2016年4月11日-7月3日，豆粕走出了本年度最為凌厲的一波上漲走勢，原因在于春節(jié)前夕市場普遍看空后市，節(jié)后需求恢復庫存極低造成補庫需求激增，而此時供應(yīng)沒有很快跟上，而且阿根廷主產(chǎn)區(qū)面臨暴雨洪澇災害減產(chǎn)預期嚴重，美豆開始暴漲，豆粕開啟了這輪長達3個月的牛市。7月份以后國內(nèi)豆粕供應(yīng)明顯恢復，阿根廷的產(chǎn)量炒作也已經(jīng)結(jié)束，豆粕呈現(xiàn)抵抗式震蕩筑底走勢。在整個美豆種植期，市場普遍預期的拉尼娜天氣炒作并未出現(xiàn)，美豆生長期的各階段都一帆風順，單產(chǎn)預期被不斷上調(diào)，豐產(chǎn)壓力巨大，然而由于前期南美大豆出口進度過快，導致后期可供出口量大減，8月份開始美豆就開始出現(xiàn)反季節(jié)出口高峰，這個階段全球大豆供給仍由美國主導，因此美豆的波動主要取決于巨大豐產(chǎn)壓力的逐步兌現(xiàn)與出口需求良好之間的博弈，前者略升一籌，因此美豆及連豆粕呈現(xiàn)震蕩筑底走勢，而今下跌周期已接近4個月。目前來看，隨著美豆收割的順利推進，豐產(chǎn)壓力逐步得到兌現(xiàn)，美豆正在接近收割低點，連豆粕在跌至2800元/噸附近后也具有較好的做多安全邊際。具體分析如下：

一、全球大豆供求格局繼續(xù)向下，但美豆拐頭向上

2016/17年度全球大豆庫銷比為23.53%，繼續(xù)較去年小幅下跌。我們認為造成這種局面的主要原因仍在于2015/16年度阿根廷大豆大幅減產(chǎn)使得2016/17年度全球大豆期初庫存較低，盡管今年美豆豐產(chǎn)，但拉尼娜天氣仍可能造成明年南美大豆產(chǎn)量出問題，因此暫時來看，全球大豆供需形勢在2016/17年度較難恢復。

不過目前市場的焦點仍在于美豆，10月報告中美豆單產(chǎn)繼續(xù)上調(diào)至史無前例的51.4蒲式耳/英畝，同時出口量也上調(diào)4000萬蒲式耳至20.25億蒲式耳，期末庫存上調(diào)至3.95億蒲式耳，2016/17年度美豆庫銷比較9月報告繼續(xù)上調(diào)至9.63%。過去的兩個月，美豆生長優(yōu)良率均維持在73-74%的較高水平，已收獲地區(qū)的實際產(chǎn)量情況也比較支持51.4蒲式耳/英畝的單產(chǎn)預估，后期美農(nóng)報告即便繼續(xù)上調(diào)單產(chǎn)，空間也已經(jīng)不大。產(chǎn)量利空因素正在出盡，未來若美豆出口持續(xù)旺盛，美豆將逐漸轉(zhuǎn)升。

二、美國當季大豆出口銷售仍大幅超過去年

截至10月6日，美國2016/17年度的累計大豆出口銷售量為2971萬噸，進度為53.9%，去年同期為2341萬噸，進度為44.4%。當前美國當季大豆的累計出口銷售量為近六年同期的第二高水平。由于南美大豆提前退出市場供應(yīng)，市場對于美豆的需求仍然較為旺盛。

三、國內(nèi)豆粕基差持續(xù)走強，期現(xiàn)繼續(xù)背離

今年4月份以后豆粕基差震蕩走強，目前仍維持偏強態(tài)勢。造成這種局面的主要原因在于現(xiàn)貨壓力始終沒有積累起來，而期貨盤面則反映的是遠期更為偏空的格局，表現(xiàn)偏弱。隨著1月交割月的臨近，未來基差的回歸，將使得M1701走勢較為抗跌。

我們構(gòu)建的關(guān)于豆粕可供應(yīng)量的指標，也就是當月豆粕產(chǎn)量-該月豆粕成交量，每年的2、3月份也就是春節(jié)前后該指標都處于一個相對的低值，主要是由于春節(jié)前后產(chǎn)銷均不旺。但是今年3月份該指標下降至一個非常低的水平，大幅低于過去3年同期水平，這說明豆粕可供應(yīng)量非常低，4月份以后隨著市場購銷的逐漸恢復，此時豆粕可用庫存偏緊疊加上阿根廷大豆的天氣炒作行情，豆粕開始長達3個月的牛市行情。7月份以后該指標達到最高點，8、9月份連續(xù)下降，我們預計10月份該指標可能繼續(xù)下降，豆粕的階段性底部可能就出現(xiàn)在10月份，而美豆的收割低點出現(xiàn)在10月份的概率也很大。二者結(jié)合，我們認為10月下旬是布局豆粕多單的較好時機。

從我國大豆進口來看，7月份以后我國進口大豆采購節(jié)奏由于國儲大豆拍賣且榨利不佳而有所放緩，海關(guān)數(shù)據(jù)中9月大豆進口量高出此前市場的預期值100萬噸，為719萬噸，但較去年的726萬噸仍偏低。目前預計10-12月份大豆進口量為2205萬噸，同比基本持平，我們認為進口大豆的去庫存化逐漸接近尾聲。

四、生豬存欄恢復依然緩慢，但下游消費有所好轉(zhuǎn)

從農(nóng)業(yè)部公布的存欄數(shù)據(jù)來看，我國生豬存欄的恢復進程異常緩慢，這導致豬肉價格仍將維持在高位區(qū)間，有利于豆粕在自配料配方中保持偏高的水平，也利于豆粕的消費，但存欄增加的放緩將抵消部分利好。

從生豬定點屠宰企業(yè)的屠宰量來看，上半年的生豬屠宰量是連續(xù)三年同比下降，2014年上半年為1.2億頭，2015年上半年1.1億頭，2016年上半年1億頭，但是從今年7月份開始生豬屠宰量增加明顯，這說明下游消費出現(xiàn)了一定的好轉(zhuǎn)。

五、結(jié)論

綜上所述，美豆11月新作合約在940美分附近獲得較強支撐，4次下探均以失敗告終，美豆在逐漸接近底部區(qū)域。美豆單產(chǎn)上調(diào)至51.4蒲式耳/英畝的高位，收割順利推進，優(yōu)良率維持在73-74%的高水平，收割低點很可能就在10月份出現(xiàn)。10月豆粕（產(chǎn)量-成交量）的指標可能繼續(xù)下降，豆粕期價可能在10月份完成階段性筑底，此后進入南美種植炒作期，因此10月下旬可能是豆粕中線多單較好的入場點。此外由于高度正基差對于近月合約的拉動效果更為明顯，因此選擇操作M1701合約。