內(nèi)容摘要

金融衍生品的產(chǎn)生不是偶然的，它與資本市場(chǎng)的發(fā)展階段有著緊密的聯(lián)系。它的產(chǎn)生有著深刻的歷史淵源，是資本市場(chǎng)發(fā)展中一個(gè)里程碑式的進(jìn)步。悉尼大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)教授迪克·布萊恩(Dick Bryan)和麥克·萊福梯(Michael Rafferty) 在2006年撰寫的《衍生品的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)》(Capitalism with Derivatives)一書中，對(duì)金融衍生品的產(chǎn)生和其在現(xiàn)代資本市場(chǎng)發(fā)展歷史進(jìn)程中的地位、作用和意義進(jìn)行了深入分析。作者關(guān)于資本所有權(quán)分離的三個(gè)階段劃分、衍生品資本化等觀點(diǎn)的論述，給讀者提供了一個(gè)認(rèn)識(shí)金融衍生品的全新視角。本文對(duì)該書主要觀點(diǎn)做了概括性介紹。從宏觀的角度去理解金融衍生品市場(chǎng)的歷史發(fā)展進(jìn)程和意義，有助于我們重新樹立發(fā)展衍生品市場(chǎng)的正確理念和信心。

1金融衍生品產(chǎn)生的背景

為換取某種商品價(jià)格穩(wěn)定性而進(jìn)行的衍生品交易由來(lái)已久，但是20世紀(jì)80年代以來(lái)衍生品市場(chǎng)的發(fā)展出現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。這絕非偶然。眾所周知，二次世界大戰(zhàn)后的西方世界盛行凱恩斯主義，并逐漸建立起以固定匯率制度為特征的國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序。這個(gè)時(shí)期全球商品價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，各國(guó)都實(shí)行了一定的工業(yè)保護(hù)主義和資本管制。這些保護(hù)主義措施一定程度上降低了價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，并使這些有限的風(fēng)險(xiǎn)局限在本國(guó)之內(nèi)。但是這一政策在20世紀(jì)60年代首次遭遇挫折，西方經(jīng)濟(jì)進(jìn)入滯漲。20世紀(jì)70年代，西方國(guó)家開始不斷放棄凱恩斯主義政策，允許利率、匯率等市場(chǎng)價(jià)格有更大的浮動(dòng)空間，最終導(dǎo)致美元與黃金掛鉤、協(xié)議國(guó)貨幣與美元掛鉤的布雷頓森林體系徹底瓦解。

這一新自由主義經(jīng)濟(jì)政策不僅使西方資本主義國(guó)家漸漸走出了滯漲的困境，也開啟了當(dāng)代經(jīng)濟(jì)全球化新浪潮。在這個(gè)新的國(guó)際經(jīng)濟(jì)體制下，國(guó)際貿(mào)易、跨國(guó)投資和融資的快速增長(zhǎng)，使國(guó)際投資者在各領(lǐng)域擁有了更多的選擇，但也面臨了與以往相比更多、更復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)的存在是多維度的。風(fēng)險(xiǎn)既體現(xiàn)在不同生產(chǎn)要素的價(jià)格在未來(lái)不同時(shí)間、不同地點(diǎn)上的不確定性，也體現(xiàn)在不同投資者對(duì)這些不確定性的需求和判斷。

在一個(gè)利率、匯率、商品價(jià)格自由浮動(dòng)和國(guó)際政治政策風(fēng)險(xiǎn)時(shí)時(shí)存在的世界里，投資者有必要通過(guò)金融衍生品交易尋求必要的確定性。由于投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好和敞口不斷變化，金融衍生品交易也呈現(xiàn)出連續(xù)不斷的特征，且交易規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。經(jīng)過(guò)40多年的發(fā)展，金融衍生品一躍成為當(dāng)代資本市場(chǎng)的核心組成部分。

必須指出，金融衍生品之所以重要，并不是因?yàn)槠渚薮蟮慕灰滓?guī)模，而是因?yàn)榻鹑谘苌繁旧韺?duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的重要意義。而要理解金融衍生品的重要意義，必須了解金融衍生品的特征，及其在資本形態(tài)演化中的歷史地位和所發(fā)揮的作用。

