2016 年 9 月 24 日13：30 在上海通茂大酒店由鄭州商品交易所和美爾雅期貨有限公司主辦的“四季度 PTA 策略研討及風(fēng)險管理論壇”圓滿結(jié)束。論壇邀請了包括恒力石化、港聯(lián)企業(yè)、弈慧資源在內(nèi)的多家PTA產(chǎn)業(yè)鏈核心企業(yè)及投資公司參會，全場氣氛熱烈，座無虛席。論壇精華觀點整理如下：

弘則彌道投資咨詢有限公司董事長王沛

核心觀點：四季度大類資產(chǎn)配置策略——看多實體經(jīng)濟(jì)需求預(yù)期，看空海外市場和金融屬性

首先，王沛王總闡述了對于國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)的觀點：

1、驅(qū)動匯率的中期因素是資產(chǎn)回報。而14年開始國內(nèi)央企盈利的不斷惡化，最終形成了人民幣匯率的貶值趨勢。今年以來，政府在推動的供給側(cè)改革，實際上就是試圖提高存量資產(chǎn)的盈利能力，以緩解中期的資本外流壓力。

2、盡管美聯(lián)儲加息的時點仍然存在不確定性，但是中美利差進(jìn)一步收窄的預(yù)期 仍然明顯，這會持續(xù)對市場產(chǎn)生貶值預(yù)期。央行再次提升離岸人民幣市場資金價格，增加做空成本，但其效果要在10月中下旬左右才能逐步體現(xiàn)。

3、人民幣貶值壓力的增加使得CNY-CNH價差擴(kuò)大，形成套利空間，從而使得資本凈流出的壓力不斷增加。資本流出壓力增大的市場，會使得A股金融板塊承受更加明顯的壓力，一方面是因為權(quán)重股更容易受到整體資金面的影響，另一方面資本流出也會使得投資者擔(dān)憂整體金融體系的穩(wěn)定性。

4、美國經(jīng)濟(jì)短周期的重新失速是全球和新興市場經(jīng)濟(jì)回調(diào)的重要導(dǎo)火索。7月上旬美國經(jīng)濟(jì)驚喜指數(shù)到達(dá)階段性高點后回落至今，領(lǐng)先指標(biāo)顯示回落趨勢至少持續(xù)到11月上旬。以VIX指數(shù)表征的金融市場波動風(fēng)險也會隨著經(jīng)濟(jì)短周期的走弱而出現(xiàn)上升。

在國內(nèi)外的期貨市場上，王沛王總著重表達(dá)了對于有色及原油兩大類大宗商品的看法，他認(rèn)為：

1、波動率期貨的遠(yuǎn)月升水走強(qiáng)預(yù)示著投資者對Risk-Off概率增加的預(yù)期。標(biāo)普500指數(shù)期貨多空持倉創(chuàng)下近年來新高也意味著投資者對市場方向的分歧達(dá)到相當(dāng)顯著的地步。

期貨市場對美股的分歧劇烈增加，同樣預(yù)示著波動性風(fēng)險上升。

2、從美股/美債/商品之間交易信號傳導(dǎo)的時間特征上看，近期金融市場的調(diào)整周期在所難免。金融屬性偏強(qiáng)的工業(yè)品價格近期也處在調(diào)整周期中，并未觸底。以銅為例，國內(nèi)中長期貸款特別是投向制造業(yè)的資金持續(xù)收縮，使得銅的需求面臨進(jìn)一步惡化的風(fēng)險，也從基本面上壓制銅價。因此，有色金屬價格和A股中相應(yīng)的有色板塊都會同時受到負(fù)面影響，歷史上銅價相對于股票有略微的領(lǐng)先性。

