供應(yīng)下滑、需求旺盛助推價(jià)格持續(xù)上攻

供給側(cè)改革收效明顯

兩百多年前，英國(guó)人亞當(dāng)·斯密在《國(guó)富論》中提到“無形之手”的概念。其最初的意思是，個(gè)人在經(jīng)濟(jì)生活中只考慮自己利益，受“看不見的手”驅(qū)使，即通過分工和市場(chǎng)的作用，可以達(dá)到國(guó)家富裕的目的。后來，“看不見的手”或者“無形之手”成為經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的常用概念，用來指代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制的作用。與之相對(duì)，“看得見的手”或者“有形之手”是指政府對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行進(jìn)行有意識(shí)、有目的、有計(jì)劃的控制和引導(dǎo)，即政府綜合運(yùn)用各種手段對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)節(jié)和控制。

在分析煤焦價(jià)格走勢(shì)的過程中，可以發(fā)現(xiàn)，這兩只手無處不在。具體而言，“無形之手”體現(xiàn)為煤焦行業(yè)的優(yōu)勝劣汰或者說通過競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的去產(chǎn)能，“有形之手”則體現(xiàn)為供給側(cè)改革。下面，我們就從“有形之手”開始講起，先追溯其在此輪行情中的作用。

2015年年末，供給側(cè)改革成為高層講話中的高頻詞。國(guó)家主席習(xí)近平在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第11 次會(huì)議和亞太經(jīng)合組織APEC 工商領(lǐng)導(dǎo)人峰會(huì)上兩次強(qiáng)調(diào)，要“加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”。國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在“十三五”規(guī)劃綱要編制工作會(huì)議上稱，“要在供給側(cè)和需求側(cè)兩端發(fā)力促進(jìn)產(chǎn)業(yè)邁向中高端”。中財(cái)辦主任劉鶴、副主任楊偉民也在不同場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”。中央政府領(lǐng)導(dǎo)由上而下的密集表態(tài)，反映了這個(gè)政策的重要性?？梢哉f，供給側(cè)改革成為政府部門施政的重要方針。

2015年12月的中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議明確了2016年五項(xiàng)工作任務(wù)，其中，去產(chǎn)能、去庫存排在頭兩位，這正是供給側(cè)改革的題中之義。此后，有關(guān)供給側(cè)改革推進(jìn)的具體措施不斷推出。具體到行業(yè)，煤炭、鋼鐵、有色等成為關(guān)注焦點(diǎn)。這些行業(yè)在2014、2015年普遍陷入虧損狀態(tài)，而陷入虧損的共同原因在于產(chǎn)能過剩。邁入2016年四季度，供給側(cè)改革在煤炭行業(yè)的收效最為明顯。

2016年2月1日，國(guó)務(wù)院印發(fā)國(guó)發(fā)〔2016〕7號(hào)《關(guān)于煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》。其中，有這樣的表述：引導(dǎo)企業(yè)實(shí)行減量化生產(chǎn)，從2016年開始，按全年作業(yè)時(shí)間不超過276個(gè)工作日重新確定煤礦產(chǎn)能，原則上法定節(jié)假日和周日不安排生產(chǎn)。這是對(duì)276個(gè)工作日政策的首次表述。此時(shí)，焦煤主力合約價(jià)格在550元/噸，焦炭主力合約價(jià)格在650元/噸。

此后，3月21日，國(guó)家發(fā)展改革委、人力資源社會(huì)保障部、國(guó)家能源局、國(guó)家煤礦安監(jiān)局四部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范和改善煤炭生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)秩序的通知》，明確表示，“從2016年開始，全國(guó)所有煤礦按照276個(gè)工作日重新確定生產(chǎn)能力，即直接將現(xiàn)有合規(guī)產(chǎn)能乘以0.84（276除以330）的系數(shù)后取整，作為新的合規(guī)生產(chǎn)能力。同時(shí)，為防止超能力生產(chǎn)，保證職工正常節(jié)假日休假休息，原則上法定節(jié)假日和周日不安排生產(chǎn)”。這是對(duì)276個(gè)工作日政策的強(qiáng)調(diào)和細(xì)化。此時(shí)，焦煤主力合約價(jià)格上漲到630元/噸，焦炭主力合約價(jià)格上漲到780元/噸。

4月18日，安監(jiān)總局發(fā)布《國(guó)家安全監(jiān)管局國(guó)家煤礦安監(jiān)局關(guān)于支持鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》，要求全國(guó)所有生產(chǎn)煤礦按照276個(gè)工作日重新核定產(chǎn)能，即對(duì)現(xiàn)有生產(chǎn)礦井直接按原產(chǎn)能乘以0.84取整數(shù)核定，中央企業(yè)由國(guó)家煤監(jiān)局負(fù)責(zé)，其余由省級(jí)煤監(jiān)局負(fù)責(zé)，在4月30日前完成所有生產(chǎn)礦井產(chǎn)能核定。應(yīng)該說，這是276個(gè)工作日政策的進(jìn)一步細(xì)化，責(zé)任主體更加明晰。此時(shí)，焦煤主力合約價(jià)格上漲至750元/噸，焦炭主力合約價(jià)格更是逼近1000元/噸的整數(shù)關(guān)口。