2金融衍生品的三個(gè)基本特性

一般理解認(rèn)為，金融衍生品是一個(gè)自身價(jià)格依賴于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的合約。但是這個(gè)直觀的理解卻是十分狹隘的。因?yàn)樗[含一種假設(shè)，即基礎(chǔ)資產(chǎn)是真正重要的，而衍生品是次要的甚至是附帶的產(chǎn)品。雖然金融衍生品的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能十分重要，且獲得了廣泛認(rèn)可，但是衍生品的重要性不應(yīng)該被僅僅理解為為基礎(chǔ)資產(chǎn)提供價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理等服務(wù)的技術(shù)層面上的工具。它的深層意義值得探討。

衍生品作為一大類金融資產(chǎn)之所以重要，可以從它的三個(gè)基本特性開始分析：連接性（Binding）、融合性(Blending)和分拆性（Unbundling）。連接性是指衍生品（如期貨或期權(quán)）可以建立基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)在和未來(lái)之間的價(jià)格關(guān)系。這是顯而易見的。融合性是指衍生品可以將不同形態(tài)的資本（股權(quán)資本、債權(quán)資本、不同貨幣種類的資本、不同行業(yè)和不同公司的資本）融合成一個(gè)獨(dú)立的資本形態(tài)。指數(shù)衍生品是一個(gè)簡(jiǎn)單而明顯的例子。這一點(diǎn)也不難理解。

而衍生品的連接性和其對(duì)資本形態(tài)的融合性引申出其第三更重要的特性：分拆性（Unbundling）。分拆性是指衍生品可以將一個(gè)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的某些屬性（Attributes，一般指價(jià)格）與資產(chǎn)本身分離，并使這些屬性獨(dú)立于資產(chǎn)本身進(jìn)行交易。這種資產(chǎn)價(jià)格屬性和資產(chǎn)本身的分離和交易通常被簡(jiǎn)單地理解為價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。這兩個(gè)功能雖然重要，但是它卻忽略了衍生品分拆性隱含的兩個(gè)更深層的含義。

其一，衍生品使基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格屬性和基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的所有權(quán)分離。衍生品的定價(jià)和買賣，并不改變其所代表的基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)。這看似淺顯易懂的特征隱含著資本市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)在邏輯（后文詳述）。

其二，衍生品的分拆性使不同資產(chǎn)的特征迥異的價(jià)格屬性被整合為易于識(shí)別的、通用的、可交易的價(jià)格基準(zhǔn)。比如，大盤股包括多種行業(yè)上市公司的股票，任何一只股票都只能形成一個(gè)價(jià)格特征迥異的個(gè)別市場(chǎng)。而大盤股指數(shù)期貨，則通過(guò)衍生品的分拆性，衍生出一個(gè)統(tǒng)一、獨(dú)立、代表性強(qiáng)、流動(dòng)性高的大市場(chǎng)。

衍生品的分拆性使投資者關(guān)注的重點(diǎn)從持有不同資產(chǎn)的特殊屬性轉(zhuǎn)向不同資產(chǎn)普遍存在的共同屬性，即資產(chǎn)的價(jià)格屬性。這類以不同資產(chǎn)組合的價(jià)格屬性為標(biāo)的的衍生品市場(chǎng)發(fā)展的意義，在于它強(qiáng)化了這些資產(chǎn)組合本身，和與其他各類資產(chǎn)和資產(chǎn)組合在跨時(shí)間和跨空間中的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。而這種跨時(shí)空的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)又對(duì)相應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生了重要作用，即強(qiáng)化了各類資產(chǎn)相對(duì)價(jià)值（Relative Value）的比較和競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而產(chǎn)生了優(yōu)勝劣汰和資源更有效配置的社會(huì)效果。