3、通脹預(yù)期的回升與原油價格密切相關(guān)，從供需關(guān)系上看，原油價格的中期底部已經(jīng)出現(xiàn)，之后仍然處在中樞價格緩慢而震蕩的抬升過程中。10月原油平衡表相比9月明顯惡化，帶來整體價格短期承壓。10月全球整體石化液體供求轉(zhuǎn)弱，利比亞，尼日利亞產(chǎn)量和出口量還有進(jìn)一步增加的風(fēng)險，加劇10月平衡表的惡化。價格短期趨弱后，冬季的取暖需求將會帶來比較大的平衡表好轉(zhuǎn)，需求（特別是美國）將會是冬季引領(lǐng)整體平衡表好轉(zhuǎn)的關(guān)鍵。除需求外，歐佩克是供應(yīng)潛在增長及短期價格壓力可能來源，10月淡季過后，冬季美國整體消費本身進(jìn)入旺季，今年還有超季節(jié)性可能，引領(lǐng)整體平衡表的顯著改善。美國在冬季進(jìn)入到取暖油（餾分油）消費旺季，帶領(lǐng)全球原油石化液體消費好轉(zhuǎn)，改變整體平衡表狀態(tài)。

對于A股市場以及房地產(chǎn)市場的預(yù)期與展望：

1、A股在進(jìn)入調(diào)整周期后還會再次開始上漲過程，時間節(jié)點大致在中后期。但A股要重新啟動上行周期的必要條件在于房價上漲過程減速。因為投資者考慮資金機(jī)會成本是在“股市-實體-樓市”的三元結(jié)構(gòu)下。近期A股資金面的走弱與房地產(chǎn)的火爆密切相關(guān)。歷史上房價加速上漲的過程中，A股的估值是受到整體性抑制的。

2、近期核心城市的房價出現(xiàn)新一輪暴漲過程，但是如果看全國的樓市，整體上并沒有超過4月的高點。在實體經(jīng)濟(jì)和流動性收縮的背景下，樓市在恐慌情緒和杠桿資金的短期宣泄過后，仍然不可避免的將進(jìn)入回落過程，銷售量的再次回落可能從11月開始。

因此，從樓市銷售量與房價之間的相互關(guān)系上看，房價在10-11月仍處在快速上漲期，但年底前后終將進(jìn)入回落期，從而開始A股上漲的閥門。

港聯(lián)企業(yè)PX貿(mào)易與研究負(fù)責(zé)人馬佳瑛

馬總從全球PX供需格局、PX亞洲市場貿(mào)易概述、PX市場價格影響因素以及四季度市場展望四部分做了精彩的演講。

1、從全球的PX格局來看，PX供應(yīng)缺口集中在亞洲，約480萬噸/年，其缺口基本由中東補(bǔ)足，以及少量歐美貨源流入亞洲。而中國PX進(jìn)口依賴度也居高不下。

2、從亞洲的PX格局來看，亞洲主要PX貿(mào)易集中地在中國，輸出國主要是韓國，日本，以及中東，東南亞，貨源流向亞洲主要貿(mào)易集中地在中國，輸出國主要是韓國，日本，以及中東，東南亞。中國PX的缺口在1200萬噸左右，韓國，日本，新加坡泰國為主要出口國。2015年全年中國進(jìn)口PX達(dá)1165萬噸，主要進(jìn)口地為韓國，日本，臺灣。

3、PX的價格主要受到原料價格、產(chǎn)品供需、下游市場價格以及盈利情況四方面的影響。相關(guān)性上來看，石腦油與原油相關(guān)系數(shù) 92%，PX與石腦油相關(guān)系數(shù) 87%，而在2015年全年P(guān)X與石腦油的相關(guān)性達(dá)93.5%，但在2016下降至78 8%。

4、PX四季度展望：

四季度PX檢修預(yù)計損失量為28.4萬噸，PTA四季度預(yù)計的檢修損失量為54萬噸，在目前確定逸盛大化檢修的情況下，9-11月PX對PTA的供應(yīng)較為寬松。因此，PTA檢修相對集中，而PX集中檢修期已過，四季度PX-PTA價差仍存擴(kuò)大可能性。后期來看，不確定因素增多，有消息表示翔鷺石化計劃在2017年 季度重啟其古雷一條產(chǎn)線，且華彬收購遠(yuǎn)東事宜基本敲定，該公司計劃2017年重啟遠(yuǎn)東PTA裝置。

美爾雅期貨化工產(chǎn)業(yè)部經(jīng)理及策略負(fù)責(zé)人 高燕林

高總著重從PTA行情的回顧、當(dāng)前供需格局分析以及四季度策略機(jī)會研判三個方面做出了精彩的演講，深入淺出的闡述了PTA當(dāng)前行業(yè)所處的格局及面臨的問題。