以上是對(duì)煤炭行業(yè)276個(gè)工作日政策出臺(tái)過程的回顧，而此政策的落地執(zhí)行是撬動(dòng)煤價(jià)上漲的重要力量。從市場(chǎng)實(shí)際表現(xiàn)來看，276個(gè)工作日政策落實(shí)比較到位。

此政策能夠有效實(shí)施的主要原因有：其一，監(jiān)管層對(duì)政策執(zhí)行的監(jiān)督嚴(yán)格，煤監(jiān)局可以每日監(jiān)測(cè)下屬煤炭企業(yè)的產(chǎn)量，企業(yè)瞞報(bào)虛報(bào)的難度很大；其二，煤炭行業(yè)國(guó)營(yíng)占比較大，對(duì)政策執(zhí)行自覺性較高；其三，在違規(guī)和不確定的利潤(rùn)之間，企業(yè)缺乏違反政策的動(dòng)力，對(duì)國(guó)營(yíng)企業(yè)而言更是如此；其四，去產(chǎn)能帶來了全行業(yè)利潤(rùn)的回升，企業(yè)樂見其成。

可以說，供給側(cè)改革這只“有形之手”壓縮了煤焦的供應(yīng)，使得焦煤、焦炭市場(chǎng)供求格局發(fā)生改變，煤焦價(jià)格上漲有了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

與“有形之手”相伴的是“無形之手”?？梢哉f，“有形之手”和“無形之手”在煤炭行業(yè)攜手發(fā)力。

市場(chǎng)遇供需錯(cuò)配問題

2016年供給側(cè)改革的實(shí)施在煤炭行業(yè)的最直接效果就是壓縮煤炭供應(yīng)，而煤炭供應(yīng)的收縮卻并非始于2016年，其在2015年已經(jīng)有所體現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2015年國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量為36.85億噸，同比下降4.9%；2015年煉焦煤產(chǎn)量為4.83億噸，同比下降14.2%。另外，2016年1—9月，原煤產(chǎn)量為24.56億噸，同比下降10.5%；2016年1—8月，煉焦煤產(chǎn)量為2.83億噸，同比下降11.3%。2015年，由于煤炭行業(yè)陷入虧損，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制促使行業(yè)自發(fā)減產(chǎn)，2016年的減產(chǎn)是在這一基礎(chǔ)之上的疊加。兩年下來，國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量降幅接近15%，煉焦煤產(chǎn)量降幅超過24%。

表為2016年9月份規(guī)模以上工業(yè)生產(chǎn)主要數(shù)據(jù)

煉焦煤的主要用途是生產(chǎn)焦炭，而焦炭的主要去向是高爐煉鐵。數(shù)據(jù)顯示，2015年國(guó)內(nèi)生鐵產(chǎn)量為6.91億噸，同比下降3.5%；粗鋼產(chǎn)量為8.04億噸，同比下降2.3%，明顯低于上游煤炭的減產(chǎn)幅度。此外，2016年1—9月，生鐵產(chǎn)量為5.28億噸，同比下降0.3%；粗鋼產(chǎn)量為6.04億噸，同比增長(zhǎng)0.4%。也就是說，2016年前9個(gè)月，鋼鐵生產(chǎn)幾乎與2015年同期持平，并未縮減。

在供應(yīng)下滑而需求不減的情況下，市場(chǎng)出現(xiàn)供需錯(cuò)配也就不難理解了，這也是今年煤焦價(jià)格持續(xù)上漲的源動(dòng)力。不過，在不同階段，影響市場(chǎng)的焦點(diǎn)因素有所不同。我們大致將2016年的煤焦行情分為三個(gè)階段：年初到4月末為第一階段，4月末到7月末為第二階段，7月末至今為第三階段。

在第一階段，全產(chǎn)業(yè)鏈品種（螺紋鋼、焦炭、焦煤）共振式上漲，主導(dǎo)行情的因素是下游需求超預(yù)期。一季度信貸數(shù)據(jù)大幅增長(zhǎng)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)被寄予厚望，而且房地產(chǎn)行業(yè)銷售持續(xù)好轉(zhuǎn)，投資增速回升?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)施工均要消耗鋼鐵，這兩個(gè)行業(yè)的回暖帶動(dòng)鋼鐵需求，進(jìn)而提振鋼鐵價(jià)格，而鋼鐵價(jià)格的上漲刺激鋼鐵產(chǎn)量的增加，鋼鐵產(chǎn)量的增加又帶來煤焦需求的上升。但是，煤焦產(chǎn)量受制于政策因素而收縮，于是出現(xiàn)了從下游到上游的全面上漲。