衍生品使基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格屬性和所有權(quán)分離的特征，是衍生品得以在現(xiàn)代資本市場(chǎng)中發(fā)揮潛在和關(guān)鍵性作用的原因所在，即衍生品使資產(chǎn)價(jià)格具有了可以更直接、更便捷和跨時(shí)空的可比性（Commensuration）和競(jìng)爭(zhēng)性。而衍生品的這一潛在關(guān)鍵性作用是在金融衍生品產(chǎn)生之后才凸顯出來(lái)的。這也是金融衍生品被更廣泛運(yùn)用，交易規(guī)模迅速提高的原因。關(guān)于金融衍生品強(qiáng)化了資本競(jìng)爭(zhēng)性的討論貫穿全文，因?yàn)閺?qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)是現(xiàn)代資本主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的核心。

3 金融衍生品所有權(quán)的歷史演變和內(nèi)在邏輯

衍生品絕不僅僅是現(xiàn)代資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域的創(chuàng)新，它的產(chǎn)生和發(fā)展對(duì)公司和資本所有權(quán)一般意義上的理解提出了新的挑戰(zhàn)。衍生品的所有權(quán)既不代表?yè)碛泄镜牟糠仲Y產(chǎn)，也不代表?yè)碛泄镜牟糠止善保韺?duì)公司（或公司組合）的資產(chǎn)價(jià)值以及資產(chǎn)價(jià)值的變化的所有權(quán)。衍生品雖然不對(duì)傳統(tǒng)意義上的資本擁有直接和間接的所有權(quán)，但它對(duì)資本的某些屬性（如價(jià)格）擁有所有權(quán)。股票衍生品的產(chǎn)生，使衍生品的交易者在即使不擁有或交易公司股票的情況下，也可以交易并享受（或承擔(dān)）公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的價(jià)值增減。衍生品打破了以往不同資本存在形態(tài)的獨(dú)特性，而突出了不同資本形態(tài)的共性，即資本逐利性和競(jìng)爭(zhēng)性。

理解衍生品作為一種資本形態(tài)，可以從資本所有權(quán)形態(tài)的三個(gè)階段（或三個(gè)層次）分離演化的歷史分析入手。

第一次分離

資本所有權(quán)的第一次分離是農(nóng)民與土地等生產(chǎn)資料的分離，是從封建制度下自給自足的經(jīng)濟(jì)形態(tài)向資本主義發(fā)展初期以工廠為代表的集中生產(chǎn)的轉(zhuǎn)變。資本的所有權(quán)意味著對(duì)生產(chǎn)資料和生產(chǎn)過(guò)程的擁有和控制。工廠主（一般是個(gè)人或家族）擁有對(duì)資本的所有權(quán)，資本以工廠的形式相互競(jìng)爭(zhēng)。

資本所有權(quán)第一次分離的意義在于資本所有權(quán)概念被第一次注入了競(jìng)爭(zhēng)的基因。因?yàn)橘Y本（土地、設(shè)備等生產(chǎn)資料）和農(nóng)民（甚至奴隸）不再是封建領(lǐng)主任意處置的附屬，他們開始變得可以流動(dòng)和能夠產(chǎn)生更高的收入。而資本所有權(quán)本身已經(jīng)無(wú)法保證企業(yè)盈利，工廠主（資本家）必須通過(guò)技術(shù)和商業(yè)模式的創(chuàng)新以及對(duì)勞動(dòng)力的管理和競(jìng)爭(zhēng)，去實(shí)現(xiàn)商業(yè)上的成功。

第二次分離

資本所有權(quán)的第二次分離是指公司的所有權(quán)與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的分離，資本以公司的形式相互競(jìng)爭(zhēng)。資本所有權(quán)的第二次分離與生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大和股份公司的產(chǎn)生有關(guān)。資本所有權(quán)以法人股權(quán)的形式出現(xiàn)，股權(quán)投資者分享公司的盈利，并擁有對(duì)公司的正式但非直接的控制權(quán)。

股份公司的產(chǎn)生對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的革命性意義自不必說(shuō)，它同時(shí)使資本所有權(quán)的概念模糊化了（相對(duì)于第一次分離），即資本的所有人（股東）和資本的管理人（職業(yè)經(jīng)理人）同時(shí)成為資本所有權(quán)的化身。究竟誰(shuí)是“資本家”已經(jīng)不那么明晰，也沒必要，因?yàn)槎叩慕Y(jié)合高度體現(xiàn)了資本的核心邏輯：資本的競(jìng)爭(zhēng)和增值。而資本增值的責(zé)任（控制和管理）是由投資者和管理者共同承擔(dān)的，也是股份公司的唯一目的。

