成本以及配額外價格是現(xiàn)階段兩個重要的邊際成本，市場價格由邊際供應成本最高的價格決定。

18美分以下看國內(nèi)，18美分以上看國際。目前廣西制糖平均成本是5500元/噸，成本高一點的為5800元/噸，對應的原糖價格是18美分。當原糖價格在18美分以下時，國內(nèi)生產(chǎn)成本高于配額外進口價格，這個時候是國內(nèi)成本定價，當原糖價格高于18美分以后，配額外成本就要高于國內(nèi)的生產(chǎn)成本，產(chǎn)需缺口較大意味著需要給配額外進口利潤，這也是為什么近期國內(nèi)糖價與國際糖價同步上漲的原因。市場對于印度季風降雨的擔憂有利于推高國際糖價的風險升水，進而帶動國內(nèi)糖價繼續(xù)上漲。

16/17榨季可能會拍賣。預計16/17榨季全國產(chǎn)糖980萬噸，消費1550萬噸，產(chǎn)需缺口570萬噸。走私下滑，配額外進口下降，預計食糖的供需缺口是100-200萬噸，缺口的大小主要取決于配額外的進口量的多少，走私已經(jīng)不是主要矛盾。拍賣往往發(fā)生在6-12月份，7-8月份糖價上漲觸發(fā)拍賣的概率增加，拍賣的時間點可能是2016年的10-12月份，而往后延期則要到2017年的6-9月份，累計拍賣量可能需要200萬噸。

整體而言，本榨季后期基本面要好于去年同期，因此現(xiàn)貨價格不會像去年一樣下跌，今年表現(xiàn)為平穩(wěn)或者緩慢上漲的概率較大。有兩個預期比較確定，一個是走私下降、產(chǎn)需有缺口，需要給配額外進口利潤來實現(xiàn)產(chǎn)需平衡，因此后面國內(nèi)期貨價格會補漲；第二個是國內(nèi)現(xiàn)貨價格會補漲。策略上，推薦“直接買現(xiàn)貨；或者買現(xiàn)貨、擇機期貨套?！?；“繼續(xù)做9-1價差擴大”；“跟緊國際糖價，單邊做多”。

3.長期牛市格局沒有改變

我們認為兩個驅(qū)動力（減產(chǎn)超預期、進口政策超預期）是驅(qū)動糖價上漲的主要邏輯，2014/15榨季的次要邏輯是股災以及進口量超預期，2015/16榨季的次要邏輯是走私。

16/17榨季，國內(nèi)產(chǎn)需缺口依然很大，內(nèi)外價差下降，走私下降，國內(nèi)糖價將跟隨國際糖價同步上漲。