在英國脫歐公投過后，全球避險資產(chǎn)如國債和貴金屬全線大漲，其中作為“后起之秀”的白銀漲幅超過傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)黃金，一度在一周內(nèi)上漲超過10%，更在2014年以來首次重返21美元價位。究竟是哪些因素驅(qū)動白銀漲幅反超黃金，成為受到資金追捧的新秀呢？我們認(rèn)為白銀本輪上漲的背后，包含著全球新一輪寬松預(yù)期重啟、美聯(lián)儲加息步伐中斷、高收益“資產(chǎn)荒”驅(qū)動資產(chǎn)輪動等一系列因素。

在傳統(tǒng)投資中，風(fēng)險資產(chǎn)和避險資產(chǎn)應(yīng)該是一對拉鋸的力量。然而目前的情況卻是，避險資產(chǎn)如貴金屬和國債大受歡迎，黃金從年初的1060美元/盎司漲至1360美元/盎司，各國的國債利率紛紛跌入負(fù)值；而同時股市卻也從英國脫歐公投后的低迷強勢反彈，標(biāo)普500在2月跌至1820點后于7月重返2100點。

全球各大央行希望以政策來抑制市場上的波動性，進(jìn)行大力的量化寬松，實施負(fù)利率等貨幣政策的“新常態(tài)”，然而這卻是在無視正常的市場需求，嚴(yán)重扭曲了價格以及風(fēng)險和收益的關(guān)系。傳統(tǒng)的多元化優(yōu)勢不復(fù)，利率、匯率和資產(chǎn)之間的價格關(guān)系都在重新被定義，各大央行原本用于保護(hù)市場的措施反倒扭曲了價格關(guān)系。

從英國脫歐事件來看，短期避險情緒驅(qū)動貴金屬強勢拉漲，長期來看，對經(jīng)濟和各國匯率沖擊尚難以有明確的影響結(jié)果，但可以確定的是全球各國央行被迫延長寬松貨幣政策持續(xù)的時間，其中對黃金和白銀過去一年大幅下跌有至關(guān)重要作用的美聯(lián)儲加息進(jìn)程可能會有所動搖。

目前，歐元區(qū)、日本和其他歐洲三個非歐元區(qū)國家已經(jīng)實施負(fù)利率。歷史數(shù)據(jù)顯示，在低利率時期，黃金的回報率通常是長期平均水平的兩倍多，從長遠(yuǎn)來看，負(fù)利率政策或?qū)е卵胄泻屯顿Y者的需求呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長。全球已有20多個國家的貨幣當(dāng)局為重振經(jīng)濟把政策利率調(diào)低至零以下。

在全球流動性寬裕，尤其是貨幣寬松達(dá)到極限的情況下，各類資產(chǎn)收益率暴跌。在這種市場環(huán)境下，投資者希望尋求相對安全或價格相對沒有泡沫的資產(chǎn)以獲得穩(wěn)定收益率，黃金白銀經(jīng)過幾年持續(xù)下跌之后無疑具備這種優(yōu)勢。

從驅(qū)動白銀價格上漲的邏輯來看，白銀可能并非是由實際供需關(guān)系失衡引發(fā)的，而是在資產(chǎn)輪動背景下，長時間高企的金銀比價激發(fā)了投資者配置白銀的熱情。從供應(yīng)來看，銀礦沒有金礦那么稀缺，銀礦供給量逐年增加，所以白銀的供給一直沒有短缺過。

從金銀比價來看，自2011年白銀價格觸頂后持續(xù)下跌，由于商品屬性主導(dǎo)（經(jīng)濟復(fù)蘇乏力影響白銀工業(yè)需求，白銀供過于求）導(dǎo)致白銀在下跌過程中遠(yuǎn)超黃金的跌幅；而在避險驅(qū)動下的反彈幅度也不及金融屬性較強的黃金。芝商所提供的研究結(jié)果顯示，雖然黃金和白銀同樣作為貴金屬，黃金依舊被視為硬通貨，在政治不確定性時可以安全持有，白銀越來越多被視為工業(yè)金屬而廣泛使用。

這樣明顯的基本面差異導(dǎo)致金銀比價會出現(xiàn)周期性特點。2016年4月金銀比價在80以上，這個位置是1996年以來的高點附近，這也刺激了原本尋求相對低估的資金或者機構(gòu)大規(guī)模配置黃金的沖動。為捕捉金銀比價周期性變動帶來的投資機會，芝商所即將推出以現(xiàn)金結(jié)算的比價產(chǎn)品，如金銀比價期貨合約、黃金珀金比價期貨合約和鉑金鈀金比價期貨合約。