股份公司的發(fā)展從三個(gè)角度強(qiáng)化了資本的競(jìng)爭(zhēng)：1）股份公司使競(jìng)爭(zhēng)的邏輯更為明確。在股份公司制度下，利潤(rùn)最大化已經(jīng)不是工廠主自主選擇的個(gè)人偏好，而成為股份公司管理人的終極目標(biāo)。投資者資本所有權(quán)的回報(bào)只有通過(guò)確保公司管理人努力實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化才能得以體現(xiàn)。因此，公司的競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)更強(qiáng)，目標(biāo)更明確。2）股份公司的融資功能使得擴(kuò)大資本和生產(chǎn)規(guī)模成為可能。這加速了18、19世紀(jì)工業(yè)革命進(jìn)程，奠定了歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。因此，股份公司的產(chǎn)生擴(kuò)大了競(jìng)爭(zhēng)的規(guī)模。3）股份公司使資本的靈活性極大提高。股份公司的發(fā)展和股票市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）幾乎是共生的。這使得資本的所有權(quán)具有了前所未有的流動(dòng)性，并使得股份公司可以無(wú)限期地存續(xù)和發(fā)展。更重要的是，資本所有權(quán)的流動(dòng)性使公司的盈利能力得以在一個(gè)公開的平臺(tái)上被比較、定價(jià)和交易。因此，資本所有權(quán)的第二次分離為資本的所有權(quán)注入了更直接、更強(qiáng)烈、更公開透明的競(jìng)爭(zhēng)因素。

第三次分離

資本所有權(quán)的第三次分離是指資本所有權(quán)的價(jià)格屬性和資本的公司屬性（公司所有權(quán)）的分離，資本以純粹資本的形式相互競(jìng)爭(zhēng)。例如，股票衍生品作為一種新的金融資產(chǎn)，其所有權(quán)肯定不同于股權(quán)本身。股票衍生品的所有權(quán)僅體現(xiàn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格屬性。所謂的衍生品所有權(quán)實(shí)際上是資本所有權(quán)的一種新的存在形態(tài)。

衍生品的競(jìng)爭(zhēng)邏輯：在資本所有權(quán)的第三次分離中，資本的載體不再僅僅是工廠主（第一次分離）或管理人和股東投資人（第二次分離），更多的資本市場(chǎng)參與者，如衍生品交易員、公司財(cái)務(wù)官和各類金融投資機(jī)構(gòu)（銀行、共同基金、養(yǎng)老基金、對(duì)沖基金、量化基金），得以參與衍生品交易。更廣泛的投資者參與進(jìn)一步強(qiáng)化了資本逐利的內(nèi)在邏輯：競(jìng)爭(zhēng)。

競(jìng)爭(zhēng)的目的并不表現(xiàn)為特定的公司利潤(rùn)的最大化，而是資本價(jià)值的最大化。從這個(gè)意義上講，衍生品所體現(xiàn)的資本競(jìng)爭(zhēng)并不僅僅是特別公司之間利潤(rùn)最大化的競(jìng)爭(zhēng)（第二次分離），而是資本相對(duì)價(jià)值的競(jìng)爭(zhēng)。這種相對(duì)價(jià)值的競(jìng)爭(zhēng)是對(duì)不同形態(tài)的資本及其盈利潛力跨時(shí)間和跨空間的價(jià)值比較。因此，衍生品作為資本的一種新的存在形態(tài)，帶有與生俱來(lái)的、更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)性。

規(guī)模和靈活性：股份公司的融資功能和在二級(jí)市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)的股權(quán)交易，大大提高了資本的規(guī)模和交易的靈活性，并使現(xiàn)代大規(guī)模生產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長(zhǎng)成為可能。而衍生品本身的靈活性，交易制度的靈活性，和交易主體的多元性，則成為衍生品交易規(guī)模快速提高的直接原因。而衍生品交易規(guī)模的快速成長(zhǎng)，反過(guò)來(lái)也強(qiáng)化了其在資本市場(chǎng)運(yùn)行中的地位和作用。

