6月各項重要經濟數(shù)據公布，其中投資增速繼續(xù)回落和不及11.8%的M2成為上周五期債價格大幅反彈的重要動力。信貸、社融強勁增長、規(guī)模以上工業(yè)增加值好于預期等數(shù)據顯示出經濟企穩(wěn)的態(tài)勢。期債爭議焦點在于央行是否降準以及投資回落是否會造成經濟出現(xiàn)較大風險。目前情況來看，經濟企穩(wěn)但仍有較大壓力，多空雙方爭議將會持續(xù)。央行上周末未進行降準，本周期債仍將維持區(qū)間振蕩。

從基本面來看，6月宏觀經濟數(shù)據顯示出我國供給側結構改革影響開始顯現(xiàn)，但投資持續(xù)回落加劇市場擔憂。二季度GDP增長6.7%，持平于一季度，國民經濟運行總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進，但市場對新的核算法存在質疑，三季度經濟下行壓力仍大。具體來看，6月投資同比從5月的7.5%降至7.4%，民間投資繼續(xù)大幅回落，整體投資雖不及預期但并未明顯失速。6月房地產投資增速環(huán)比近“腰斬”，新屋銷售額及開工增速創(chuàng)今年新低，房地產繼續(xù)處于去庫存階段。信貸、社融強勁增長，M1—M2剪刀差擴大，表外轉表內、直融比例增大等現(xiàn)象持續(xù)。規(guī)模以上工業(yè)增加值好于預期，地區(qū)分化加大。

從政策面來看，積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策是市場一致認同的，但貨幣政策仍存靈活空間。市場對貨幣政策松緊的判斷存在較大爭議，這也是近期期債價格區(qū)間振蕩的主要原因。M2繼續(xù)低于12%水平，市場擔憂年末能否完成13%目標，部分機構預測央行將因此進行至少一次降準，但我們認為目前仍有半年時間。前期央行基于對沖外匯占款減少而進行降準，且改革初期基于去產能和降民間杠桿導致的貨幣擴張減緩并不會長期持續(xù)，高速增長的M1提高了M2增長的潛在空間。在今年5月中旬，央行已提前就二季度、三季度M2同比增速下降作出判斷，并表示第四季度M2增速會有所反彈。因此，在第四季度前，央行為達到M2目標而進行降準的可能性較低。從貨幣政策目標來看，控制金融風險和維持市場流動性是近期主要任務。這兩方面都不支持貨幣政策寬松化，降息可能性較低。

除了貨幣政策之外，期債爭議的另一個焦點是對國內經濟風險的擔憂。經濟結構改革初期，投資增速出現(xiàn)較快速度回落，特別是6月民間投資增速轉負，房地產投資增速大幅回落，“三駕馬車”中僅剩消費保持穩(wěn)步增長的態(tài)勢。市場擔憂消費貢獻的增長難以彌補投資迅速下滑。我們認為，投資者不必對目前的投資增速回落過于擔憂。首先，從細分數(shù)據來看，占比最大的制造業(yè)投資放緩是投資表現(xiàn)低迷的主要原因，其直接原因是去除過剩產能，這符合供給側改革的預期。其次，從時間來看，政府計劃的五年化解過剩產能的時間較長，減緩了政策對于投資的沖擊。最后，由于前期制造業(yè)投資的高基數(shù)，去產能初期表現(xiàn)出投資較快回落。隨著時間推移，其回落速度將會趨緩。

國內經濟形勢總體平穩(wěn)，國內商品及股票市場也顯示出投資者對經濟緩慢筑底的判斷。投資增速下滑需要關注，但不必過分擔憂。國內經濟壓力仍然較大，新的增長點能否支撐有待觀察。國際市場避險情緒明顯緩解，美國經濟數(shù)據改善，國債收益率攀升。此外，國債收益率曲線持續(xù)走平，期限利差重新降至今年低位，市場短期資金利率保持平穩(wěn)，短端利率制約中長端利率下行。因此，我們維持十年期國債收益率2.8%為今年底部的觀點。盤面來看，T1609提前開始移倉，多空爭奪激烈，短期進入區(qū)間振蕩，2.8%仍為近期爭奪關鍵位置。