在第二階段，產(chǎn)業(yè)鏈品種走勢(shì)出現(xiàn)分化，螺紋鋼價(jià)格快速下跌，而煤焦價(jià)格回調(diào)幅度較小，這是由供需面的分化造成的。如上所述，鋼鐵價(jià)格上漲刺激了鋼鐵產(chǎn)量的釋放，而權(quán)威人士的講話否定了需求端預(yù)期，房地產(chǎn)投資開始下滑，鋼鐵市場(chǎng)在這一階段陷入供增需減困局，螺紋鋼價(jià)格快速下跌正是對(duì)這一現(xiàn)象的反映。不過，在此過程中，供給側(cè)改革在煤炭行業(yè)持續(xù)推進(jìn)，供給收縮預(yù)期加強(qiáng)。如此一來，煤焦價(jià)格回調(diào)幅度相對(duì)較小就順理成章了。

在第三階段，主導(dǎo)行情的因素是產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)的轉(zhuǎn)移。上半年，雖然全產(chǎn)業(yè)鏈品種價(jià)格都有所上漲，但利潤(rùn)的分配存在明顯差異。鋼鐵冶煉環(huán)節(jié)獲得利潤(rùn)較多，而煤焦生產(chǎn)獲得的利潤(rùn)較少。而實(shí)際上，煤炭行業(yè)是供應(yīng)收縮最為明顯的一環(huán)。于是，7月末開始，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)逐漸由鋼鐵冶煉環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移至焦化冶煉環(huán)節(jié)，之后再由焦化冶煉環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移至煤炭生產(chǎn)環(huán)節(jié)。

總之，焦煤、焦炭出現(xiàn)供需錯(cuò)配，在市場(chǎng)機(jī)制的作用下，其價(jià)格持續(xù)上漲。對(duì)于后市的研判，就是分析這種供需錯(cuò)配格局是否會(huì)改變以及何時(shí)改變。

煤焦需求將延續(xù)高位

通過對(duì)“有形之手”和“無形之手”在煤焦行情中作用的梳理，我們基本上理清了此輪上漲行情的演繹路徑。而對(duì)未來行情的預(yù)判，仍要從這兩條線入手。

政策層面，隨著煤炭?jī)r(jià)格的持續(xù)上漲，國(guó)家發(fā)改委連續(xù)召開會(huì)議研究對(duì)策。

9月8日，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局、國(guó)家煤礦安監(jiān)局和中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合召集多家企業(yè)，啟動(dòng)抑制煤價(jià)過快上漲的預(yù)案。9月23日，國(guó)家發(fā)改委緊急召集部分省市經(jīng)濟(jì)運(yùn)行管理部門和煤炭管理部門、煤炭企業(yè)、中國(guó)鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)、交通運(yùn)輸以及電力調(diào)度等部門進(jìn)行座談，分析煤炭生產(chǎn)、運(yùn)輸、需求、價(jià)格走勢(shì)，并研討未來基本面格局。9月27日，國(guó)家發(fā)改委召開保障冬季煤炭穩(wěn)定供應(yīng)全國(guó)電視電話會(huì)議。9月29日，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局和國(guó)家煤礦安監(jiān)局發(fā)布《關(guān)于適度增加部分先進(jìn)產(chǎn)能投放保障今冬明春煤炭穩(wěn)定供應(yīng)的通知》，要求適當(dāng)增加安全高效礦井產(chǎn)能釋放，但產(chǎn)能釋放僅能在276—330個(gè)工作日之間進(jìn)行，嚴(yán)禁超能力生產(chǎn)。10月25日，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局、國(guó)家煤礦安監(jiān)局和中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)再次召開重點(diǎn)煤炭企業(yè)座談會(huì)。本次會(huì)議的主要內(nèi)容是分析當(dāng)前煤炭供需形勢(shì)，研究如何做好去產(chǎn)能、保供應(yīng)、轉(zhuǎn)型升級(jí)等有關(guān)工作。國(guó)家發(fā)改委在50天內(nèi)召開5次會(huì)議商討煤炭供需形勢(shì)，表達(dá)了決策層對(duì)煤炭行業(yè)現(xiàn)狀的關(guān)切。