4金融衍生品的資本化和意義

如果說(shuō)股份公司的廣泛發(fā)展，與大規(guī)模融資、大規(guī)模生產(chǎn)和分散投資風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，那么金融衍生品的發(fā)展則是在不同歷史條件下實(shí)現(xiàn)類似目標(biāo)的直接結(jié)果。即，資本在更大的規(guī)模、更廣闊的地域和更長(zhǎng)的時(shí)間跨度上的積累與競(jìng)爭(zhēng)。衍生品在促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、優(yōu)化市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分布、提高資本市場(chǎng)運(yùn)行效率、強(qiáng)化資本市場(chǎng)資源配置功能等方面的作用雖然被廣為認(rèn)同，但是將衍生品定義為資本是本書的新觀點(diǎn)。

商品期貨和金融衍生品發(fā)展之初，以風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖為目的的交易并不能使衍生品成為資本。而金融衍生品在20世紀(jì)80年代以來(lái)的快速發(fā)展，尤其是當(dāng)金融衍生品在改變資本形態(tài)和交易等方面的靈活性得以充分體現(xiàn)，交易規(guī)模迅速擴(kuò)大并成為資本市場(chǎng)的重要組成部分之后，金融衍生品逐漸擁有了資本的特征，并開始了其作為一大類資產(chǎn)資本化的質(zhì)的轉(zhuǎn)變。

在資本公司化的基礎(chǔ)上，金融衍生品將資本的公司特征（屬性）與資本的價(jià)格屬性進(jìn)一步分離，并將資本抽象（或轉(zhuǎn)化）為一種更純粹的金融資產(chǎn)。這類金融資產(chǎn)（金融衍生品）根據(jù)一定的機(jī)制定價(jià)并交易（杠桿、逐日盯市、每日無(wú)負(fù)債結(jié)算等），進(jìn)而形成了一個(gè)新的、更大規(guī)模和更高流動(dòng)性的市場(chǎng)。衍生品有價(jià)值、可交易、有強(qiáng)烈的盈利和競(jìng)爭(zhēng)的沖動(dòng)。從這個(gè)角度來(lái)看，衍生品就是一種資本。

與公司資本追逐特定公司利潤(rùn)最大化不同，衍生品資本作為一種更純粹的金融資產(chǎn)，追逐的是更一般的資本收益的最大化。當(dāng)金融衍生品形成巨大的規(guī)模、發(fā)揮重要的作用、并為廣大投資者接受之后，它本身也不再僅僅以一種普通交易工具的形式存在了，而是衍變成一種繼個(gè)人資本公司化之后更為社會(huì)化的資本存在形式。金融衍生品成為一種全新的資本形態(tài)的代名詞。這就是我們?cè)诘谌畏蛛x部分講到的，金融衍生品的產(chǎn)生和發(fā)展開啟了資本以純粹資本的形式相互競(jìng)爭(zhēng)的歷史新階段。

金融衍生品作為風(fēng)險(xiǎn)衡量和交易的載體，不僅與當(dāng)代資本市場(chǎng)理論的內(nèi)涵相契合，也為其帶來(lái)深刻的變化。在新自由主義經(jīng)濟(jì)理論體系中，競(jìng)爭(zhēng)是企業(yè)追求利潤(rùn)最大化的核心。而金融衍生品的交易深化了這種競(jìng)爭(zhēng)。如前所述，衍生品的交易使一般的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)升格為資本的競(jìng)爭(zhēng)，即各種資本，不論體現(xiàn)為哪種形式，都被投入衍生品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中來(lái)體現(xiàn)其存在的價(jià)值。而這種競(jìng)爭(zhēng)可以在這些企業(yè)資本的所有權(quán)無(wú)需改變的情況下得以更便捷和迅速地進(jìn)行。

所以，這種競(jìng)爭(zhēng)的效率和激烈程度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于以往基于公司資本價(jià)值的競(jìng)爭(zhēng)，并以更高的效率反過(guò)來(lái)促進(jìn)企業(yè)的商業(yè)運(yùn)作和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。衍生品不僅滿足了投資者交易風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)的需求，而且客觀上強(qiáng)化了資本的競(jìng)爭(zhēng)和收益最大化的訴求，進(jìn)而促使社會(huì)資源得以更高效地配置。正因如此，金融衍生品的交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其所代表的基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)的交易量。

