隨著期權(quán)衍生品的流行，越來越多的投資者開始把期權(quán)作為投資工具。的確，基于期權(quán)損益結(jié)構(gòu)的非線性特征，期權(quán)在風(fēng)險管理和資產(chǎn)配置方面有其獨特的優(yōu)勢。事實上，大多數(shù)投資者是基于標(biāo)的資產(chǎn)來交易期權(quán)的。換句話說，期權(quán)交易信息一定程度上能夠反映市場情緒及標(biāo)的走勢，這里涉及利用期權(quán)市場信息構(gòu)造的技術(shù)性指標(biāo)——漲跌比率。本文在簡要介紹漲跌比率的基礎(chǔ)上，分析上證50ETF期權(quán)漲跌比率的統(tǒng)計性特征，尋找最優(yōu)閾值。

漲跌比率的構(gòu)建與市場作用

在金融衍生品發(fā)展成熟的國際市場，漲跌比率的應(yīng)用十分廣泛，一是用來預(yù)測標(biāo)的市場走勢；二是度量市場情緒的有力工具。

漲跌比率，是指看跌期權(quán)與看漲期權(quán)的成交量比值。計算公式為漲跌比率=看跌成交量/看漲成交量。需要明確的是，這里的成交量總和包括了正在交易的不同交割月份、不同執(zhí)行價格的所有合約。

此外，還可以用持倉量來計算漲跌比率，但持倉量是一個存量概念，過去的交易會影響到現(xiàn)在的持倉量。比如，某合約過去一段時間比較活躍有了很高的持倉量，雖然近期交易低迷，但依然可能有很高的持倉量，此時利用持倉量構(gòu)建漲跌比率，很可能會使得指標(biāo)不能及時反映市場的變化情況，所以漲跌比率更多的是利用成交量構(gòu)建。

一般而言，對市場看多的期權(quán)交易者傾向于看漲期權(quán)，看空的交易者則喜歡看跌期權(quán)，成交量描述了市場交易的活躍度，是分析市場走勢的重要依據(jù)。借助看跌期權(quán)與看漲期權(quán)成交量的對比，我們可以判斷市場看漲和看跌的程度：當(dāng)預(yù)期標(biāo)的資產(chǎn)未來價格上揚(yáng)時，投資者更傾向于購買看漲期權(quán)，從而導(dǎo)致看漲期權(quán)的交易量大于看跌期權(quán)的交易量；當(dāng)預(yù)期標(biāo)的資產(chǎn)未來價格下跌時，投資者則更傾向于購買看跌期權(quán)，從而導(dǎo)致看跌期權(quán)的交易量大于看漲期權(quán)的交易量。

從這個意義上講，考察期權(quán)市場中看跌期權(quán)與看漲期權(quán)交易量比值的變化，可以在一定程度上預(yù)判市場未來的價格趨勢，這也是構(gòu)建漲跌比率用于預(yù)測標(biāo)的市場走勢的合理之處。

在標(biāo)的資產(chǎn)價格下跌趨勢中，如果漲跌比率較高，說明市場購買看跌期權(quán)的數(shù)量多于看漲期權(quán)，市場中看空后市的投資者居多，未來市場很可能觸底反彈。相反，在標(biāo)的資產(chǎn)價格上漲趨勢中，如果漲跌比率比較低，說明市場購買看漲期權(quán)的數(shù)量多于看跌期權(quán)，看多后市的投資者居多，未來市場很可能承壓下跌。然而，對于具體的期權(quán)品種而言，漲跌比率閾值的劃分則需要通過歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計分析。

上證50ETF期權(quán)漲跌比率特征

上證50ETF期權(quán)上市以來，運(yùn)行平穩(wěn)，成交量不斷攀升，有理由認(rèn)為期權(quán)市場交易信息有助于度量市場情緒、研判標(biāo)的走勢。下面以歷史數(shù)據(jù)為依據(jù)，分析上證50ETF期權(quán)漲跌比率的統(tǒng)計性特征，尋找最優(yōu)漲跌比率的閾值。

圖為上證50ETF期權(quán)漲跌比率分布

為了考察上證50ETF期權(quán)的統(tǒng)計性特征，上圖計算了上證50ETF期權(quán)漲跌比率的頻率分布。可以看到，上證50ETF期權(quán)漲跌比率在大多數(shù)情況下都小于1，集中分布在0.6—1。這意味著，上證50ETF看跌期權(quán)的成交量低于看漲期權(quán)的成交量已成為常態(tài)，這也與標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)的漲跌比率不同，標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)的漲跌比率大多數(shù)情況下大于1。  

在分析漲跌比率特征的基礎(chǔ)上，結(jié)合國內(nèi)實際情況，當(dāng)漲跌比率處于高（低）位時，賣出（買入）標(biāo)的資產(chǎn)是值得考慮的交易方式，這里涉及到漲跌比率最優(yōu)閾值的設(shè)定。下面通過制定漲跌比率擇時策略的方式進(jìn)行最優(yōu)閾值測算。

根據(jù)漲跌比率取值范圍設(shè)定272組閾值，漲跌比率低于下閾值時買入，高于上閾值時賣出，測試時間為2015年9月7日至2016年9月7日，共247個交易日，策略效果如下圖所示：

圖為不同閾值下的策略效果

從結(jié)果可以看出，將上閾值設(shè)置為1—1.02，下閾值設(shè)置為0.7—0.76，策略表現(xiàn)較優(yōu)。需要說明的是，該測試有一定局限性，一方面，國內(nèi)期權(quán)上市時間短，數(shù)據(jù)樣本有限；另一方面，隨著國內(nèi)期權(quán)市場的成熟，投資者對期權(quán)的交易可能發(fā)生變化，這將顯著影響測試結(jié)果。