摘要

國慶節(jié)后，黑色商品在雙焦期貨帶領(lǐng)下，持續(xù)走高。在焦炭的16連陽的帶動下，鐵礦石、熱軋卷板主力合約價(jià)格紛紛突破各自合約價(jià)年內(nèi)新高。由于近期人民幣貶值幅度較大，目前與進(jìn)口相關(guān)度較高的商品，如鐵礦、有色等均有較強(qiáng)走勢。隨著后期人民幣匯率走勢預(yù)期的逐漸穩(wěn)定，雙焦情緒的宣泄接近尾聲，鐵礦石上行驅(qū)動要素將趨弱，上行空間有限。

一、直接成本上升抬升價(jià)格

海關(guān)總署10月13日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，以美元計(jì)算，今年9月我國進(jìn)出口總值3270.27億美元，同比下降6.6%，其中9月出口同比下降10%，創(chuàng)5個(gè)月來最大降幅。外部經(jīng)濟(jì)形勢不佳，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)尚未調(diào)整到位，造成目前的外貿(mào)困境，而這又直接反映在我國的外匯儲備上。截至2016年9月末，中國外匯儲備規(guī)模為3.166萬億美元，連續(xù)第三個(gè)月出現(xiàn)下降，且降至近年來的最低值。無論是外貿(mào)還是外匯儲備的壓力，均增加人民幣貶值的壓力。

美元兌人民幣中間價(jià)接近6.8

除了內(nèi)部原因之外，外部的美聯(lián)儲加息也是重要原因。聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)10月13號發(fā)布的9月會議紀(jì)要顯示出，對近期共識增加，只要增長指標(biāo)不出現(xiàn)大幅惡化，12月就會加息。目前美聯(lián)儲年底加息概率升至72.5%，高于一個(gè)月前的55.4%，較一周前也上升9.9個(gè)百分點(diǎn)。雖然26日有所反彈，但人民幣兌美元已經(jīng)逼近6.8關(guān)口，與此同時(shí)人民幣無本金交割遠(yuǎn)期（NDF）已經(jīng)朝著7邁進(jìn)。以外礦55美元/噸為例，國慶前人民幣匯率6.68，與匯率6.8的人民幣折算價(jià)大約差8元/噸，與匯率7的人民幣折算價(jià)大約差21元/噸。此外，陸運(yùn)物流政策的調(diào)整，直接導(dǎo)致汽運(yùn)單位運(yùn)輸成本上升，也使得礦價(jià)被動抬升，成本端的變化較為直接。但以上的成本變化，要體現(xiàn)在鐵礦石價(jià)格上的變化，需要有轉(zhuǎn)嫁成本的能力，或者說需要下游需求較好才容易實(shí)現(xiàn)。

二、鋼廠利潤不佳 直接需求或回落

今年鐵礦石價(jià)格重心持續(xù)上臺的一個(gè)主要原因就是直接下游鋼廠需求尚可。回顧今年粗鋼產(chǎn)出，除了1月、2月之外，從3月開始，4月、5月、6月均為同期產(chǎn)量歷史新高，均超過目前的產(chǎn)出歷史記錄2014年同期數(shù)據(jù)。7、8月由于環(huán)保及去產(chǎn)能督查對在產(chǎn)中頻爐的沖擊，產(chǎn)量不及2014年同期，但高于2015年同期。9月去產(chǎn)能主要去的是無效產(chǎn)能，在鋼廠利潤恢復(fù)下，9月粗鋼產(chǎn)量為同期產(chǎn)量歷史新高。1-9月粗鋼產(chǎn)量累計(jì)同比由負(fù)轉(zhuǎn)正為增加0.4個(gè)百分點(diǎn)，下游粗鋼產(chǎn)量的恢復(fù)支撐鐵礦石價(jià)格走強(qiáng)。

但是直接下游鋼廠的需求是與鋼廠利潤息息相關(guān)的。以上市公司鞍鋼股份為例，其13日發(fā)布報(bào)告，預(yù)期前9個(gè)月歸屬于公司股東的凈利潤較去年同期獲得上升，上升幅度為同比增加210%。9月螺紋主力合約跌幅為5.81%，鐵礦石主力合約跌幅為1.94%，而焦炭主力合約漲11.45%，原料價(jià)格與成材價(jià)格變動的差異，促使鋼廠利潤發(fā)生變化。以日度價(jià)格計(jì)算，當(dāng)前的鋼廠虛擬利潤已經(jīng)處于負(fù)值區(qū)間。在鋼廠利潤持續(xù)被擠壓的情況下，各地區(qū)鋼廠通過上調(diào)出廠價(jià)來緩解困境，但截止到10月下旬，螺紋鋼主力合約仍然跑輸原料期貨變動幅度。截止到10月21日，全國鋼廠盈利占比下滑至47.85%，較上月同期下降20.25個(gè)百分點(diǎn)。

虛擬鋼廠盤面利潤處于負(fù)值區(qū)間

鋼廠盈利的變化會沖擊鋼廠的供給，一般而言，盈利情況影響當(dāng)期和下一期產(chǎn)量，9月中旬盤面利潤開始轉(zhuǎn)負(fù)而中鋼協(xié)數(shù)據(jù)顯示9月下旬重點(diǎn)鋼企粗鋼日均產(chǎn)量172.09萬噸，環(huán)比上一旬末減少5.33萬噸，下降3%。此外河北去產(chǎn)能進(jìn)度滯后，于10月產(chǎn)能退出較為集中，政策沖擊疊加鋼廠盈利轉(zhuǎn)差，短中期粗鋼產(chǎn)量大概率回落，換言之直接下游鋼廠的鐵礦石需求短中期見頂，礦價(jià)上漲基礎(chǔ)較為脆弱。

此外，一方面由于焦煤焦炭去產(chǎn)能力度較大，使得鋼廠購買焦炭存在困難，另一方面由于焦炭價(jià)格持續(xù)上行，擠壓鋼廠利潤，均促使鋼企逐漸選用高品位鐵礦來降低焦比，使得鋼廠成本壓力有所緩解。這使得高品位礦價(jià)格居高不下，進(jìn)而使得鐵礦石主力合約基差處于高升水，這是目前期貨價(jià)格難以大幅下跌的重要原因。但隨著直接需求走軟，高品位礦價(jià)維持高位難度將越來越大。

三、跨過直接需求，終端需求也不容樂觀

從9月30日夜間起，直到10月8日上海、南昌的政策落地，共22個(gè)城市出臺樓市新政，抑制房地產(chǎn)需求。央行行長周小川6日在G20 財(cái)長和央行行長華盛頓會議上表示，中國會對信貸增長有所控制。這意味著房貸后續(xù)在貸款額度及利率優(yōu)惠等方面均大概率會受到影響，這將推升購房成本，進(jìn)一步打壓房地產(chǎn)銷售。雖然房地產(chǎn)銷售端見頂并不意味著需求立刻回落，但作為前置6-9個(gè)月的指標(biāo)，終端需求回落是遲早的事。