如果說(shuō)股份公司和股票市場(chǎng)的誕生和發(fā)展奠定了現(xiàn)代資本主義經(jīng)濟(jì)的制度基礎(chǔ)，金融衍生品市場(chǎng)就是對(duì)這一制度基礎(chǔ)的進(jìn)一步創(chuàng)新和完善。金融衍生品已經(jīng)成為現(xiàn)代資本市場(chǎng)不可分割的重要組成部分。衍生品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)是全球經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的一個(gè)重要組成部分，也是一個(gè)國(guó)家核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要體現(xiàn)之一。

5 關(guān)于金融衍生品的辯論

衍生品，尤其是金融衍生品，自誕生之日起就極具爭(zhēng)議。這并不奇怪，也不意外。自17世紀(jì)股份公司和股票市場(chǎng)產(chǎn)生以來(lái)，對(duì)這種公司形式和股票市場(chǎng)的爭(zhēng)議也一直沒有中斷過(guò)。在英國(guó)，對(duì)股份公司的爭(zhēng)議使這種公司形式在近一個(gè)世紀(jì)的時(shí)間里（18世紀(jì)初至19世紀(jì)初）得不到法律的認(rèn)可。股票市場(chǎng)經(jīng)常被指責(zé)是一個(gè)鼓勵(lì)賭博和操縱的場(chǎng)所。股份公司被指造成了對(duì)資本所有者不利和不負(fù)責(zé)任的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作，并最終導(dǎo)致公司破產(chǎn)、市場(chǎng)泡沫和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。即使是資本主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的鼻祖，亞當(dāng)·斯密等人，也曾認(rèn)為公司化帶來(lái)的資本所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離會(huì)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)管理者和投資者之間的矛盾，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)管理者不一定以投資者的利益為重，也不會(huì)像投資者一樣盡責(zé)。

對(duì)衍生品的批評(píng)與400年來(lái)對(duì)股份公司和股票市場(chǎng)的批評(píng)如出一轍。產(chǎn)生于20世紀(jì)中期的對(duì)沖基金，作為金融衍生品交易的標(biāo)志性機(jī)構(gòu)，經(jīng)常被指會(huì)帶來(lái)與1720年英國(guó)南海泡沫（南海公司是當(dāng)時(shí)股份公司的典型代表）類似的災(zāi)難性后果。衍生品交易不僅直接造成巴林銀行、長(zhǎng)期資本、安然等公司的破產(chǎn)，也屢屢被指加劇了市場(chǎng)的投機(jī)和波動(dòng)，被當(dāng)作是多次金融危機(jī)（如美國(guó)1987年股災(zāi)、日本20世紀(jì)90年代初股市崩盤等）的罪魁禍?zhǔn)?。衍生品交易還被認(rèn)為使金融脫離了服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)，無(wú)助于資本的積累和經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。當(dāng)然，對(duì)金融衍生品持支持態(tài)度的觀點(diǎn)和論述也是大量的和有說(shuō)服力的。

顯而易見的是，不論是當(dāng)年對(duì)股份公司和股票市場(chǎng)的批評(píng)，還是現(xiàn)在對(duì)金融衍生品的非議，都在一定的條件下、有一定的合理成分。資本市場(chǎng)和制度是一個(gè)不斷發(fā)展和優(yōu)化的過(guò)程。市場(chǎng)不是萬(wàn)能的，監(jiān)管是必要的；監(jiān)管的目的不是對(duì)金融創(chuàng)新的否定，而是為了促進(jìn)和提高資本市場(chǎng)的效率和功能的發(fā)揮。400多年來(lái)，尤其是最近100年來(lái)，公司欺詐和市場(chǎng)操縱的案例時(shí)有發(fā)生；市場(chǎng)泡沫的非理性膨脹和崩盤屢見不鮮。但在經(jīng)過(guò)一次又一次的制度改革和優(yōu)化之后，資本市場(chǎng)制度得到了不斷完善和發(fā)展。