根據(jù)測(cè)算，先進(jìn)產(chǎn)能釋放規(guī)模為3.7億噸，按照一年365天計(jì)算，每天增加的原煤產(chǎn)量約在100萬噸。然而，對(duì)于政策的理解，市場(chǎng)上多、空各有說法。多頭認(rèn)為，政策調(diào)整是“遠(yuǎn)水難解近渴”，因?yàn)閺恼叻砰_到產(chǎn)出增加需要時(shí)間；空頭認(rèn)為，國(guó)家發(fā)改委連續(xù)召開會(huì)議已經(jīng)彰顯了政府的決心，尤其是動(dòng)力煤，涉及冬季保暖問題，關(guān)系到國(guó)計(jì)民生，確保動(dòng)力煤供應(yīng)成為政治任務(wù)。

多、空觀點(diǎn)皆有其合理之處。實(shí)際盤面上，動(dòng)力煤主力合約在10月26日、10月27日的大幅下跌即是對(duì)空頭邏輯的驗(yàn)證。交易所針對(duì)動(dòng)力煤日內(nèi)交易手續(xù)費(fèi)的上調(diào)，也反映了監(jiān)管層抑制資金短線炒作的意圖。焦煤主力合約價(jià)格走勢(shì)更多是多頭邏輯的體現(xiàn)。焦煤的主要去向是生產(chǎn)鋼鐵，不及動(dòng)力煤與民生的相關(guān)度，并且焦煤是稀缺煤種，產(chǎn)量釋放速度較動(dòng)力煤更為緩慢。

總之，從“有形之手”的角度來看，政策已經(jīng)從壓縮供應(yīng)轉(zhuǎn)向增加供應(yīng)，也就是說前期推升煤焦價(jià)格的一只手的力量消失了。由于還要考慮“無形之手”的力量，我們不能據(jù)此判斷煤焦價(jià)格將轉(zhuǎn)為下跌，但我們至少可以推測(cè)煤焦的漲勢(shì)或?qū)⒎啪彙?/p>

現(xiàn)貨層面，分析焦煤需求，焦炭的生產(chǎn)和鋼鐵的生產(chǎn)都要關(guān)注。2016年前三季度，焦煤減產(chǎn)力度顯著高于焦炭，焦炭減產(chǎn)力度又顯著高于鋼鐵，故而，焦煤供需錯(cuò)配最為明顯，焦炭次之。當(dāng)前，空頭的主要邏輯是下游倒逼上游降價(jià)，過程如下：煤焦價(jià)格上漲——鋼鐵生產(chǎn)出現(xiàn)虧損——鋼廠減產(chǎn)——煤焦需求萎縮——煤焦價(jià)格回落。

我們認(rèn)為，這一邏輯的兌現(xiàn)需要時(shí)間。

第一，近期，鋼鐵價(jià)格出現(xiàn)上漲，市場(chǎng)主導(dǎo)因素不是鋼廠虧損進(jìn)而被迫減產(chǎn)，而是原料價(jià)格上漲推動(dòng)鋼鐵價(jià)格上漲。對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)而言，鋼鐵成本占比很小，其對(duì)螺紋鋼價(jià)格的上漲不太敏感。而對(duì)鋼鐵價(jià)格較為敏感的電器生產(chǎn)企業(yè)，近期屢有上調(diào)產(chǎn)品價(jià)格的消息。也就是說，鋼鐵下游用戶在向終端轉(zhuǎn)嫁成本。換句話說，鋼價(jià)的補(bǔ)漲改善了鋼廠的經(jīng)營(yíng)，鋼廠減產(chǎn)的動(dòng)能減弱，這意味著煤焦需求將延續(xù)高位。

第二，四季度是傳統(tǒng)的冬儲(chǔ)季節(jié)，企業(yè)為保證生產(chǎn)的連續(xù)性，常常會(huì)準(zhǔn)備一定的庫存，在當(dāng)前鋼廠庫存很低的狀況下更是如此。

第三，焦煤供應(yīng)缺口的彌補(bǔ)需要時(shí)間。供應(yīng)缺口可能通過進(jìn)口或者通過煤炭企業(yè)增量來彌補(bǔ)。我們將焦煤產(chǎn)量、需求量、進(jìn)口量放在一起，測(cè)算結(jié)果顯示，4月以來焦煤供應(yīng)缺口始終存在，8月單月的供應(yīng)缺口在400萬噸以上。測(cè)算值僅供參考，但缺口持續(xù)存在可以確認(rèn)。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)價(jià)格與進(jìn)口價(jià)格倒掛，進(jìn)口大幅增加的可能性不大。加之煤炭企業(yè)增量有限，也就是說，焦煤缺口短時(shí)間內(nèi)不會(huì)得到填補(bǔ)。

綜上所述，我們從政策變化和市場(chǎng)機(jī)制兩方面來分析，煤焦市場(chǎng)仍處于供需錯(cuò)配格局中，故其價(jià)格強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)將延續(xù)。不過，由于政策已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)樵黾庸?yīng)而非縮減供應(yīng)，煤焦價(jià)格漲勢(shì)或放緩。