原油價(jià)格、短期美國(guó)利率、銅價(jià)和美元的每日變動(dòng)

在過(guò)去兩年，工業(yè)股板塊相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的跟蹤風(fēng)險(xiǎn)最低，2015年6月1日至2016年6月1日的跟蹤風(fēng)險(xiǎn)為6.8%。公用事業(yè)股和能源的跟蹤風(fēng)險(xiǎn)分別為16.8%和19.7%，高于同期持有標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的直接波動(dòng)率。本文基于過(guò)去一年的每日數(shù)據(jù)，使用簡(jiǎn)單的回歸模型識(shí)別和評(píng)估對(duì)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)與九種板塊股票之間的偏離影響最大的市場(chǎng)相關(guān)因素，這九個(gè)板塊都有E-迷你精選板塊期貨。這四種因素是：原油、美國(guó)短期利率、美元與銅。

四個(gè)板塊受原油、銅、利率和美元變動(dòng)的影響相對(duì)較小，分別是科技股、非必需消費(fèi)品股、工業(yè)股和醫(yī)療保健股。其他五個(gè)板塊對(duì)這些商品相關(guān)因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素的敏感度明顯更高。下面我們?cè)敿?xì)探討這些因素的影響，從能源板塊開(kāi)始。

美國(guó)西德克薩斯輕質(zhì)原油

油價(jià)上漲顯然對(duì)能源公司有利。一般而言，石油生產(chǎn)公司和石油服務(wù)公司因油價(jià)上漲獲益，因油價(jià)下跌受損。

因此，當(dāng)原油價(jià)格上漲時(shí)，能源股的表現(xiàn)自然會(huì)超越標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，而當(dāng)油價(jià)下跌時(shí)，其表現(xiàn)則落后于指數(shù)。

能源價(jià)格上漲還與原物料股表現(xiàn)超越指數(shù)之間存在相關(guān)性，而與金融股相關(guān)性較低。后者并不意外，因?yàn)樵S多金融公司向能源板塊借出了大量資金。大多數(shù)其他板塊對(duì)原油呈負(fù)敏感性：當(dāng)油價(jià)上漲時(shí)，它們的表現(xiàn)往往落后于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，而當(dāng)油價(jià)下跌時(shí)則超越指數(shù)。

能源價(jià)格上漲似乎對(duì)消費(fèi)品股和醫(yī)療保健股尤為不利。當(dāng)消費(fèi)者的能源開(kāi)支增加時(shí)，他們可用于購(gòu)買其他商品的資金會(huì)減少，包括必需消費(fèi)品和醫(yī)療保健服務(wù)。

事實(shí)上，必需消費(fèi)品股和醫(yī)療保健股對(duì)油價(jià)變化的負(fù)敏感性比非必需消費(fèi)品股更為明顯。其原因可能在于，能源、必需消費(fèi)品和醫(yī)療保健服務(wù)在低收入消費(fèi)者的預(yù)算中所占比例高于高收入消費(fèi)者。因此，當(dāng)油價(jià)上漲時(shí)，低收入消費(fèi)者需要做出兩難的選擇，可能被迫放棄一些基本消費(fèi)。

油價(jià)上漲對(duì)高收入消費(fèi)者的影響較小，因?yàn)槟茉粗С鲈谄漕A(yù)算中所占比例較小。同時(shí)，高收入者更容易購(gòu)買非必需消費(fèi)品，這類消費(fèi)品對(duì)能源價(jià)格變化的敏感性低于必需消費(fèi)品或醫(yī)療保健行業(yè)。

聯(lián)邦基金期貨與利率

市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化的預(yù)期也是影響各板塊相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)整體相對(duì)表現(xiàn)的重要因素。聯(lián)邦基金期貨明確衡量美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)利率的預(yù)期變化。金融股往往因美聯(lián)儲(chǔ)的加息可能性而受益，而大多數(shù)其他板塊的表現(xiàn)通常落后于指數(shù)，特別是公用事業(yè)股、能源股和必需消費(fèi)品股。銀行股的投資者似乎急切希望美聯(lián)儲(chǔ)加息，因?yàn)榧酉⒂兄谔岣咩y行和資產(chǎn)經(jīng)理的利潤(rùn)。公用事業(yè)股受影響最大，它們往往派付豐厚的股息，并與固定收益產(chǎn)品爭(zhēng)奪投資者。能源股與加息可能性之間也呈負(fù)相關(guān)性，因?yàn)楹芏嗄茉垂稍谑途皻馔r(shí)期可以享受更低的融資成本，并且增長(zhǎng)明顯加速。