金融衍生品，作為一個(gè)金融創(chuàng)新，既是現(xiàn)代公司制度和資本市場(chǎng)不斷完善的組成部分，其自身也必然經(jīng)歷一個(gè)不斷改革、優(yōu)化和完善的過(guò)程。2008年金融危機(jī)后，全球主要經(jīng)濟(jì)體對(duì)衍生品市場(chǎng)的改革，尤其是對(duì)場(chǎng)外衍生品的改革，達(dá)到了高潮。這當(dāng)然不是對(duì)金融衍生品和市場(chǎng)的否定，而是對(duì)衍生品市場(chǎng)制度的優(yōu)化。所以2008年之后，全球衍生品市場(chǎng)，不論是場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)，還是場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，仍然保持了持續(xù)發(fā)展的勢(shì)頭。

2015年夏秋之際，中國(guó)股票市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪暴漲暴跌的異常行情。滬深300股指期貨，作為中國(guó)目前唯一活躍的金融衍生品，遭到了社會(huì)輿論的強(qiáng)烈批評(píng)和指責(zé)。批評(píng)者認(rèn)為股指期貨的做空機(jī)制、負(fù)基差等是造成股市暴跌的重要原因；股指期貨助長(zhǎng)助跌、過(guò)度投機(jī)、乏善可陳等等。而對(duì)于冷靜的資本市場(chǎng)研究者而言，這些指責(zé)雖然貌似有理，但誤解和成見多于事實(shí)。這說(shuō)明我們對(duì)金融衍生品的宏觀意義還認(rèn)識(shí)不足。

諾貝爾獎(jiǎng)獲得者羅伯特·莫頓，1995年在“金融創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”一文中指出，“金融創(chuàng)新是給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)真實(shí)效益的發(fā)動(dòng)機(jī)”。另一位諾獎(jiǎng)獲得者，莫頓·米勒，在1992年的一篇題為“金融創(chuàng)新：成就和展望”的文章中指出，“金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的運(yùn)轉(zhuǎn)就像一個(gè)巨大的保險(xiǎn)公司。高效的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制是金融衍生品革命性的集中體現(xiàn)”。《衍生品的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)》一書的作者迪克?布萊恩和麥克?萊福梯將金融衍生品的產(chǎn)生和存在的意義提高到了資本市場(chǎng)的發(fā)展、資本內(nèi)涵的延續(xù)和資本市場(chǎng)的制度優(yōu)化的高度。從這些宏觀的角度去理解金融衍生品市場(chǎng)的歷史發(fā)展進(jìn)程和意義，去認(rèn)識(shí)金融衍生品直接和間接地對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、對(duì)資源配置產(chǎn)生的革命性影響，有助于我們重新樹立發(fā)展中國(guó)衍生品市場(chǎng)的正確理念和信心。

首先，中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)仍處于初創(chuàng)階段，金融衍生品的種類有待不斷增加、市場(chǎng)功能有待進(jìn)一步發(fā)揮。其次，應(yīng)該通過(guò)進(jìn)一步改進(jìn)和完善監(jiān)管和交易制度，使各類金融機(jī)構(gòu)更容易交易金融衍生品；使他們能夠充分利用衍生品市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理和產(chǎn)品創(chuàng)新等功能，更好地服務(wù)各類機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者。其三，在機(jī)構(gòu)投資者參與度較低，且多以空頭套期保值為主的背景下，各類自然人客戶的交易活動(dòng)提供了重要的市場(chǎng)平衡功能，有十分積極的意義。這類交易雖然可以加以引導(dǎo)，但不應(yīng)簡(jiǎn)單地被冠以“過(guò)度投機(jī)”帽子而予以否定。其四，金融衍生品本身是全球經(jīng)濟(jì)一體化的產(chǎn)物，有強(qiáng)烈的國(guó)際化特征。中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)也需要盡快開啟國(guó)際化進(jìn)程，以適應(yīng)中國(guó)日益提升的經(jīng)濟(jì)大國(guó)和資本大國(guó)的國(guó)際地位，以利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和競(jìng)爭(zhēng)力的提升。