金銀天然不是貨幣，但貨幣天然是金銀。雖然上世紀七十年代開始，以美元和黃金脫鉤為標志，全球進入了信用貨幣體系，黃金暫退出貨幣舞臺，但是美元貨幣體系的不穩(wěn)定性令黃金美元價值底部不斷抬升。當2016年全球范圍進入非常規(guī)貨幣政策主導后，信用貨幣的含“金”量迅速衰減，黃金終迸發(fā)出最強漲勢。

黯淡的美元，閃光的黃金

和每一輪美元牛市相伴隨的是美元危機的轉(zhuǎn)嫁過程和美國綜合國力的相對強勢，80年代美聯(lián)儲強力緊縮美元信用以及里根新經(jīng)濟政策影響下，美元重拾信用；90年代互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟促使美國生產(chǎn)力再次上升，帶動新一輪的繁榮。而2014年至今,在美國率先推出非常規(guī)貨幣政策的影響下，美元迸發(fā)牛市。但是每一輪美元的高點都在下移，顯示出信用美元貨幣體系不可調(diào)和的失控——經(jīng)濟增長動力的不斷放緩、寬松貨幣下貧富分化的加劇等使得市場對于美元以及美元體系的不信任逐漸累積。

自2015年開始，美國經(jīng)濟從總量指標上看已經(jīng)修復了2008年以來的減量，雖然美聯(lián)儲繼續(xù)QE政策，但是經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性矛盾和增速放緩的現(xiàn)實進一步加深——青年失業(yè)率繼續(xù)維持在危機后的高位，而截至二季度美國勞動生產(chǎn)率連續(xù)兩個季度放緩，勞動成本卻在這當中逐步抬升。2015年底美聯(lián)儲的加息看似被2016年的經(jīng)濟再次回落和市場的巨幅動蕩證偽——退出QE后的美元持續(xù)在90-100區(qū)間振蕩，市場并不認為美國經(jīng)濟獲得了新的活力。相反，黃金的階段性大幅上揚顯示出市場對于信用美元投出了最強的反對票。

避險需求增強，方顯黃金本色

在非常規(guī)貨幣政策的道路上，全球央行越走越遠——日本央行在QE后祭出QQE的質(zhì)化寬松、對超額準備金實施負利率政策；歐洲央行在LTRO后，也加入QE和負利率的團隊。截至7月全球負利率國債規(guī)模達到了四分之一，然對于全球經(jīng)濟的修復乏善可陳，對金融體系的破壞卻是埋藏著更大的隱患。

這種不穩(wěn)定性來源于市場依賴于寬松的救贖，卻阻滯于充滿荊棘的經(jīng)濟改革。雖然寬松持續(xù)加碼，但經(jīng)濟難有改觀的情形下，2016年全球范圍內(nèi)的恐怖襲擊日益增多，而英國和美國的政治不確定性令搖曳的經(jīng)濟更添變數(shù)?！皝y世”買黃金，市場對于信用貨幣體系的不信任度加強了通過黃金對沖美元體系不穩(wěn)定性的需求——2016年至今實物黃金ETF流入規(guī)模創(chuàng)下歷史新高，而英鎊、歐元標價的金價也接連創(chuàng)出歷史高位。

實物黃金發(fā)力，大宗商品跟風

信用基于市場對其價值的認可，當信用貨幣失去其內(nèi)在價值時，黃金就會得到市場再評估。我們認為，任何一個系統(tǒng)有其承載的極限，貨幣的洪水一旦溢出目前的載體，勢必沖擊本已疲弱的經(jīng)濟和金融環(huán)境，目前黃金已經(jīng)發(fā)出這種召喚，實物資產(chǎn)正逐步散發(fā)出其內(nèi)在價值。但是系統(tǒng)也具有自身的韌性，無論規(guī)則制定者還是游戲參與者都有校正這種錯誤的動力——去年年底以來，我們發(fā)現(xiàn)，央行試圖收縮信用規(guī)模以尋求穩(wěn)定性。而市場利率下半年以來主動反彈以嘗試修復此前過度寬松的扭曲，也是這種韌性的表現(xiàn)。在系統(tǒng)走向臨界點的過程中，實物資產(chǎn)黃金的價格存在更大的波動，但是其持有價值卻在不斷增強。