在這里同樣可以看到必需消費(fèi)品股和非必需消費(fèi)品股對(duì)利率敏感性的差別?？傮w而言，當(dāng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期走強(qiáng)時(shí)，必需消費(fèi)品股受到不利影響。其原因可能在于，如果美聯(lián)儲(chǔ)收緊政策，消費(fèi)者的貸款利率會(huì)上升。非必需消費(fèi)品股往往是大盤股。其中一些公司設(shè)有消費(fèi)融資部門，他們可能與銀行一樣因?yàn)榧酉⒍芤妗４送?，非必需消費(fèi)品愿意用現(xiàn)金付款，而對(duì)非貸款購(gòu)物的消費(fèi)者更有吸引力。

在過(guò)去兩年，由于美聯(lián)儲(chǔ)的實(shí)際加息步調(diào)未能追上市場(chǎng)預(yù)期，加息預(yù)期顯著消退。隨著加息預(yù)期消退，金融股去年的表現(xiàn)落后于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)大約5%，而公用事業(yè)股超越指數(shù)大約20%。例如，在6月3日，慘淡的就業(yè)報(bào)告導(dǎo)致聯(lián)邦基金期貨利率下降10個(gè)基點(diǎn)（價(jià)格上升10個(gè)基點(diǎn)）。當(dāng)天，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌0.29%，E-迷你金融精選板塊期貨下跌1.33%，而E-迷你公用事業(yè)精選期貨上升1.78%，超越指數(shù)2.07%。

銅價(jià)的影響

銅價(jià)對(duì)板塊期貨表現(xiàn)超越/落后于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的影響相對(duì)溫和。不過(guò)，當(dāng)銅價(jià)上漲時(shí)，原物料股和工業(yè)股的表現(xiàn)往往超越指數(shù)，而公用事業(yè)股、必需消費(fèi)品股的表現(xiàn)往往落后于指數(shù)，非必需消費(fèi)品股也會(huì)落后于指數(shù)，但程度較輕。原物料股的反應(yīng)很容易理解：銅價(jià)上漲通常意味著工業(yè)金屬價(jià)格上漲，原物料公司的利潤(rùn)隨之水漲船高。

令人費(fèi)解的是，公用事業(yè)股和消費(fèi)品股對(duì)銅價(jià)上漲呈負(fù)相關(guān)性。銅價(jià)上漲或許預(yù)示全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，可能促使美聯(lián)儲(chǔ)加息，這對(duì)公用事業(yè)股和必需消費(fèi)品股不利。

彭博美元現(xiàn)貨指數(shù)

彭博美元現(xiàn)貨指數(shù)跟蹤10種貨幣的表現(xiàn)，分別是歐元（權(quán)重31.75%）、日元（權(quán)重18.45%）、加拿大元（權(quán)重11.48%）、墨西哥比索(9.87%)、英鎊(9.46%)、澳大利亞元(6.1%)、瑞士法郎(4.37%)、韓元(3.43%)、中國(guó)人民幣(3.00%)和巴西雷亞爾(2.08%)。美元相對(duì)于上述貨幣組合的走勢(shì)對(duì)各股票板塊的表現(xiàn)有重要影響。

由于其他因素的作用，去年美元升值對(duì)大多數(shù)行業(yè)板塊不利，特別是原物料股和公用事業(yè)股。美元升值對(duì)科技板塊沒(méi)有影響，而對(duì)醫(yī)療保健板塊和金融服務(wù)板有利。后三個(gè)板塊總共占標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)市值的54%。當(dāng)彭博美元現(xiàn)貨指數(shù)上升時(shí)，大多數(shù)標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)板塊受到的不利影響相對(duì)較小。原物料股僅占標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)權(quán)重的2.9%，公用事業(yè)股的權(quán)重僅為3.4%。

總體而言，由于其他因素的影響，股票對(duì)貨幣升值呈負(fù)相關(guān)性，因?yàn)樨泿派低鶎?duì)海外獲得的盈利造成下行壓力，并導(dǎo)致國(guó)內(nèi)生產(chǎn)商面臨更為激烈的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)。

總結(jié)

去年，E-迷你能源精選板塊期貨相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨的業(yè)績(jī)有一半以上可歸結(jié)為四個(gè)因素：原油價(jià)格、短期美國(guó)利率、銅價(jià)和美元的每日變動(dòng)。

E-迷你金融股、必需消費(fèi)品股、原物料股和公用事業(yè)股精選板塊期貨相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的業(yè)績(jī)有五分之一以上同樣可歸結(jié)為這四個(gè)因素。油價(jià)上漲往往對(duì)能源股和原物料股有利，而對(duì)大多數(shù)其他板塊不利，特別是消費(fèi)品板塊和醫(yī)療保健板塊。對(duì)加息的預(yù)期走強(qiáng)往往對(duì)金融股有利，而對(duì)公用事業(yè)股、能源股和必需消費(fèi)品股不利。相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，金融股往往因美元升值受益，但美元升值對(duì)大多數(shù)其他板塊不利，只有醫(yī)療保健股和科技股例外。銅價(jià)上漲可能對(duì)原物料股相對(duì)有利，但對(duì)其他板塊影響不大。

（作者為芝商所資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼執(zhí)行董事）