1、開工率：2016年1-8月PTA工廠月均開工負(fù)荷提升至72%，較2015年提升6個百分點，8月社會庫存降至1月末水平：165萬噸。

2、利潤：2016年1-8月PTA 工廠經(jīng)營利潤仍在盈虧邊緣。聚酯長絲利潤下降，其中DTY相對較好，F(xiàn)DY最差。滌短工廠的利潤回升，明顯好于長絲工廠。

3、新增產(chǎn)能：2016年1-8月PTA新增產(chǎn)能220萬噸，聚酯新增產(chǎn)能173萬噸，剛剛平衡，后期瓶片產(chǎn)能尚有180萬噸未投放，聚酯需求有望提升。

4、庫存：2016年1-8月PX庫存新增40萬噸。、

后市展望及機(jī)會：

1、四季度因PTA工廠檢修造成的損失量在57.8萬噸。（對應(yīng)PX庫存增加38萬噸。）因此，四季度PTA謹(jǐn)慎樂觀?？傮w走勢重心抬升，震蕩區(qū)間寬。TA1701預(yù)計空間在[4600,5300]之間，在此區(qū)間尋求安全邊際，把握結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會。

2、TA1701-1705價差擴(kuò)大機(jī)會。

3、化工板塊中，TA與甲醇，PVC波動率相當(dāng)，建議匹配風(fēng)險對沖。

青島嘉瑞德期貨部經(jīng)理 張磊

張總在演講中談到，近年來，隨著PTA行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈利潤越來越低，為規(guī)避風(fēng)險，從上游PTA工廠到中間貿(mào)易商到下游聚酯廠紛紛參與PTA期貨市場。市場現(xiàn)貨貿(mào)易形式也從原來的一口價形式轉(zhuǎn)變?yōu)辄c價基差交易。而產(chǎn)能過剩的基本面影響導(dǎo)致PTA期貨持續(xù)遠(yuǎn)期升水，無風(fēng)險套利機(jī)會不斷出現(xiàn)。

PTA行業(yè)近年變化主要體現(xiàn)在：

1、期貨對現(xiàn)貨貿(mào)易方式的影響越來越大，點價模式成為主要的方式。

2、企業(yè)利用PTA期貨進(jìn)行經(jīng)營風(fēng)險管理的方式越來越成熟，越來越靈活，行業(yè)參與度越來越高。

3、遠(yuǎn)期紙貨交易成為新的趨勢。遠(yuǎn)期紙貨與遠(yuǎn)期期貨合約進(jìn)行套利。

4、無風(fēng)險套利參與資金越來越大，空間越來越小。

關(guān)于如何規(guī)避行業(yè)風(fēng)險，張總認(rèn)為，PTA生產(chǎn)企業(yè)、PTA消費企業(yè)以及中間貿(mào)易商分別面臨著不同的采購風(fēng)險與銷售風(fēng)險，可以通過期現(xiàn)套利及跨期套利來規(guī)避風(fēng)險。在實際的案例中，當(dāng)PTA基差大于180以上，由于基差已經(jīng)覆蓋掉計算的持倉成本，即出現(xiàn)無風(fēng)險套利空間，可以進(jìn)場進(jìn)入買現(xiàn)拋期的動作。另外，2016年8月初，TA1609至1701價差擴(kuò)大至210以上，按照成本核算無風(fēng)險套利空間出現(xiàn)，也是一次較好的無風(fēng)險跨期套利機(jī)會。

但應(yīng)該注意的是，首先，PTA倉單在9月強(qiáng)退，9月交割倉單將無法進(jìn)行1月交割。其次，貨物進(jìn)行置換將會產(chǎn)生置換成本。再者，低成本交割庫的庫容也是一個問題。

綜合觀點來看，四季度國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險仍存，看多實體經(jīng)濟(jì)需求預(yù)期，看空海外市場和金融屬性商品。PTA四季度料將在成本端原油先抑后揚(yáng)、PX寬幅震蕩、PTA裝置檢修集中三大因素的共同影響下，總體走勢重心抬升。關(guān)注PTA在安全邊際內(nèi)的偏多機(jī)會，以及TA1701-1705價差擴(kuò)大機(jī)會。